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Uruguay, pionero en finanzas sostenibles

La exitosa emisión de un bono atado a la sustentabilidad por parte de Uruguay, le permitió al país alinear la estrategia de financiamiento público con los compromisos nacionales de sostenibilidad y colocándole a la vanguardia en materia de finanzas sostenibles, afirma Nicole Perelmuter, de CAF.

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Sostenibilidad
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Nicole Perelmuter (*)

En los últimos años, los mercados financieros internacionales se han visto revolucionados por el fuerte crecimiento de las finanzas sostenibles. Esto implica que en los procesos de toma de decisiones de inversión, se toman en cuenta los factores ambientales, sociales y de gobernanza, denominados ESG por su sigla en inglés[1]. Su crecimiento en los últimos años responde a la conjunción de dos hechos; por un lado, cada vez hay más empresas y gobiernos que invierten en proyectos que tratan de minimizar el impacto ambiental o fomentar aspectos sociales y prácticas de buen gobierno; por otro lado, cada vez hay más inversores que buscan rentabilizar su dinero, pero que su acción contribuya también al desarrollo sostenible a través de estos factores clave.

Existen distintos tipos de estructura en el mercado de deuda, relacionadas con la sostenibilidad. Por un lado están los bonos verdes, sociales y sostenibles son bonos enfocados en “el uso de los fondos” que deben estar asociados con un proyecto ambiental, social (o una combinación de ambos). Alternativamente, existen los bonos vinculados a la sostenibilidad (SLB, por sus siglas en inglés) cuyas características financieras o estructurales están atadas a objetivos de sostenibilidad seleccionados por los emisores, que se miden a través de indicadores clave de desempeño (KPI, por sus siglas en inglés) y se evalúan según los objetivos de desempeño de sostenibilidad que quieran lograr. Por ejemplo, si no se logran los objetivos, la tasa de interés puede ajustarse al alza, penalizando al emisor. Por ende, los SLB están más estrechamente alineados con la estrategia general de sostenibilidad del emisor, y no están vinculados a ningún proyecto específico.

Si bien en la región, algunos estados han empezado a recorrer el camino del financiamiento sostenible a nivel soberano (Chile, Perú, Brasil, Colombia, México, y más recientemente Uruguay), en el resto del mundo y en el ámbito corporativo las finanzas sostenibles avanzan a mayor ritmo. Según información de la Climate Bond Iniciative, la emisión de bonos de este tipo ascendió a más de US$ 3.700 billones acumulados a finales de 2022[2].

Estas emisiones han sido crecientes, particularmente hasta 2021, año en el cual alcanzaron los USS 999 billones. Al tercer trimestre de 2022, las emisiones del año totalizaban USS 635,7 billones. Dentro de éstas predominan los bonos verdes, representando en los últimos años más del 50% de las emisiones ESG.

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Existen emisiones corporativas o soberanas en 98 países y otras de carácter supranacional. Destaca Europa, donde predomina una fuerte agenda ambiental, seguida por Asia Pacífico y en tercer lugar América del Norte. En América Latina el desarrollo es más incipiente. Entre los países, luego de las emisiones de carácter supranacional, predominan por su relevancia EE.UU., Francia y China.

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A nivel institucional, los tres principales emisores hacia finales de 2022, eran el Banco Mundial, la Unión Europea y la Caisse d’Amortissement de la Dette Sociale. Los soberanos son responsables solamente por el 8% de las emisiones, poniendo en evidencia el potencial de crecimiento para las finanzas públicas sostenibles. Estas deben ser entendidas e incorporadas como parte de su estrategia general de financiamiento, de modo de que contribuyan a mejorar su acceso a los mercados de capitales.

Si bien tienen objetivos deseables, estos instrumentos no están exentos de críticas y oportunidades de mejora. Dentro de sus oportunidades de mejora, destaca la falta de homogeneidad en los parámetros para ser calificados como sostenibles. También surgen dudas sobre el destino final de los recursos y lo que se clasifica como “verde”. Por esta razón es que resulta cada vez más necesario contar con taxonomías que establezcan criterios de clasificación claros y homogéneos. En el caso de los bonos atados a indicadores, se suma a las críticas el hecho que las metas en general están asociadas a objetivos del negocio y no se vinculan con recomendaciones científicas. Además, suelen ser difíciles de comparar entre emisores.

Frente a estas debilidades, el mercado financiero busca la manera de transparentar y delimitar el concepto de verde o sostenible. Uno de los instrumentos más relevantes son los Principios elaborados por la International Capital Market Association (ICMA). En efecto, a medida que avanzan las finanzas sostenibles la ICMA ha desarrollado principios para la emisión de bonos verdes, bonos sociables, bonos sostenibles y bonos atados a indicadores sostenibles. Estos buscan promover las mejores prácticas, así como la transparencia y la divulgación, promoviendo la integridad y el desarrollo de estos mercados.

