Ciclo fiscal y flujos de capital

GERARDO LICANDRO (*)

Dicen que el hombre es el único animal que tropieza dos veces con la misma piedra. Este dicho, que hemos escuchado en las voces de nuestros padres y nuestros abuelos, siempre despierta en nosotros la rebeldía natural de aquellos que piensan que pueden hacer las cosas mejor. La experiencia latinoamericana con los movimientos de capitales y el manejo de la política fiscal pueden fácilmente asociarse con este dicho popular. En las décadas de los ochenta y noventa, cada vez que el mercado internacional de capitales nos dio la oportunidad, los países de Latinoamérica tuvieron una conducta fiscal expansiva. En principio no parece que haya una patología en ese comportamiento: necesitábamos financiamiento y este apareció. Sin embargo, cuando miramos con profundidad este argumento, sus bases parecen menos y menos sólidas.

CAPITALES Y CICLO. Nuestra concepción tradicional de la relación que tiene el crédito con el ciclo económico está mirada desde el punto de vista de las empresas. Una empresa que atraviesa un problema temporario de ventas, antes que desarmar su estructura de producción, puede preferir recurrir al financiamiento. Aplicada al comportamiento fiscal esta concepción implica que está bien recurrir al crédito cuando se espera poder repagar el mismo en la fase alta del ciclo. Este argumento tiene sentido si el crédito es independiente del ciclo económico. Si, por el contrario, el crédito es el que causa el ciclo, las fases en las que hay expansión económica serán aquellas en las cuales el crédito está disponible, mientras que las fases bajas serán los momentos de escasez crediticia.

La experiencia de América Latina se parece más a la segunda versión que a la primera. Repasemos nuestra historia reciente. Durante los años setenta y principios de los ochenta, la abundancia de capitales facilitó el crecimiento económico y la acumulación de deuda. El pasaje a una fase monetaria restrictiva en Estados Unidos cambió las condiciones crediticias internacionales, lo que llevaría al primer ejemplo de parada súbita de flujos de capitales a Latinoamérica que registra nuestra memoria.

La crisis consiguiente, conocida popularmente como la crisis de la deuda, no se comenzaría a superar sino hasta que el plan Baker hizo su entrada en 1984. En forma esquemática, este plan proponía el estiramiento de los plazos de la deuda a siete años. Al acercarse el vencimiento de la "tregua" del Plan Baker, América Latina entró en una fase recesiva hacia fines de la década de los ochenta, que sólo se superaría en forma clara en el año 1991, casualmente cuando se llevó adelante el Plan Brady. A partir de ese momento, América Latina creció vigorosamente hasta que, luego de la crisis asiática, se dio nuevamente una reversión en los flujos internacionales de financiamiento.

El final de ese flujo es para nosotros lamentablemente conocido, así como lo son sus consecuencias, como los fenómenos de marginación y pobreza crónica, que tardaremos muchos años en revertir. Es por eso que es importante que miremos con cuidado a estas experiencias y a lo que significan: nuestro ciclo económico tiene una relación muy estrecha con los flujos internacionales de capital, de tal manera que, cuando hay capital en abundancia crecemos, en caso contrario, tenemos crisis.

MIRAR DOS VECES. En los noventa, tuvimos problemas para ver el problema de nuestra falta de conducta fiscal, en parte porque la dolarización de la deuda nos generaba una percepción equivocada tanto de nuestro déficit fiscal como de nuestra situación de endeudamiento. Cuando los flujos de capital son favorables, cuando los dólares son abundantes, el precio del dólar baja, la moneda doméstica se aprecia. Además, cuando la oferta de crédito es abundante, la tasa de interés real baja.

De esta manera, con una deuda en dólares, la información de déficit fiscal es engañosa porque el pago de intereses es menor a lo que debería ser en ausencia de un flujo favorable de capitales, por varias razones. En primer lugar, un mismo monto en dólares de intereses es más barato en términos de mis ingresos si el dólar está más barato. En segundo lugar, flujos de capitales a la región están asociados a tasas de interés bajas, lo que implica que el monto de intereses en dólares a pagar es menor. Además, como las primas de riesgo nacionales, el ya tristemente conocido riesgo país, se mueven en el mismo sentido que las tasas de interés, hay un efecto doble sobre el monto de intereses que un país tiene que pagar. No hay que olvidar que, como una parte de la inversión pública se hace en bienes importados, un dólar barato también ayuda a reducir el peso de la inversión pública. Puesto en español sencillo, el déficit es menor debido a la abundancia de dólares baratos.

