OPINIÓN

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Hace un año, las expectativas eran que el dólar se fortalecería en el mundo durante 2020 ante la intensificación de la guerra comercial de Estados Unidos-China y la perspectiva de reelección de Donald Trump. También esperábamos un alza de la divisa en Uruguay por esos desarrollos extrarregionales, la devaluación de las monedas de los vecinos y algunos factores internos. Mucho de eso ocurrió, sobre todo en el primer trimestre, catalizado por la pandemia y sus consecuencias.

Sin embargo, tras los máximos de marzo, el dólar inició una tendencia global y local al debilitamiento, que lo llevó a cerrar 2020 casi en 6,50 yuanes, arriba de 1,20 euros, cerca de 5 reales en Brasil y en torno a 42 pesos uruguayos. Incluso en Argentina, donde se acentuó el desdoblamiento cambiario durante el año, la cotización en el mercado paralelo retrocedió a 150 pesos en las últimas semanas, respecto a los 85 pesos del oficial.

Claramente parecen consolidarse señales globales de transición desde un ciclo de fortaleza mundial de la divisa, iniciado en 2013 cuando Ben Bernanke anunció el retiro de los estímulos de la crisis financiera, hacia otro de debilitamiento, que habría empezado este año.

Principalmente tres factores fundamentan un dólar globalmente débil.
Primero, estando en un “mundo bimotor”, en tránsito desde “el siglo de Estados Unidos” hacia “el siglo de China”, es clave la presión al fortalecimiento relativo del yuan (caída del dólar) por mejor desempeño relativo de su economía, tanto estructural como coyuntural. Es claro que a la larga se mantendrá el diferencial de crecimiento (productividad) en favor de China. Además, en el corto plazo, dicha brecha parece reforzada por la reactivación más lenta y rezagada de la economía estadounidense.

Segundo, lo anterior es consistente con mayor expansión fiscal y monetaria en Estados Unidos, como recientemente se anunció, en contraste con cierto retiro de estímulos en China que sus autoridades empiezan a planificar. Esto mantendría la debilidad global del dólar mientras Estados Unidos no retome el pleno empleo, ni enfrente fuertes presiones inflacionarias, que obliguen a la Fed normalizar las tasas de interés.

El tercer factor es el carácter contracíclico del dólar, que tiende a fortalecerse en malos tiempos de la economía mundial y a debilitarse en su fase expansiva. Y más allá de algunos retrocesos puntuales por el recrudecimiento de la pandemia, estamos en un ciclo de reactivación global liderado por China.

Justamente esa influencia positiva del gigante asiático y su moneda sobre los commodities y los países emergentes, favorece la reactivación de Brasil y la apreciación del real, en un contexto de políticas internas menos expansivas. El fin de las bajas de la tasa Selic en 2% también refuerza el sesgo hacia una mayor caída del dólar en el mercado brasileño.

Donde el sesgo bajista de la divisa parece poco probable es en Argentina ya que, pese a recibir esos impulsos globales y regionales, el déficit fiscal y la gran expansión monetaria destinada a financiarlo, podrían seguir presionando a la devaluación de su moneda. Con todo, no es evidente que vaya a mantenerse muy barata en dólares en la medida que la elevada inflación va licuando las ganancias reales del tipo de cambio.

En el balance, desde el entorno extrarregional y Brasil, la presión seguiría siendo hacia la apreciación real del peso uruguayo por el escenario de inflación global en dólares y los mayores precios de exportaciones. Aunque con vaivenes, propios de la evolución de la pandemia, todo eso seguiría apoyando la recuperación de la actividad y la demanda interna, lo cual obviamente también es consistente con un menor tipo de cambio real.

En todos esos desarrollos hay que buscar los determinantes de la caída del dólar en Uruguay, más que en las políticas internas, cuya orientación —al menos durante 2020— apunta a una mayor competitividad por la vía de moderar el gasto fiscal, reducir el déficit estructural, validar tasas de interés reales negativas, desindexar los salarios y promover algunas bajas de otros costos. Hay un intento de un programa macro más consistente que debe consolidarse en los próximos años.

En particular, la política monetaria (cambiaria), que no afecta el tipo de cambio real a la larga, pero que podría afectar su valor nominal en el corto plazo, siempre y cuando las expectativas de inflación estén bien ancladas, ha buscado apuntalarlo, más que deprimirlo.

Primero, sorprendiendo al consenso, el Banco Central bajó la tasa referencial 4,5%, muy por debajo de la inflación, e insinuó que la mantendría en dicho nivel expansivo por varios meses.

Segundo, durante el segundo semestre intervino en el mercado cambiario adquiriendo casi US$ 2000 millones por la vía de permitir la integración con dólares de las Letras de Regulación Monetaria.

Por último, ha impulsado una mejor gestión monetaria e institucional en pro de expectativas de inflación ancladas en metas más exigentes, para potenciar la política monetaria y apuntalar (transitoriamente) el tipo de cambio nominal.

Pero más allá de todo ese sostén local, que debería descansar más en la prudencia fiscal y salarial, para prolongar el puntal monetario, la presión global parece tan fuerte que la caída real del dólar podría extenderse a 2021.