La experiencia de Uruguay

El 20 de octubre de 2022, Uruguay emitió su primer bono sostenible. Si bien no fue el primer país en la región en incursionar en las finanzas sostenibles, su experiencia es única por las características de la emisión. El bono emitido por Uruguay se enmarca dentro de aquellos vinculados a la sostenibilidad (SLB) y está atado al cumplimiento de metas. Para garantizar su logro se seleccionaron dos indicadores de desempeño (KPI); (i) reducción de la intensidad de las emisiones brutas de gases de efecto invernadero expresado en Co2 equivalente por unidad de PIB y (ii) conservación del área de bosque nativo respecto a 2012. Ambos indicadores están basados en la primera Contribución Determinada a Nivel Nacional (CDN) presentada en 2017 en el marco del Acuerdo de París y por lo tanto son metas al año 2025. Para cada KPI, Uruguay estableció dos objetivos de desempeño de sostenibilidad que refuerzan la ambición por sobre el ya exigente escenario incondicional en la CDN.

Entre lo novedoso del bono emitido por Uruguay se destaca que se caracteriza por contar con un nuevo mecanismo simétrico de ajuste en la tasa de interés, que indexa el costo de capital al logro de las metas. Esto significa que su estructura de tasas incorpora la posibilidad de que el cupón del bono aumente (si el país no alcanza las metas), se mantenga constante (si se cumple con las metas) o se reduzca (en el caso que el país sobre cumple sus metas).

El esquema es el siguiente:

-KPI 1. Reducción en el agregado de emisiones brutas de GEI (en CO2 equivalente) por unidad de PIB real (en %):

SPT 1.1: Compromiso CDN: alcanzar una reducción de al menos 50% en la intensidad de emisiones de GEI para el 2025 respecto a 1990.

SPT 1.2: Sobrecumplimiento del compromiso CDN: alcanzar una reducción mayor al 52% en intensidad de emisiones de GEI para el 2025 respecto a 1990.

-KPI 2. Mantenimiento del área de bosque nativo (en hectáreas), respecto al año de referencia 2012 (en %):

SPT 2.1: Compromiso CDN: mantener al menos 100% del área de bosque nativo en comparación con el año de referencia, 2012.

SPT 2.2: Sobrecumplimiento del compromiso CDN: alcanzar un incremento mayor al 3% del área de bosque nativo en comparación con el año de referencia, 2012.

Durante el proceso de diseño del bono se solicitó a la empresa Sustainalytics un informe independiente, que analizó la alineación del Marco de referencia para la emisión del Bono, con los cinco componentes principales de los principios establecidos por la Asociación Internacional de Mercados de Capitales (ICMA) del año 2020. En su informe, indicó que el Marco para la emisión soberana de este bono está alineado con los Principios de Bonos Vinculados a la Sostenibilidad (SLBP). Con esta evaluación se soslayó una de las principales críticas realizadas a este tipo de instrumento.

Además, se prevé la revisión anual externa e independiente de los reportes de avance en el logro de los indicadores propuestos durante la madurez del bono, a través de un acuerdo con el Programa de las Naciones Unidas para el Desarrollo (PNUD).

La emisión fue realizada en el mercado global en dólares, y con vencimiento final en 2034. La emisión total fue por US$ 1.500 millones, de los cuales US$ 1.000 millones fueron a cambio de efectivo y los restantes US$ 500 millones se destinaron a recomprar otros títulos con vencimientos próximos en el tiempo (años 2024, 2027 y 2031). Pese a la actual inestabilidad de los mercados financieros internacionales, se logró un spread de 170 puntos básicos respecto al bono de referencia de Estados Unidos.

La demanda superó ampliamente los montos emitidos, poniendo en evidencia el interés de los inversores por este tipo de instrumentos. En este sentido, la emisión fue por US$ 1.500 millones y la demanda total llegó a US$ 3.960 millones, con interés de 188 inversionistas de Estados Unidos, Europa, Asia, Uruguay y otros países de Latinoamérica. Además, unas 40 cuentas participaron por primera vez en una operación de Uruguay y muchas de ellas con un foco específico en emisiones de bonos sostenibles.

Esta innovación permite al país alinear la estrategia de financiamiento público con los compromisos nacionales de sostenibilidad y lo coloca a la vanguardia en materia de finanzas sostenibles. La emisión de Uruguay forma parte de su estrategia integral de financiamiento y pone en evidencia el potencial de estos instrumentos para mejorar las condiciones de acceso a los mercados de capitales, ya sea en el corto o en el mediano plazo, dado el creciente en las finanzas sostenibles. Refleja también el vínculo entre el compromiso ambiental de un país y su riesgo crediticio.

El rol de la banca multilateral

El desarrollo de los mercados financieros sostenibles representa tanto un desafío como una oportunidad para la banca multilateral. Esta dualidad radica en que obliga a los bancos a repensar mecanismos de financiamiento que incorporen objetivos ESG.

CAF, Banco de Desarrollo de América Latina, ha asumido el desafío y se encuentra desarrollando instrumentos que se mantengan competitivos y a la vez contribuyan con los objetivos de sostenibilidad de sus países miembros. Uruguay como pionero a nivel internacional puede ser un ejemplo para replicar por otro de los países miembros de la institución.

(*) Economista Senior, CAF- Banco de Desarrollo.

[1] Enviromental, Social and Governance.

[2] https://www.climatebonds.net/. Considera bonos verdes, sociales y sostenibles. Cifras acumuladas desde su lanzamiento en 2006.

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