Hablemos de los números del Banco Central

En un país donde, ante cada tema con cierta notoriedad, aparecen los “tres millones de directores técnicos”, como ocurre con los impuestos, los precios de los combustibles y tantos otros donde los ignorantes pretenden tener la autoridad de los que saben, hay un tema que se ha mantenido al margen del interés público: el Banco Central y sus números más importantes. Salvo la cuestión del “atraso cambiario” y, más recientemente, la pretendida injerencia del Central en las decisiones de ahorrar en moneda extranjera, los temas de la banca central son ajenos a la cotidianeidad de los uruguayos. Incluso entre los economistas se lo trata menos que proporcionalmente a su interés intrínseco y también menos que otros temas de similar magnitud.

Una excepción a esa abstinencia temática la introdujo Jorge Caumont, que en una reciente conferencia que compartimos, en ADM, volvió a insistir con la magnitud del stock circulante de las Letras de Regulación Monetaria (LRM), que se encuentra próximo a los diez mil millones de dólares y que todo él tiene vencimientos a menos de un año. Esto ha llevado a Jorge a rediseñar el cuadro de las fuentes y los usos de fondos para cada año, que el MEF suele presentar para el perímetro de la regla fiscal, es decir para el propio Gobierno Central. En esos cuadros, el MEF muestra necesidades de financiamiento por unos US$ 7.000 millones (entre los vencimientos de deuda y el déficit fiscal), pero, al sumarse los vencimientos de las LRM (como dije, todos dentro de los 12 meses siguientes), dicha suma asciende a unos US$ 17 mil millones (en este caso, para todo el sector público).

Veamos a continuación algunos de los números más importantes del BCU.

Comencemos con las LRM, que ya avanzamos en el camino. Al jueves 18 de junio, su stock circulante ascendía a US$ 9.853 millones al tipo de cambio de ese día. En el promedio del año pasado, el stock de las LRM representó el 11,7% del PIB y 2,8 veces la Base Monetaria (emisión fuera del BCU más depósitos de encaje en moneda nacional en el BCU).

Es decir que, además de la Base Monetaria, hay otro concepto que representa casi tres veces a la Base y que tiene similitudes y diferencias conceptuales con ella. En alguna medida, se podría decir que la Base es casi cuatro veces la informada, pero que tres cuartas partes de ella tienen una remuneración que retiene a sus poseedores a un cierto costo.

Segundo, las Reservas Internacionales del BCU. ¿A cuánto ascienden? En diferentes hojas de su web, el Central las presenta en casi 19 mil millones de dólares (US$ 18.928 millones al 17 de junio). Sin embargo, casi la mitad de ellas no le pertenecen: hay US$ 364 millones que son del “Sector Público” y US$ 8.980 del “Sistema Financiero” (encajes sobre los depósitos). Por lo que las “reservas propias” del BCU alcanzan a US$ 9.584 millones, cifra algo inferior a la deuda por sus LRM al tipo de cambio actual.

Tercero, el Patrimonio del BCU. El Central ha requerido de sucesivas capitalizaciones por parte del Gobierno a lo largo de los años. La principal razón, recurrente, ha sido el descalce referido entre su principal activo (sus reservas, en dólares) y su principal pasivo (las LRM, en pesos). El BCU paga intereses por esas LRM (hoy entre 5,8% y 6% anual) y sufre los avatares de la variabilidad del precio del dólar (diferencia de cambio) por aquellas reservas, que también le dan intereses.

El presidente del BCU, Guillermo Tolosa, está en campaña para que quienes depositan sus ahorros en dólares firmen una suerte de notificación o consentimiento donde se les informe que es riesgoso hacerlo, pues pueden perder poder adquisitivo. Vistos los números del BCU, Tolosa debería ser el primer signatario de ese consentimiento por mantener deudas en pesos y activos en dólares en las magnitudes señaladas.

Con tasas de las LRM altas y un dólar en caída, aumenta el deterioro patrimonial del BCU. Con tasas más bajas y dólar en alza, mejora su patrimonio. En 2022 perdió casi US$ 1.300 millones y debió ser capitalizado. El año pasado perdió casi US$ 1.200 millones y rumbeaba hacia una nueva capitalización, pero los cambios en la política monetaria del 23 de enero ayudaron a que ella se postergara.

El patrimonio del BCU, de US$ 394 millones a fin de 2025, bajó en otros 100 millones en enero y luego se recuperó hasta US$ 680 millones al cierre de mayo, todavía algo por debajo del capital mínimo requerido.

Cabe consignar que una parte del deterioro patrimonial, la debida a los intereses pagados por las LRM, se contabiliza en el resultado fiscal que mensualmente informa el MEF.

Por otro lado, las capitalizaciones del BCU por parte del Gobierno Central, que se realizan mediante la emisión de títulos de deuda intransferibles, no tienen consecuencias sobre los números fiscales ni sobre la deuda, tratándose de un juego de suma cero para el conjunto del sector público.

Es decir que la política monetaria excesivamente contractiva que recién se corrigió a fin de enero no sólo afectaba a gran parte del sector privado por el atraso cambiario que inducía, sino que le causaba un daño patrimonial al propio BCU. Estas pérdidas tenían como contrapartida las ganancias de los carry traders, de quienes poco y nada importa su residencia.

Dicho sea de paso, la subida del tipo de cambio desde el 23 de enero y hasta el 18 de junio, de 2,6 pesos, se debió en un 90% a dicho cambio en la política monetaria y sólo en 10% a lo global. En cuanto a las tasas de las LRM, entre la semana del viernes 23 de enero y la semana del 15 de junio, ellas bajaron en el promedio de sus cuatro plazos de 7,06% a 5,90%.

En una columna anterior (“Terminemos ya con las LRM”, 5 de febrero de 2024) me referí en profundidad a las LRM y a qué se debería hacer con ellas. A los efectos de la “regulación monetaria”, alcanza y sobra con un stock del orden del 5% del actual (o, alternativamente, con utilizar títulos del Tesoro con ese propósito). En realidad, se trata de “deuda pública” que está en cabeza del BCU y debería estar en el Gobierno. Podría empezarse por pasar parte de ese pasivo del BCU al Gobierno, a cambio de los pasivos que éste tiene con el Central por capitalizaciones pasadas. Pero dicen que los inversores y las calificadoras no lo entenderían y por eso no se hace nada. Es claro que en determinados círculos no se entiende demasiado, la historia lo demuestra, pero valdría la pena hacer el esfuerzo.