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¿El aterrizaje es suave? ¿Seguirá así?

Preocupa que las altas tasas de interés finalmente estén pasando factura y que, al mantenerlas altas, la Reserva Federal esté corriendo el riesgo de hacer finalmente realidad los pronósticos erróneos de recesión.

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Getty Images

Allá por 1973, Estados Unidos estaba experimentando un preocupante aumento de la inflación. Pero George Shultz, entonces secretario del Tesoro, sugirió que el problema sería transitorio: que la economía podría tener un “aterrizaje suave”.

No fue así. La década de 1970 fue una década infame de estanflación, y la inflación finalmente se controló en la década de 1980 sólo a través de políticas monetarias estrictas que causaron años de desempleo muy alto.

Así que el presidente Joe Biden estaba tentando un poco a la suerte cuando declaró en el discurso sobre el Estado de la Unión que “el aterrizaje es y será suave”. Pero es casi seguro que tiene razón.

¿Qué entendemos por aterrizaje suave? En términos generales, lograr una inflación aceptablemente baja sin un alto desempleo. Pero, ¿qué queremos decir, específicamente, con baja inflación y bajo desempleo? En octubre de 2022, Jason Furman, de Harvard, un pesimista del aterrizaje suave en ese momento, expuso algunos criterios específicos, algo arbitrarios, pidió a sus lectores que asignaran probabilidades a los posibles resultados y dio su propia evaluación.

El PCE básico es el índice de precios de los gastos de consumo personal, excluidos los alimentos y la energía, que la Reserva Federal prefiere utilizar para guiar la política monetaria y es algo diferente del índice de precios al consumidor. No tendremos esa cifra de febrero hasta finales de este mes, pero en enero el índice subió a una tasa anual del 2,5% respecto de los seis meses anteriores, mientras que el desempleo en 2023 nunca superó el 4%. Así que estábamos cómodamente en el escenario que Furman pensaba que sólo tenía un 10% de posibilidades de suceder.

Y estamos muy, muy lejos de las predicciones de otros economistas, el más famoso Larry Summers, que creía que tendríamos que pasar por años de desempleo muy alto para reducir la inflación.

Dicho esto, los datos recientes (incluido el del martes) han sido algo decepcionantes, con dos informes consecutivos sobre precios al consumidor algo positivos y débiles indicios de un deterioro del mercado laboral. ¿Se ha cancelado el aterrizaje suave?

Probablemente no. Estoy tratando de no entrar en razonamientos motivados, pero creo que hay buenas razones para no tomar demasiado en serio esas elevadas cifras de inflación. De hecho, estoy un poco más preocupado por los crecientes riesgos de recesión.

Lo primero es lo primero: es posible que haya leído que los precios al consumidor, excluidos los alimentos y la energía, aumentaron un 3,8% durante el año pasado. Eso suena bastante mal. Pero no conozco a ningún economista serio que crea que ésta sea una imagen precisa de la inflación subyacente.

Porque hay dos grandes problemas con ese número. En primer lugar, un año es demasiado largo: la inflación estuvo cayendo a lo largo de 2023, por lo que las cifras año tras año nos dan una imagen del pasado. En segundo lugar, ese aumento del IPC básico se debe en gran medida al aumento de los precios de la vivienda, en su mayor parte el alquiler equivalente a los propietarios (un precio que, por definición, nadie paga realmente) y, por razones técnicas, las medidas oficiales de los precios de la vivienda están muy por detrás de los alquileres del mercado, que al a nivel nacional se han mantenido casi estables durante mucho tiempo.

Entonces, ¿dónde estamos realmente? Me gusta observar el cambio semestral en los precios al consumidor, excluyendo alimentos, energía, automóviles usados y vivienda, no porque los artículos excluidos no importen, sino porque son muy volátiles o, en el caso de la vivienda, un indicador muy rezagado. Ese índice está aumentando a una tasa anual del 2,8%.

Podemos analizar las cifras más a fondo, y muchos economistas están ocupados haciéndolo mientras escribo. Pero permítanme darles algunos otros indicadores que me dan cierta confianza en que la inflación subyacente está muy por debajo del 3%.

Un indicador son los salarios. Los ingresos medios por hora han aumentado a una tasa anual de menos del 4% en los últimos seis meses, mientras que la productividad (una cifra volátil, especialmente durante e inmediatamente después de la recesión pandémica) ha aumentado a una tasa anual del 1,6% desde vísperas de la pandemia. Eso sugiere una tasa de inflación subyacente de alrededor del 2,5%.

No hay ningún indicio en ninguna de las encuestas que he visto de que la inflación se esté reacelerando. Así que estoy bastante seguro de que el lado inflacionario de la historia del aterrizaje suave sigue intacto.

Estoy un poco más preocupado por el lado del desempleo. La tasa de desempleo de febrero del 3,9% todavía era baja según los estándares históricos, pero ha aumentado un poco. Mucha gente, incluido yo mismo, sigue de cerca la regla de Sahm, una regularidad empírica descubierta por Claudia Sahm, ex economista de la Reserva Federal, que se centra en promedios de tres meses de la tasa de desempleo. (Da la casualidad de que una de las cosas tristes pero divertidas que se ven con frecuencia en las redes sociales relacionadas con la economía es que los chicos, casi siempre chicos, le explican la regla de Sahm a... Claudia Sahm.)

La regla dice que es muy probable que se produzca una recesión si ese promedio de tres meses aumenta más de medio punto porcentual por encima de un mínimo anterior. Ha sido tan útil en el pasado que FRED, la invaluable fuente de datos económicos, proporciona gráficos ya preparados de la medida de la regla de Sahm.

Esta medida ha ido ganando terreno. Todavía está por debajo de ese nivel crítico de 0,5, pero me preocupa que las altas tasas de interés finalmente estén pasando factura y que, al mantenerlas altas, la Reserva Federal esté corriendo el riesgo de hacer finalmente realidad todos esos pronósticos erróneos de recesión.

Pero, al menos por el momento, todavía estamos en territorio de aterrizaje suave. Al final algo saldrá mal, porque siempre pasa algo. Pero en comparación con las funestas predicciones de muchos economistas, por no hablar de los críticos políticos de la administración Biden, todavía estamos en una forma increíblemente buena.

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