La era del dinero caro en el mundo llegó para quedarse

El alza de la tasa de política monetaria en 25 puntos básicos dispuesta en setiembre por la Reserva Federal por primera vez desde 2023 fue un acontecimiento de especial importancia, más allá de confirmar el fin de la era de dinero barato. Fue especial por haber sido adoptada por el actual presidente Kevin Warsh, quien asumió en mayo de este año por designación de Trump, eternamente crítico con la Fed por no bajar la tasa a mayor ritmo. Tras la última medida, Trump señaló insólitamente que la tasa de fondos federales debería estar en 1% o incluso menos. Warsh no solo no bajó la tasa, sino que la elevó al rango de 3,75%-4,00% con la aprobación unánime de los doce miembros del Comité de Política Monetaria.

El motivo es, simplemente, que la inflación en EE.UU. lleva más de cinco años por encima de la meta del 2% (acumula 3,4% interanual a agosto). Si bien la aceleración de precios verificada en 2026 se debe al shock petrolero provocado por la guerra en Irán, un fenómeno que está fuera del control de la Fed, se intenta evitar que el mayor costo de la energía se propague al resto de la economía. Lo mismo está sucediendo en otros países desarrollados: el Banco Central Europeo y el Banco de Japón también aumentaron la tasa en setiembre para bajar la inflación. Otra explicación razonable del accionar de la Fed es que, si Warsh no hubiera aumentado la tasa como están haciendo los restantes bancos centrales (o peor aún, si la hubiera bajado como pedía Trump), habría enviado una señal de sumisión a la voluntad del presidente de EE.UU. y, por tanto, una preocupante señal de falta de independencia de la Fed que afectaría las expectativas de inflación.

Lo cierto es que las tasas de política monetaria no son las únicas que están aumentando en el mundo. También subieron fuertemente las tasas de interés de largo plazo, como puede verse en el gráfico 1, al punto de que actualmente alcanzan su máximo en los últimos veinticinco años. Así, por ejemplo, el bono del Tesoro de EE.UU. a 10 años al cierre de setiembre pagaba un rendimiento del 5,3% (5,6% el bono a 30 años). Huelga decir que esto inevitablemente encarece el crédito de largo plazo para familias y empresas.

¿Cómo se explican estos niveles récord de tasas de interés? Parte de la explicación es nominal y está asociada a la consabida prima de inflación. Pero no solo aumentó la tasa nominal, sino también la tasa real luego de descontar el efecto inflacionario. Aquí la explicación radica en los desequilibrios entre ahorro e inversión. Macroeconómicamente, la tasa de interés real sube cuando se produce un diferencial entre inversión y ahorro asociado a un exceso de gasto. En la coyuntura actual, esta brecha se amplió por causa tanto del sector público como del sector privado. Por el lado del sector público, estamos asistiendo a un aumento significativo del déficit fiscal en los países desarrollados. El déficit en EE.UU. supera el 7% del PIB, lo cual implica una mayor oferta de bonos del Tesoro (es decir, una mayor demanda de fondos para financiar el déficit), lo que reduce su precio que empuja al alza los rendimientos. Por tanto, si Trump desea que bajen las tasas de interés, sería más efectivo reducir el déficit fiscal que amedrentar a la Fed.

Pero además del aumento de la deuda pública neta de EE.UU. (diferencia entre colocaciones y vencimientos de bonos del Tesoro) para financiar el déficit fiscal, la participación del sector privado en la demanda de financiamiento también aumentó significativamente con la irrupción de la Inteligencia Artificial (IA), que no solo revolucionó el mundo tecnológico, sino que también impactó en el mercado de capitales. El desarrollo de la IA requiere de grandes inversiones en infraestructura, particularmente en data centers que albergan servidores con sistemas de refrigeración para el almacenamiento y procesamiento de datos a escala masiva. Hasta hace poco, las principales empresas dueñas de data centers —también conocidas como hyperscalers— financiaban la inversión en activo fijo con sus propios flujos de caja. Pero la carrera vertiginosa en el desarrollo de la IA dio lugar a un boom de inversiones. Como lo muestra el gráfico 2, el aumento del Capex de los principales hyperscalers en los dos últimos años fue notable. Medida en términos del PIB, esta inversión duplica la realizada por las empresas puntocom previo al estallido de la burbuja en el año 2000.

Tal es la magnitud de estas inversiones que los flujos de caja ya no son suficientes para cubrir las necesidades de fondos y se recurre crecientemente al financiamiento de terceros. Según un análisis publicado por Morgan Stanley Research*, en el cuatrienio 2025-2029 la inversión en data centers rondará los US$ 2,9 trillones, de los cuales US$ 1,5 trillones serán cubiertos con préstamos.

El financiamiento no se limita a la emisión de bonos corporativos; también figuran créditos securitizados (ABS o CMBS) y private credit respaldado en activos (ABF). En cuanto a la emisión de bonos vinculados a la IA, está siendo mayor de lo esperado: fue del orden de US$ 120.000 millones en 2025 y se estima que superará los US$ 200.000 millones en 2026.

La avidez del mercado financiero por posicionarse en estos activos se manifiesta en una tasa de interés no muy superior a las que ofrecen los bonos del Tesoro, y por plazos cada vez más extensos. El caso más elocuente fue la emisión de bonos efectuada por Alphabet (Google) en febrero de 2026 a un plazo de 100 años.

Por tanto, la creciente demanda de fondos por parte del sector privado para financiar inversiones en infraestructura asociada a la IA también contribuye al incremento de la tasa de interés de largo plazo. Tanto la expectativa de que los déficits fiscales continuarán altos como la de que continuará el boom de inversiones asociado a la IA llevan a pensar que las tasas seguirán altas por un tiempo, lo cual constituye un shock financiero negativo para nuestra economía, al encarecer el financiamiento tanto del déficit fiscal como de los proyectos nacionales de infraestructura.

A esta altura cabe preguntarse si la confianza depositada por el mercado en el éxito de los proyectos de IA está fundamentada. En un informe publicado a comienzos de año por el Banco de Pagos Internacionales (BIS) se resalta que, mientras las valuaciones bursátiles de las empresas de IA son extraordinariamente altas, los spreads de los bonos privados son similares a los de otras empresas**. Lo cual sugiere que el mercado de crédito podría estar subestimando los riesgos de los proyectos, o bien el mercado accionario podría estar sobreestimando los beneficios futuros de la IA. Si efectivamente se estuviera en presencia de una burbuja financiera vinculada a la IA, un eventual pinchazo daría lugar a una grave crisis económica global. Solo en dicho escenario indeseable —más no improbable— cabe imaginar una reducción en las tasas de interés internacionales.

(*) Patkar et al (2025). Bridging the Data Center Financing Gap. Morgan Stanley Research.
(**) Adasoro, Foerr y Rees (2026). Financing the AI boom: from cash flows to debt. BIS Bulletin N° 120, Bank for International Settlements.

-Ec. Marcelo Sibille, gerente senior del área de asesoramiento económico y financiero de KPMG en Uruguay.