El pasado 10 de diciembre, el ministro de Economía y Finanzas (MEF), Gabriel Oddone, declaró a El País, que aspiraba a que Uruguay alcanzara una calificación de deuda “A”.Hay "bancos de inversión que nos han dicho que Uruguay tiene oportunidades para poder aspirar a eso (calificación A-/A3) y, por lo tanto, estamos empezando a trabajar con una agenda para levantar o atacar aquellos temas que restringen ese acceso”, había dicho Oddone en aquella ocasión.
Actualmente, Uruguay tiene la nota inmediatamente anterior en dos de las tres principales agencias: BBB+ para Standard & Poor’s (S&P), y Baa1 para Moody’s. En tanto, en FitchRatings la nota es de BBB, dos escalones por debajo del A-. Hay otras dos agencias que califican a Uruguay: Morningstar DBRS (donde la nota es BBB) y la japonesa R&I (con calificación BBB+).
¿Cómo está la situación de la economía uruguaya para poder llegar a ese nivel de calificación? ¿Qué aspectos se consideran críticos para lograr la mejora y cómo se analiza a Uruguay? El País dialogó con los analistas para Uruguay de Moody's, Standard & Poor's, Fitch y Morningstar DBRS.
Los principales factores positivos que destacaron cada una de ellas sobre Uruguay coinciden: estabilidad jurídica (que es atractiva para los que invierten en la deuda uruguaya), el respeto a las reglas de juego, y la inflación que viene bajando y alineada a la meta del Banco Central (BCU), durante más de dos años.
También destacaron la reforma jubilatoria que se aprobó en 2023.
Del otro lado, los asuntos más preocupantes pasan básicamente por el déficit fiscal alto -4,1% del Producto Interno Bruto (PIB) en 2025- y el crecimiento bajo de la economía uruguaya, entre otros.
Moody’s
Moody’s mantuvo la calificación de la deuda soberana de Uruguay con la nota Baa1 y perspectiva estable, en un informe que publicado el pasado 29 de enero.
Valoró que el país mantiene sus fundamentos macroeconómicos y su estrategia de desdolarización (impulsada por el Banco Central), además de un bajo déficit en cuenta corriente, un alto nivel de reservas, al tiempo que advirtió sobre el aumento del endeudamiento público.
Moody´s advirtió que los déficits fiscales derivaron, precisamente, en un aumento de la deuda pública, aunque prevé que se estabilice en alrededor del 65% del PIB.
El País dialogó con Elisa Parisi-Capone, vicepresidenta y analista senior de Riesgo de Moody’s, que tiene a su cargo la evaluación de Uruguay.
Parisi-Capone aclaró que “el acuerdo entre el Mercosur y la Unión Europea (UE) no fue mencionado explícitamente como un factor para la confirmación de la calificación de Uruguay, aunque la diversificación implícita de los mercados de exportación respalda el perfil crediticio en el mediano plazo”.
“En general, la calificación está impulsada por un ingreso relativamente alto, instituciones sólidas, reformas fiscales y monetarias, bajo riesgo político y externo, y las expectativas de que la deuda se estabilice en torno al 65% del PIB durante los próximos tres años”, reafirmó.
Consultada sobre si la postergación de la puesta en vigor del acuerdo Mercosur-UE podría afectar la calificación futura de Uruguay, Parisi-Capone lo negó: “Los efectos macroeconómicos de corto plazo de ese acuerdo son modestos, con beneficios que se materializan solo en el largo plazo y sujetos a importantes retrasos en la implementación. Por lo tanto, un aplazamiento breve no afecta la calificación ni la perspectiva”.
Sobre los factores que más pesan negativamente en el caso de Uruguay, la ejecutiva destacó —tal como dice el propio informe de Moody’s— “el déficit fiscal y una trayectoria de deuda más elevados de lo que habíamos anticipado, que reducen el espacio fiscal y la capacidad de absorber futuros shocks, lo que añade presión negativa al perfil crediticio”.
No obstante, “las fortalezas económicas, institucionales y externas de Uruguay ayudan a compensar las presiones fiscales”, matizó.
Parisi-Capone destacó también que la persistente baja inversión y el modesto crecimiento tendencial de Uruguay continúan afectando la calidad crediticia. “En nuestro escenario base, la consolidación fiscal en curso, un mayor cumplimiento de la regla fiscal y la continua desdolarización deberían respaldar la estabilización de la deuda y mejorar el crecimiento del crédito y de la inversión”, sostuvo.