Algo parecido pasa con la deuda. Como los dólares son baratos, el peso de la deuda con relación a nuestra producción o a nuestros activos es menor. A todo lo largo de la década de los noventa, todos los países de Latinoamérica, con algunas tristes excepciones, experimentaron caídas en sus indicadores de endeudamiento, que se derivaban fundamentalmente del abaratamiento del dólar.

Así, lo que parecía una situación fiscal cómoda, ocultaba una realidad bastante diferente, que queda de manifiesto cuando se da la reversión en los flujos de capitales.

PROCICLICIDAD DEL FISCO. Un hecho reconocido en la literatura en economía es que, en América Latina, la política fiscal es procíclica. El gasto fiscal aumenta en los momentos de expansión económica, y luego se reduce en los períodos de contracción. Actuando de esta forma, la política fiscal refuerza la presión al abaratamiento de la moneda doméstica, ya que aumenta las necesidades de financiamiento y presiona al alza los diferenciales de tasas de interés que guían los flujos de capital.

Si validáramos la interpretación que expuse sobre la relación de los flujos de capital y los ciclos económicos, tendríamos que conceder que, la única forma de poder llevar adelante una política fiscal anticíclica en la región es a través de la acumulación de activos. Dado que en fases de ciclo a la baja el financiamiento no está disponible, la forma de hacer frente a los vencimientos de deuda en esas fases, o de financiar un aumento de gasto anticíclico, es a través del uso de activos públicos. Ustedes se preguntarán, lógicamente, ¿de dónde sacamos esos activos? La única forma de tener esos activos en las fases contractivas es si los acumulamos en las fases favorables, y la única forma de lograr eso es siendo más exigentes con las cuentas públicas en fases expansivas.

En vista de esta necesidad, varios países de Latinoamérica están estudiando o implementar o profundizar su sistema de reglas fiscales. En Brasil se está discutiendo una propuesta de déficit cero, mientras que en Chile se discute una regla de superávit de 1% del PIB sobre un período de tres años.

La oportunidad de esta discusión no puede ser más apropiada, ya que, una vez más, América Latina enfrenta una coyuntura extremadamente favorable en los mercados de capitales. Desalentados por las bajas de interés de largo plazo que se observan en los mercados desarrollados, los inversores institucionales internacionales buscan alternativas de rentabilidad en los países emergentes, entre ellos, los de nuestra región. El resultado es el conocido, entradas de capitales que presionan los tipos de cambio de todos los países de la región a la baja. Por supuesto, en aquellos países que ofrecen mayores diferenciales de tasas de interés, generalmente aquellos en los que el crecimiento de la productividad marginal del capital es más alto, el fenómeno se manifiesta con mayor intensidad.

A pesar de la experiencia reseñada en materia de ciclo fiscal y flujos de capital, a todo lo largo y ancho de nuestra región, con muy pocas excepciones, se observa un crecimiento del gasto y la inversión pública. Claro que hay situaciones diferentes, Argentina y Uruguay, en un extremo, parten de niveles de gasto real históricamente bajos, derivado del proceso de ajuste a las crisis experimentadas a comienzos de esta década; por otro lado países como Costa Rica, Perú, Guatemala o México no experimentaron crisis como las del Cono Sur y lo que generan es un aumento estructural del gasto real. Cualquiera sea la situación de partida, el factor de riesgo es para todos igual: ¿hasta cuándo puede esperarse que dure esta corriente de financiamiento?

El análisis de los determinantes de los movimientos de capitales ameritaría una nota en sí, por lo que no voy a avanzar en ellos. Permítanme concentrarme en el tema estructural, que indudablemente es: ¿qué puede hacerse desde el punto de vista fiscal frente a esta coyuntura? La respuesta es sencilla: fortalecer la situación fiscal, probablemente fortaleciendo las instituciones fiscales como se proponen hacerlo Brasil y Chile.

En Uruguay, el gobierno ha manifestado su intención de llevar adelante el mencionado proceso de fortalecimiento de las instituciones fiscales. Esperemos que este loable propósito encuentre sustento parlamentario, de tal forma que, por primera vez en la historia, podamos utilizar la política fiscal de manera anticíclica. De lo contrario, estimado lector, nos encontraremos comparando las lastimaduras de nuestras rodillas luego de nuestro próximo tropezón.

(*) Las opiniones vertidas en este artículo son de exclusiva responsabilidad del autor y no representan las de las instituciones para las que trabaja.