Los dilemas de la crisis externa

Carlos Steneri | Desde Washington D.C.

Los esfuerzos para evitar una recesión acompañada de deflación, han llevado a la administración norteamericana a adoptar políticas osadas tanto en el plano monetario como fiscal. La rebaja agresiva de las tasas de interés determinada por la FED, y la instrumentación de un paquete de estímulos fiscales articulan la batería de medidas destinadas a evitar un escenario similar al de Japón durante la década del noventa. En esa oportunidad, la segunda economía del mundo se sumió en una siesta profunda caracterizada por crecimiento económico nulo acompañado por una caída de precios. Esa realidad, de repetirse, tendría connotaciones negativas de envergadura sobre el resto del mundo, por ser en este caso de quien se trata.

Buscando evitar ese escenario de pesadilla, es que los hacedores de la política económica del país más grande del mundo se han embarcado en una actividad que tiene la dualidad del arte fino de tomar decisiones en el marco de lo posible buscando resolver desequilibrios serios enancados en actividades domésticas claves, en este caso el sector financiero.

LA OPINIÓN DEL FMI. Confirmando los riesgos de la situación actual, el FMI acaba de pronosticar una caída sustancial del nivel de actividad de Estados Unidos y el resto de los países industrializados para el año en curso. También agrega que más temprano que tarde, las economías emergentes se verán afectadas.

Concuerda en el sentido y magnitud de las políticas que se vienen adoptando, pero advierte que hay riesgos para que ejerzan sus efectos con plenitud. Argumenta que el sector financiero tiene fracturas que se expresan en una contracción aguda del crédito doméstico, que requeriría de acciones complementarias. Una de sus causas es un sistema bancario sub capitalizado por razones regulatorias o búsqueda de mayor rentabilidad en las épocas de bonanza, que la crisis del mercado hipotecario expuso a situaciones límites. Cabe recordar que instituciones de primera línea salieron a buscar de manera ansiosa nuevos accionistas, en este caso de Fondos de Inversión Soberanos, buscando fortalecer esa fragilidad.

En tal sentido, opera en contra que los activos bancarios tradicionalmente considerados menos riesgosos -los hipotecarios- son justamente quienes presentan problemas, expresados hoy en una caída de sus valores que mantiene su curso sin un final a la vista.

Eso genera las condiciones de una contracción drástica del crédito alimentada por un aumento de la percepción del riesgo del giro bancario, que se canaliza en una alta valorización de la liquidez de corto plazo, hecho que limita el monto del fondeo disponible para apalancar crédito.

Según su opinión, la experiencia muestra que adoptándose las políticas correctas la economía norteamericana muestra condiciones de recuperación rápida, igual que los mercados emergentes en general. Pero Europa y Japón no han mostrado la misma capacidad de reacción en la salida de eventos similares. Sobre esas interrogantes es que proyectan entonces un 2008 cargado de atonía en sus niveles de crecimiento, con posibilidades ciertas de derramarse hacia el año siguiente.

LAS SALIDAS. Siete décadas atrás, Keynes detectó una situación similar concluyendo que la política monetaria era insuficicnte para resolver los desequilibrios que aquejaban al mundo de entonces. La política fiscal debía ser su complemento necesario. En su opinión, la famosa trampa de liquidez, hacía inefectiva la baja de las tasas de interés como fórmula única de salida. No era un problema de falta de dinero, sino de exceso de ahorro doméstico. Eso explicaba una caída de la demanda, que conducía hacia una baja sistemática de los precios y de las utilidades de las empresas, que culminaba con una baja del nivel de actividad y del empleo.

Pero las similitudes de hoy se expresan bajo coordenadas diferentes. La mayor economía del mundo padece hoy de un alto endeudamiento doméstico, la reducción del precio de sus activos inmobiliarios, y una crisis en su sector financiero. A su favor tiene que la mayoría de las corporaciones siguen vibrantes, inundadas de cambio tecnológico que se traduce en crecimiento de la productividad y con niveles de rentabilidad aceptables. De todas maneras, la disminución del consumo provocada por la contracción del crédito, genera cautela en sus planes futuros, ante el fantasma de estar en las vísperas de una espiral deflacionista.

Para evitarlo, la administración americana viene aplicando en forma denodada una terapia basada en políticas monetarias y fiscales expansivas. Europa y Japón como siempre miran expectantes, sumidos como es habitual en mirar sus problemas y buscar soluciones más desde una óptica doméstica que internacional.

