Mirando después de la tormenta

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Vuelta la calma a los mercados después del cimbronazo generado por la rebaja de la calificación de la deuda soberana de Estados Unidos, corresponde preguntarse si ahora todo sigue igual que antes. Nuestra respuesta es ambivalente. Por un lado, después de la tormenta quedó demostrado que algunos paradigmas siguen incólumes, al menos en el mediano plazo. Sin embargo, también se desnudaron algunas grietas que, de no sellarse prestamente, agregan fragilidades serias al desempeño de las economías desarrolladas y generan un cono de sombra sobre el resto del mundo.

PARADIGMAS INCÓLUMES. La reacción de los últimos días, fue consecuencia del fuerte impacto que provocó sobre los agentes del mercado la fragmentación política existente en Estados Unidos, que llevó al bloqueo de su Congreso y encasillamiento de su Ejecutivo en un tema relativamente menor, resumido en una puja entre subir impuestos y bajar el gasto. En esa instancia, la rebaja de la calificación de la deuda norteamericana fue solo un episodio instrumental. En cambio, la polarización ideológica condujo a una situación impensada: la casi cesación del servicio de su deuda soberana. En realidad, la calificadora cometió un error técnico desde el arranque: un soberano que emite deuda en su propia moneda siempre puede solventar su servicio. Lo hará quizás con moneda depreciada, pero ese argumento no es tenido en cuenta al momento de dictar la calificación de ningún soberano del mundo.

Pero más allá de la anécdota, ya se pueden extraer algunas conclusiones. Lo primero a reseñar, es que la rebaja de la calificación de la deuda americana, contrariando la intuición, redujo el costo del financiamiento de ese país. En la búsqueda de seguridad, los agentes se refugiaron en los US Treasuries haciendo trepar sus cotizaciones a niveles récords y, por tanto, rebajando su rendimiento. Lo mismo aconteció con la cotización del dólar, que permaneció estable respecto al resto de las monedas.

Todo eso muestra, quizás ahora por el absurdo, que la deuda norteamericana y su moneda, continúan siendo el refugio preferido ante los episodios de incertidumbre a escala global. Incluso puede desde ya afirmarse que ese atributo continuará vigente por un plazo prolongado ante la carencia de alternativas disponibles. Pueden avizorarse candidatos que pueden suplir ese papel, pero aún están muy lejos de ofrecer las condiciones de seguridad y liquidez que ofrece el mercado norteamericano.

La otra constatación es que el mercado de materias primas, salvo la energía y los minerales, se mostró ajeno a los movimientos extremos del episodio de volatilidad reciente. Eso indica que su cotización está asentada mayoritariamente en una demanda firme que es inmune a fuerzas de esta índole. Eso convalida la visión que sus niveles actuales de precios responden más a fuerzas reales que al de una burbuja especulativa. En esta categoría, los alimentos son el ejemplo clave.

Desentrañar qué sucede con el precio de la energía y los minerales, es más difícil. Sin duda en su cotización, la demanda real participa en menor grado en la determinación final de ese nivel. Además, su demanda es más sensible a las variaciones del producto bruto global. Por tanto, cuando hay expectativas erráticas sobre la evolución de esa variable real, a ellas se suma la volatilidad del momento generada por otras causas, lo cual se refleja en cambios bruscos en su cotización. Así fue lo que aconteció con el precio del petróleo, cuyo precio se movilizó más por los rumores que por los fundamentos.

Por último, la cotización de la deuda de las economías emergentes, y en particular la de Uruguay, miraron de costado el episodio reciente. Los movimientos fueron mínimos, confirmando la solidez de sus cotizaciones.

Las monedas latinoamericanas y el peso uruguayo mostraron un comportamiento similar, depreciándose en tándem respecto al dólar por unos días, aunque con tendencia ya manifiesta de retornar a los niveles previos al episodio desatado por S&P.

Este comportamiento otorga una cierta sensación de alivio, confirmando que la región y nuestro país caminan por un sendero propio conectado con la parte más dinámica del mundo liderada por China. Lo que no sabemos aún es la capacidad de resistencia que esa nueva dinámica del funcionamiento de la economía global tiene frente a una prolongación del aletargamiento del crecimiento de una mitad del Producto Bruto mundial. ¿Podrá el mundo haberse dividido en dos parcelas estancas donde cada una se moviliza independientemente de la otra? Sin tener una respuesta definitiva, presumimos que no.

LAS GRIETAS EXPUESTAS. En estos días de volatilidad extrema quedaron expuestas grietas importantes, en su mayoría ya conocidas.

En primer término, se ha constatado que junto al agotamiento de los instrumentos de política económica disponibles en los países desarrollados, se le suma la falta de liderazgo de sus Poderes Ejecutivo y Legislativo para implementar acciones correctivas necesarias para salir de la crisis. Aunque la situación europea es diferente en sus detalles a la de Estados Unidos, ambas tienen como denominador común ir corriendo los hechos desde atrás. Evitaron hundirse en una crisis de envergadura, pero no han encontrado aún el camino del crecimiento robusto. Esa es la única fórmula de generar empleo, consolidar su fisco y reducir su endeudamiento. En estos días, Alemania se suma a la cadena de países que muestra también crecimiento anémico. En suma, todos los países relevantes del mundo desarrollado solo aportan estancamiento. Y ese panorama no tiene visos de finalización ciertos, hecho que abre un signo de interrogación sobre el futuro de la economía mundial.

En paralelo, ambos continentes tienen temas estructurales aún no resueltos que debilitan su desempeño fiscal futuro. Entre ellos, el envejecimiento de su población es un desafío difícil de lidiar, pues implica la necesidad de reestructurar su sistema de seguridad social, incluida la salud. Las urgencias y las turbulencias de los últimos tiempos han pospuesto el tema, pero su retorno es inexorable.

Por su lado, el proyecto europeo basado en el euro, una vez más expuso sus contradicciones. El Banco Central Europeo, a contrapelo de su mandato de contener la inflación, tuvo que salir a recomprar deuda italiana y española. Su sistema financiero, a diferencia del norteamericano ya prácticamente saneado en su totalidad, aún continúa en dificultades. Y por encima de todo, la moneda común parece solo servirle a Alemania y a un puñado escaso de países. El resto está encorsetado entre una paridad cambiaria inadecuada respecto a su situación fiscal y la evolución de su productividad. Lo primero dificulta la consolidación de las cuentas públicas y lo segundo le impide retomar el crecimiento económico. Y sin ambos no hay salida genuina del excesivo endeudamiento.

EL FUTURO. La situación actual delinea un futuro complicado, que se verá surcado de episodios de volatilidad como el reciente. La "manada" de los agentes económicos está altamente sensibilizada para salir en estampida ante el menor ruido, desoyendo los fundamentos. Más aún cuando los responsables de la toma de decisiones muestran desconcierto.

En estos escenarios, seguir la estampida no es lo más prudente. La cautela, mirando los horizontes es lo más recomendable junto a la consolidación de los fundamentos propios. Es decir prudencia fiscal, mejoramiento de la productividad para mejorar la competitividad, y un sistema político que reubique constantemente las expectativas sobre lo que es realista y por ende posible. Nuestros países, de cierta manera, han tocado el cielo con las manos, más porque este ha bajado de altura por la bonanza internacional que por mérito propio. Ahora que de cierta manera se ha llegado, y viendo cómo serán los tiempos futuros, corresponde hacer lo necesario para seguir como estamos.