La política monetaria que reafirma el Banco Central

Por dos años, el aumento en el nivel general de precios —la inflación—, se ha mantenido a una tasa dentro del rango objetivo del Banco Central y, de acuerdo con lo que son las expectativas de analistas economicos y de instituciones económicas que responden mes a mes la encuesta de la autoridad monetaria, es altamente probable que si persiste la política monetaria actual, la tasa de inflacion anual se mantenga en el referido rango al menos por dos años más.

De acuerdo con lo que ha trascendido tras las últimas dos reuniones del Directorio del Banco Central y sus asesores en el Copom, que es el ámbito que trasmite el objetivo sobre el comportamiento del nivel general de precios al consumo, la meta conocida dentro de un rango de 3–6% se ha hecho más precisa: llevar a la inflación en cierto lapso —un año y medio— a 4,5%.

Se trata de alcanzar un objetivo que igualaría a los registros que se lograran, por unos pocos meses de 2005, como consecuencia de la política monetaria restrictiva de la conducción económica del presidente Jorge Batlle hasta febrero de 2004 y que se repitiera recién desde los meses iniciales de 2024. Estamos, sin dudas, ante un compromiso que se asume por el Banco Central que pienso que puede ser cumplible, de acuerdo con lo que viene siendo la tendencia de la inflación y la enfática ratificación de la política monetaria restrictiva de la institución, sin descontar los obstáculos que se opongan como muchas veces después, la realidad nos enseña que pueden ocurrir.

Los beneficios de la estabilidad de precios o de una inflación baja son bien conocidos. Evita pérdidas de capacidad de compra en general y para los asalariados en particular, ante el desfasaje habitual entre la inflación que ocurre y los ajustes de sueldos y los salarios que luego suceden por ella. Pero también están los costos sociales —y de bienestar— que, para el país, siempre tienen las negociaciones sobre los ajustes salariales y de precios que se deben hacer y que llevan a pérdidas de producción y eficiencia, así como también de empleos de propios y ajenos que esas discusiones provocan.

Es interesante, de todos modos, observar otras consecuencias, no por todos conocidas, que también tiene una política monetaria restrictiva como la actual, con el objetivo de tener una inflación menor y cuáles son las razones para que ello ocurra.

La inflación es, sin dudas, un fenómeno monetario. Sin moneda no hay inflación, solo existen en la economía, cambios en precios relativos. El Banco Central es el que crea el dinero primario en circulación —que luego el sistema bancario reproduce creando el dinero secundario— y el que, también, la reduce cuando debe evitar el aumento del nivel general de precios. Es la institución, entonces, que disminuyendo la cantidad de dinero en circulación, puede llevar adelante la política antiinflacionaria. En su tarea procurando ese efecto, el Banco Central utiliza como instrumento primario a las denominadas “operaciones de mercado abierto” que consisten en este caso, en ofrecer al mercado títulos de deuda de la institución —letras de corto plazo— que retribuyen, obviamente, una tasa de interés atractiva para inversores que las demandan y que adquieren, entregando dinero primario para completar la operación. Así es como el Banco Central reduce la cantidad de dinero o su ritmo de expansión, procurando reducir la inflación.

Archivo El Pais

En el caso de nuestro país, el Banco Central ha conducido y aún conduce, una política monetaria restrictiva para lograr reducir la inflación a través de esterilización de liquidez, colocando letras de regulación monetaria con plazos de 30, 90 y 180 y ocasionalmente de 360 días que retribuyen a los inversores en ellas, con tasas de interés superiores a 9,45%. El stock actual de esas letras en pesos arbitrados a dólares hoy, implica un costo del orden de 850 millones de dólares anuales, es decir, levemente por encima del 1% del PIB. Para mantener su política monetaria restrictiva, el Banco Central debe entonces aumentar la colocación de letras de regulación monetaria en términos anuales, no menos del monto de los referidos intereses, de manera de esterilizar la expansión monetaria por el pago de esos intereses.

El costo de una política monetaria restrictiva para lograr una inflación de 4,5% no es sin embargo, únicamente el señalado de la incidencia de los intereses en el resultado de la autoridad monetaria. La política restrictiva de la autoridad monetaria resulta en tasas de interés en pesos no solo altas en términos nominales, sino también sumamente altas en tasas reales y, además altas ante la alternativa de tasas de interés del dólar en otros instrumentos financieros a igual plazo. Por un lado, la persistencia de altas tasas de interés real en pesos afecta al consumo y a la inversión a la baja, con consecuencias sobre el empleo. Por otro lado, la preferencia de las letras de tesorería por sus tasas de interés ante la arbitrada a dólares, provoca una atracción por el peso ante el dólar, que deprecia al signo monetario norteamericano en Uruguay, afectando a la producción local de bienes y servicios transables.

Será muy difícil salir de una situación que por un lado mantiene a la inflación baja pero que hoy provoca un alto y creciente déficit al Banco Central; que resulta además, para el resto de la economía, en una también alta tasa de interés real que afecta al consumo, a la inversión y a la respuesta de la producción y al empleo en actividades transables, sustitutivas de importaciones y exportables.