Al preguntarle sobre la iniciativa del gobierno actual de plantear recientemente un cambio en la regla fiscal (en cierta manera, eliminando el tope del gasto), Parisi-Capone respondió que “nuestro análisis se centra en los resultados más que en las prescripciones de política; corresponde al gobierno determinar la mejor manera de alcanzar sus metas fiscales”.
Algo similar afirmó ante la pregunta sobre la posibilidad de que el BCU intervenga en el mercado de cambios, con el fin de hacer subir el precio del dólar. “En lugar de centrarnos en políticas específicas, evaluamos la efectividad de la política monetaria de un soberano por su capacidad para cumplir sus objetivos de estabilidad de precios y abordar desequilibrios macroeconómicos. En el caso de Uruguay, un historial más prolongado de estabilidad de precios, desdolarización y crecimiento del crédito que respalde la inversión privada sería consistente con una puntuación más alta en efectividad de la política monetaria”, respondió.
S&P Global Ratings
La evaluación más reciente de S&P Global —que data del 26 de noviembre pasado— le mantuvo la nota a Uruguay en BBB+, con perspectiva estable.
El País habló con Carolina Caballero, analista de Riesgo Crediticio y de Calificaciones de S&P y responsable de Uruguay, quien remitió a esa evaluación que destaca que “la flexibilidad fiscal en Uruguay sigue siendo una debilidad, pero esperamos que el crecimiento de la deuda gubernamental se desacelere en los próximos tres años”.
Dentro de una serie de consideraciones positivas sobre el país, S&P advirtió: “Podríamos bajar las calificaciones en los próximos dos años si Uruguay no logra contener su déficit fiscal, lo que llevaría a un incremento constante de la deuda neta del gobierno central y de los intereses, lo que debilitaría aún más el perfil fiscal del país y podría reducir la confianza de los inversores. Al mismo tiempo, un crecimiento del PIB a largo plazo más débil podría afectar la resiliencia económica y llevar a una calificación más baja”.
No obstante, también mencionó que podrían "mejorar la calificación de Uruguay en los próximos dos años si la credibilidad del BCU sigue fortaleciéndose. Las medidas para aumentar la flexibilidad monetaria que conduzcan a una reducción sustancialmente más rápida de lo esperado de la dolarización en el sistema bancario y profundicen los mercados de capitales internos, eventualmente fortalecerían los canales de transmisión monetaria de Uruguay. Esto tendría que ir acompañado de un progreso consistente en la reducción del déficit fiscal”.
Otro dato que destaca S&P es que los esfuerzos del BCU para anclar la inflación en torno a su objetivo muestran una credibilidad creciente, “lo que prepara el escenario para profundizar el crédito en moneda local”.
Sobre el actual gobierno, señala que “el presidente Yamandú Orsi (del Frente Amplio) asumió el cargo en marzo de 2025. Los primeros meses de su administración apuntan a la continuidad en la dirección general de la política económica de Uruguay. La ley de Presupuesto refuerza la importancia de una regla fiscal para la sostenibilidad de las finanzas públicas. Incorpora algunos de los cambios que se habían discutido tras la implementación de la primera regla fiscal de Uruguay durante una serie de shocks externos. Esta última se introdujo en 2020 y mejoró la transparencia de las cuentas públicas, al establecer el balance estructural como objetivo, aunque resultó difícil contener el crecimiento de la deuda soberana. La propuesta de añadir un ancla de deuda a la regla fiscal extiende la visibilidad de la estrategia fiscal del soberano más allá del período presupuestario de cinco años”.
Finalmente, S&P advierte que “si bien existe un consenso político sobre la importancia de políticas fiscales sostenibles, las diversas opiniones dentro de la coalición gobernante respecto al tamaño del sector público podrían ralentizar la ejecución de la agenda económica”.
Fitch Ratings
Christopher Dychala, director de Análisis de Rating de FitchRatings y quien evalúa a Uruguay, destacó en diálogo con El País, que la postergación de la implementación del acuerdo Mercosur-UE no incide en la nota, ya que “las últimas acciones de calificación y las proyecciones base de Fitch no incorporan el impacto potencial” de dicho acuerdo.
