Lecciones de la crisis reciente

CARLOS STENERI / DESDE WASHINGTON DC

La crisis financiera derivada de la implosión de los mercados de hipotecas en Estados Unidos que ya cumple casi dos meses de vida, ha durado más de lo previsto. Es muy riesgoso que el mundo financiero conviva mucho tiempo más, dentro de un limbo donde falta transparencia en la causalidad de los hechos y sus consecuencias finales, todo resultado de operaciones que opacan la medición de los riesgos asumidos y ocultan a quienes afecta. Además se le agregan signos de aceleración y de traslado de algunos de sus efectos a Europa. Lo que parecía a sus comienzos una corrección esperada de la subvaluación del riesgo, localizada en Estados Unidos, hoy adquiere visos preocupantes por sus posibles consecuencias globales si su dinámica perversa no se cauteriza a tiempo. Eso impone desafíos considerables tanto a las autoridades monetarias, como a los reguladores de los sistemas bancarios y de mercados de capitales de los países desarrollados para actuar pronto y bien. Y por sobre todo esto hacer el esfuerzo, aunque parezca prematuro, para vislumbrar los nuevos horizontes que amanecerán después que se restablezcan necesariamente los nuevos equilibrios. Quizás estemos en la víspera, con un comienzo inesperado, del realineamiento de los senderos del crecimiento mundial hacia ritmos más sostenibles en el largo plazo. El problema subyacente es que puede desencadenar la reacomodación de fuerzas o trayectorias en el crecimiento económico de países importantes cuyos efectos colaterales afectan a las economías emergentes.

VOCES DE ADVERTENCIA. Un mes atrás, académicos prestigiosos como Martin Feldstein señalaban que casi todos los episodios de recesión económica en Norteamérica estuvieron precedidos de una burbuja inmobiliaria, cuya explosión impacta negativamente sobre el nivel de consumo doméstico seguido de un arrastre a la baja del nivel de actividad. Argumentaba, además, que a este caso se agrega una diseminación del riesgo desconocida en extensión y profundidad, lo cual limita la capacidad efectiva de la FED para resolver la situación.

Las cifras de empleo conocidas el 7 de septiembre, mostrando una caída de 4.000 puestos de trabajo en agosto cuando se preveía un crecimiento de 110.000 plazas hicieron decir al Secretario Henry Paulson "ese no es el tipo de cifras que me gusta ver".

El FMI y la OCDE han rebajado las estimaciones de crecimiento de las economías desarrolladas, acompañando las previsiones de analistas que prevén ritmos inferiores al 2% anual en Estados Unidos por lo menos durante el 2008. Y eso siempre y cuando la FED haga lo correcto: baje las tasas de interés y aporte liquidez para evitar una recesión prolongada arrastrada por el sector inmobiliario como le ocurrió a Japón a fines de los ochenta. No se trata entonces de revertir su caída, sino que sea menos profunda.

En lo que hay consenso es que se va hacia sendas de crecimiento menos robustas, aunque es prematuro predecir sus niveles. Todo depende aun de imponderables que abarcan desde la calidad y oportunidad de las políticas aplicadas hasta la capacidad de reacción de los agentes, incluida China en su papel de segunda locomotora de arrastre de la economía mundial.

Todo eso ha llevado a que recientemente el director gerente del FMI Rodrigo de Rato dijera "este ajuste de cuentas es probablemente bienvenido, lo cual no significa que no vaya a ser doloroso".

LOS RIESGOS INHERENTES. El punto de arranque de lo que puede venir después, es que la recesión en el mercado estadounidense de las hipotecas impida a los consumidores honrar sus deudas puntualmente, al mismo tiempo que enfrentan una restricción en el crédito o en el refinanciamiento de adeudos. Por otro lado, una recesión prolongada puede desencadenar la cesación de pagos de deuda corporativa de alto riesgo contratada en condiciones excepcionales irrepetibles.

Este suceso haría que las garantías contraídas ante el evento de cesación de pagos (crédito, default, swaps) de esos instrumentos, emitidas de manera explosiva y no regulada en los últimos años, se hicieran exigibles. Eso impone otra ronda de estrés al sistema financiero de consecuencias desconocidas.