La mayoría de los observadores y analistas aprueban el enfoque de Estados Unidos, aunque con matices, al recalcar ciertos efectos colaterales negativos. Otros advierten sobre su insuficiencia, de no mediar otras políticas complementarias que resuelvan problemas estructurales que aquejan al sector financiero.

Entre los aspectos adversos a tener en cuenta están los riesgos de un desborde inflacionario a escala internacional, que imponga luego la necesidad de un ajuste severo como el de inicios de los ochenta. Eso implicó aumentos récord en las tasas reales de interés, lo que sumió a buena parte del mundo emergente en la crisis de la deuda. El debilitamiento del dólar puede ser otro resultado probable, que si se da en exceso puede desincentivar utilizarlo como unidad de valor. Un cambio en ese sentido, implicaría cambios en la composición por moneda de las reservas de los bancos centrales y un desplome en el precio de los bonos públicos norteamericanos. Sobre esto se abrirían rondas de reacomodamiento a escala mundial, con efectos difíciles hoy de pronosticar. Lo único a favor sería que ayudaría a descomprimir el déficit de la cuenta corriente de Estados Unidos hacia niveles más sostenibles. Pero la pregunta que subyace es quién aparecerá como nuevo consumidor de última instancia, para reemplazar justamente al norteamericano financiado con el ahorro de resto del mundo, cuya manifestación contable es justamente el saldo negativo insostenible de la cuenta corriente de su balanza de pagos.

De aquí en más resulta claro que es necesario ir pensando quién será la nueva locomotora de arrastre para ayudar a la actual, pues el consumidor norteamericano está actualmente agobiado por problemas, aunque todos apuestan con esperanza que serán coyunturales.

VOCES DE CAUTELA. Hay quienes sostienen que las medidas actuales -aunque pertinentes-, son insuficientes, pues no tratan problemas estructurales enraizados en el sector financiero. En realidad, los bancos no prestan porque haya falta de liquidez, sino porque están sub capitalizados. Recapitalizarlos, es entonces una tarea inmediata, que no se resuelve a través de mayor laxitud en la política monetaria. Aquí hay un caso verdadero de reestructura y recomposición del sector financiero de la mayor economía del mundo. Se trata de un tema de realinear y reequilibrar stocks en los balances de las entidades bancarias, y no de meramente reinyectar liquidez.

Aquí figura un desafío extremo, si uno mira lo que aconteció en la recomposición de los sectores financieros de los países emergentes sumidos en crisis profundas. Uruguay puede ser tomado como ejemplo de las dificultades y de los extremos a los que debe ir la política económica para resolverlos.

Es axial que ya algunos han comenzado a alertar sobre el punto. El ex Secretario del Tesoro Larry Summers, uno de los primeros en advertir sobre la severidad de la crisis y en sugerir estímulos fiscales, señala abiertamente la necesidad de reestructurar el sistema financiero norteamericano buscando su recapitalización para recuperar su capacidad de dar crédito.

Guillermo Calvo a su vez, en una línea similar dice que los sucesos actuales son parecidos a las crisis financieras de los mercados emergentes. Se está ante un shock de oferta que no se arregla incentivando la demanda. El sector hipotecario sobreexcedido por la liquidez abundante, ante una reversión de la misma, no tiene capacidad de renovar los créditos, haciendo que colapse el valor de las garantías, desatando una crisis sistémica que puede tener connotaciones internacionales.

CONCLUSIÓN. Sin desconocer que se está actuando de manera proactiva para despejar la crisis, no hay dudas que su resolución demorará más de lo deseado. Todavía quedan zonas oscuras cuyo ordenamiento llevará tiempo, máxime cuando estas se afincan en el sector financiero. Los efectos sobre las economías emergentes son ambiguos, aunque con tinte de un aletargamiento del furor de los años recientes.

Resulta cada vez más claro, que la responsabilidad final de la salida no puede quedar únicamente en las manos de la administración norteamericana. Es necesario comenzar a explorar fórmulas donde todos pongan el hombro en una salida coordinada. Nuevamente queda expuesto, ahora por una crisis en el mundo desarrollado, la orfandad de instrumentos disponibles para actuar de esa manera. Es hora de comenzar a explorar caminos en ese sentido.