En setiembre de 2025 Fitch mantuvo la nota de la deuda uruguaya en BBB y con perspectiva estable.
“La implementación de ese acuerdo en los próximos años podría expandir los mercados de exportación para Uruguay, mejorar la competitividad interna y generar cierto impulso al crecimiento, pero esto podría tardar en materializarse y afectar el perfil crediticio del país. No obstante, lograr ese impulso también podría depender de otros esfuerzos y reformas para reducir los altos costos de producción, que han mantenido la inversión y el crecimiento en Uruguay bajos”. agregó.
Como aspecto positivo, Dychala afirmó que, además de la solidez de las instituciones de Uruguay, entre otros factores, “recientemente, también ha experimentado mejoras notables en la credibilidad de su política monetaria y en la reducción de una inflación históricamente alta (con un promedio del 8,2% entre 2013 y 2023), que se situó dentro del rango de tolerancia del BCU en julio de 2023 y se mantuvo allí durante los 31 meses transcurridos desde entonces”.
Fitch también pronosticó un déficit fiscal de alrededor del 4% del PIB en 2026, lo que llevará la deuda bruta a aumentar hasta el 67% del PIB en 2026, por encima de la mediana de los países con calificación 'BBB' que es del 57% del PIB.
“Uruguay enfrenta desafíos de crecimiento de larga data, con un promedio de apenas 1,5% durante 2014-2024. Los datos preliminares apuntan a un crecimiento del PIB real potencialmente por debajo del 2% en 2025, reflejando un primer trimestre fuerte debido a efectos base por la reapertura de la refinería (Ancap), pero con desaceleración posteriormente. Pronosticamos que el crecimiento moderado continuará, alrededor del 2% en 2026-2027, aunque con cierto potencial de aumento gracias a la agenda de reformas microeconómicas del gobierno y al acuerdo UE-Mercosur”, consideró Dychala.
Sobre los ajustes a la institucionalidad fiscal que ha definido el MEF en 2025, Fitch apuntó que “no existe una regla fiscal perfecta para cada país”, y a menudo requieren ajustes periódicos. “Según la evaluación de Fitch, una buena regla fiscal es aquella que ancla la consolidación fiscal y, en última instancia, estabiliza o reduce los niveles de deuda del gobierno”, respondió a El País.
Para el caso de Uruguay, Dychala agregó que “el actual presupuesto prevé que la consolidación fiscal ocurra principalmente en los últimos años y esté impulsada en gran parte por medidas administrativas tributarias que tienden a tener rendimientos más inciertos, en lugar de medidas de ingresos estructurales o recortes de gasto”. Ahí, por ende, se cuela una advertencia.
Morningstar DBRS
“A corto plazo, prevemos un crecimiento sostenido, una inflación dentro del objetivo (4,5%) y unas cuentas externas saneadas, aun cuando las finanzas públicas siguen siendo el principal desafío crediticio”, dijo desde Nueva York a El País Yolanda Ngo, vicepresidenta adjunta de Calificaciones Soberanas Globales de DBRS Morningstar y analista para Uruguay.
Para esta calificadora de riesgo, Uruguay, en comparación con la región, ocupa el primer puesto entre los emisores soberanos latinoamericanos calificados, y destaca por sus políticas predecibles y centristas, lo que sustenta su grado de inversión.
“Ha sido positivo ver el logro del Banco Central de acercar la inflación al rango meta. El compromiso con la sostenibilidad fiscal en todas las administraciones gubernamentales es positivo para el crédito. La gestión financiera prudente de Uruguay también es una fortaleza clave que ayuda a mitigar el riesgo crediticio”, fundamentó Ngo.
Durante la última década, DBRS ha destacado que el principal riesgo para la calificación crediticia de Uruguay es, justamente, la situación fiscal, ya que, según sus evaluaciones, los déficits han sido relativamente altos y persistentes a pesar de los esfuerzos de consolidación de varias administraciones.
“El gasto comprometido en salud y seguridad social ha dejado al gobierno uruguayo con poco margen de maniobra, aunque la reforma jubilatoria aprobada en 2023 debería ayudar a mitigar parte de la presión”, dijo Ngo.
DBRS también destaca que Uruguay presenta otras vulnerabilidades estructurales, ya que es una economía pequeña y dependiente de las materias primas, con baja productividad laboral.