En Europa algunos excesos conectados con el sector inmobiliario y el crédito al consumo también están presentes. El sinceramiento esperado de los valores de la vivienda no admite demora. Sus consecuencias sobre el sistema bancario son impredecibles, hecho que es de importancia estimar, cuando muchas instituciones bancarias europeas tienen presencia importante en América Latina.

LOS DESAFÍOS. Sin duda que se entra en una fase de alta volatilidad de la tasa de interés y los volúmenes de liquidez. Por un lado, habrá un aumento natural a la aversión al riesgo que se reflejará en un aumento de la tasa de interés para los nuevos créditos. Eso postergará la decisión de consumir ahora, algo que los bancos centrales tratarán de evitar bajando tasas de referencia e inyectando liquidez. Todo confluirá en vaivenes en los niveles de las tasas, resultado de la operativa de dos fuerzas antagónicas.

Un tema no menor es el canal de transmisión de estos impactos vía el valor del dólar. Una política laxa de la FED, hará caer naturalmente su valor frente a otras monedas, en particular el euro y el yen. Eso ayudará a compensar el decaimiento de su consumo doméstico a través del aumento de la competitividad de sus exportaciones. ¿Pero está el resto del mundo preparado para absorber esa diferencia, después de haberse acostumbrado a que Estados Unidos fuera el consumidor de última instancia? Y en esa alternativa, ¿qué pasará con el dólar como unidad de valor? ¿Seguirá siendo el dólar la moneda de preferencia para acumular reservas?

Otro aspecto interesante que comienza a aflorar es que el genio humano, en particular el del banquero, siempre aventaja al del regulador. Sucede que instituciones bancarias de prestigio mundial, con plena observancia de las normas estrictas de Basilea se encuentran afectadas por niveles de riesgo inesperados, al encontrar caminos para adentrarse en operaciones rentables, pero de alto riesgo implícito que la regulación acepta. Nuevamente, las regulaciones fueron traspasadas por los acontecimientos mostrando que la autorregulación y la transparencia deben ir de la mano de las normas prudenciales.

EL FUTURO CERCANO. Un hecho importante del escenario actual es que hay una suerte de alarma generalizada para actuar rápido y bien. A eso se agrega la coincidencia de que en lugares claves de las finanzas internacionales están ubicadas personas de enorme experiencia y bagaje académico. Las crisis previas han dejado enseñanzas de cómo actuar, aunque es dable reconocer que cada una tiene sus características propias. Por tanto, queda abierta la incógnita que imponen algunos temas nuevos sobe el devenir de los acontecimientos.

La pregunta clave a responder es si una contracción del nivel de actividad de Estados Unidos y, en particular, de su consumo doméstico gravitará negativamente en el corto plazo sobre el nivel de crecimiento de China. Podría decirse que un aumento de su consumo doméstico, puede compensarlo con creces. Pero eso requiere tiempo, pues se necesita cambiar hábitos, mejorar infraestructura, prácticas de logística y mercadeo. No hay que olvidar que el flujo exportador de China se apoya en la manufactura de insumos intermedios o materias primas básicas importadas, muchas de ellas desde su entorno aledaño y también de América Latina.

Todavía no se conoce cuánto de lo que se le vende a China, responde a ese proceso exportador que tiene como destinatario principal el mundo desarrollado y en particular Estados Unidos.

Pero de lo que no hay duda, es que una contracción económica en este último tendrá como coletazo una caída de las exportaciones en valor y cantidad a ambos destinos. Y buena parte del crecimiento de nuestros países está embarcado en esa nave.

Por tanto, aunque estemos mirando de lejos lo que ocurre en esas naciones es bueno como manera de inmunizarse, seguir los acontecimientos de cerca y ser avaro en las proyecciones de crecimiento futuro.

Sin duda, estamos penetrando en un período de recomposición de equilibrios del cual todavía se conoce poco, propenso a irradiar episodios de volatilidad intensos, para los cuales vale la pena estar preparados.