Ngo opinó que Uruguay no corre riesgo de perder el grado de inversión en el futuro cercano, a pesar de los “vientos en contra” citados.
“Estaremos atentos a los esfuerzos de consolidación fiscal del gobierno”, acotó en esa línea.
Como corolario, a modo de recomendación, DBRS destacó que “las calificaciones crediticias podrían verse presionadas a la mejora, si observamos que el ratio de deuda pública sigue una trayectoria descendente firme mediante una consolidación fiscal exitosa o un crecimiento económico más rápido”.
Cabe agregar que las administradoras de riesgo consultadas por El País coinciden en la vulnerabilidad de Uruguay a los shocks climáticos y en que el crecimiento del PIB podría desacelerarse si la inversión continúa débil. Moody's, en particular, recomienda construir un historial más prolongado de cumplimiento de las metas fiscales.
Alertas desde el plano doméstico
Para el economista José Antonio Licandro, el gobierno uruguayo juega sus cartas a aumentar la recaudación tributaria y el crecimiento del país, pero esto último está hoy cuestionado. “La economía está prácticamente estancada desde mediados del año pasado y el panorama para 2026 es de un crecimiento muy lánguido, quizás entre 1% y 1,2%, como mi primera proyección preliminar”, dijo a El País.
Ante esta situación y la baja de la inflación —3,5% en 12 meses a enero— el panorama se complica por el lado del gasto público, porque las partidas generales se incrementaron nominalmente 4,5%, que era la inflación que esperaba el MEF cuando proyectó. “En cambio, la recaudación crece en función del crecimiento real y la inflación efectiva, que van a estar bastante por debajo de lo previsto”, destacó Licandro, al fundamentar que el déficit, a su juicio, va a empeorar si no se ajustan las partidas presupuestales de gasto “con una inflación más realista”, dijo.
Por ahí también pasan las advertencias de las calificadoras de riesgo sobre una dinámica de la deuda ya estresada.
“El 65% de deuda del PIB es el límite que fijó el propio MEF como deuda prudente y proyectó que llegaría a 63% en 2030”, apuntó el economista, alertando que una baja de la calificación crediticia de Uruguay, si bien no está planteada, podría darse si en los próximos años Uruguay no logra crecer significativamente más de su histórico 1,5%.
¿Realmente hay continuidad de políticas públicas?
El economista José Antonio Licandro, en diálogo con El País, observó que la política fiscal del gobierno actual plantea más gasto a futuro. “Los US$ 140 millones que aparecen como gasto adicional en el presupuesto, parece que no es mucho, pero sí lo es”, planteó.
Lo que más le preocupa a Licandro son las “señales negativas” —dijo— que este gobierno le está dando a los inversores, que aún no se han hecho muy visibles ante ellos, pero están: la prohibición del ganado en pie (“se revirtió la medida, pero la señal estuvo”, apuntó), la propuesta de que los empresarios deben avisar los despidos con anterioridad a la ejecución de la medida (“de concretarse, eso será una barrera para nuevas contrataciones”, comentó) y las iniciativas del Ministerio de Trabajo con la pesca (“prácticamente se les exige renovar la flota, como si ya no tuvieran problemas”, opinó), entre otras medidas.
Licandro agregó otros asuntos espinosos que han surgido en la arena político-económica, como lo sucedido con el proyecto Arazatí (Neptuno), respaldado por el entonces gobierno de Luis Lacalle Pou y luego cancelado por el actual de Orsi. Y el conflicto por el contrato con el astillero español Cardama, que ha generado rispidez entre las administraciones.
Entre otros puntos, también mencionó el “Diálogo social” que probablemente intentará revertir el aumento de la edad de jubilación que estableció la reforma jubilatoria.
“Es peligroso el juego de tirar para atrás lo que hizo el gobierno anterior. Más allá de que se diga que Uruguay se caracteriza por la continuidad de sus políticas públicas con los cambios de gobierno, sí hay discontinuidades. Y lo que está sucediendo son malos mensajes”, resumió Licandro.
“Además, veo buena intención de parte del gobierno, pero prevalecen muchas pugnas internas y se están haciendo cosas que van en contra de los mensajes pro mercado que el ministro Oddone propone”, afirmó Licandro, hablando en términos generales, y sobre todo en relación a la discusión sobre el impuesto al 1% más rico.
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