Bienestar, burbujas y tipo de cambio

1/1

El aumento de los precios al consumo, conjugado con la previsible caída en la cotización de las monedas extranjeras a partir de la decisión del BCU de aumentar la tasa de interés que abona sobre los depósitos de cortísimo plazo, han reavivado la discusión acerca de la existencia o no del llamado "atraso cambiario". Las opiniones no son unánimes aunque, según entiendo, la mayoría de los economistas coincidimos en que la cotización actual no parece ser de equilibrio de largo plazo. Naturalmente que desde el gobierno, las autoridades niegan que ello sea así y muestran algunos indicadores que respaldarían su posición. Es lógico que así sea, lo cual no implica que sea verdad ni que no deban pensar y actuar para amortiguar el proceso. Lo que no es muy lógico, pero se lee, es que los organismos multilaterales expresen lo mismo e insten al gobierno a "seguir así", y que las calificadoras sigan usando sus, demostradamente, perimidos y errados indicadores que miden las estadísticas en términos corrientes y no en valores de tendencia o de "razonable equilibrio" de medio plazo, otorgando sus "notas" en base a ellos. La forma de operar de las multilaterales, no solo no es lógica sino preocupante aunque, personalmente, no me extraña ya que desde unos años (al menos 17) su mandato técnico ha progresivamente cedido terreno a la dirección política y el cuidado de la imagen pública. Ante ello, nosotros deberíamos evitar la autocomplacencia y no emborracharnos con las lisonjas y ditirambos de opiniones que, sabemos, serán modificadas apenas cambien los vientos.

PRECISIÓN. Debemos tener presente que, por la razón que fuere, el tipo de cambio corriente siempre está en equilibrio y, como tal, mal se podría decir que existe "atraso" o "adelanto" en su cotización. Sucede que no es precisamente este el concepto que hay detrás, sino uno de "paridad competitiva". En efecto, en el corto plazo puede pasar que haya un fenomenal ingreso de capitales privados, o el sector público esté financiando un déficit importante con endeudamiento externo y eso deprime el tipo de cambio. En sentido contrario podría suceder que la gente desconfiara del futuro y se desprendiera de la moneda local provocando una devaluación de la misma. Todos son equilibrios, pero ninguno lo será bajo condiciones de estabilidad global y, por lo tanto, son necesariamente transitorios. Es así que la acción de los gobiernos debe concentrarse en minimizar el trayecto durante los períodos de ajuste, en otras palabras la varianza de los valores de la variable.

CAMBIOS DE LARGO PLAZO. Si hoy formulamos la recurrente pregunta, "¿a cuánto debería estar el dólar?", la que implícitamente tiene el supuesto que su precio refleje la paridad histórica, nos daría una cotización bien por encima de la corriente, pero no es esta, al menos desde mi punto de vista, la manera correcta de medir las cosas, aunque sí una referencia ineludible. Sucede que el entorno siempre cambia; por un lado, están los cambios en la productividad de las economías, aquellas que la incrementen a mayores tasas tenderán a apreciar su moneda (no es nuestro caso), por otro, están los precios de exportación e importación y su influencia en la oferta y la demanda agregadas; en la medida que los precios de exportación aumenten y esto posibilite la aparición de nueva producción o el aumento sustancial de la existente, es como si hubiéramos descubierto gas o petróleo, su efecto es apreciar la moneda local (es nuestro caso). A su vez, hay ruidos constantes de corto plazo y también pueden existir cambios de largo plazo que alteren estructuralmente la oferta o demanda de moneda extranjera. Por ejemplo, en Uruguay el verdadero fruto de la explotación forestal era desconocido hasta que las primeras plantas de producción de playwoods y pasta de celulosa estuvieron en pleno funcionamiento, o el impresionante desarrollo de las exportaciones de servicios desde el puerto y las zonas francas. Esto también aumenta la oferta de divisas y fortalece la moneda local.

Entonces, si pensamos que la tonelada de trigo no puede valer US$ 110, la de maíz 70, ni la de soja 150, así como tampoco la carne US$ 1.200, el arroz 300 o la leche en el entorno de mil (como entre 1999-2003), y que los cambios derivados de las reformas estructurales permanecerán en plena vigencia, deberíamos concluir que el tipo de cambio de paridad debe ser más bajo de lo que la historia indica aunque, de todas maneras, bastante superior al actual.

Hoy la situación es clara, precios de exportación increíbles e inusitada abundancia de dinero para los mercados emergentes, redundan en un peso bastante más fuerte de lo sostenible a medio plazo. La pregunta es si el Gobierno puede hacer algo para impedir que esto suceda y la respuesta es no, pero sí puede hacer cosas para morigerar el fenómeno. Lamentablemente está haciendo todo lo contrario y, por ende, exacerbando los extremos. He aquí toda la "crítica", nadie puede pedir un imposible, pero sí que se haga lo debido para evitar que el salto en la paridad sea violento.

BURBUJA. La fortaleza del peso hace que los precios de los activos, todos, inmuebles y financieros, medidos en dólares se encuentren en valores históricamente muy altos. Ante ello, algunos plantean que existe una burbuja que en algún momento explota, otros dicen que no existe tal burbuja y lo explican por el hecho que la participación del crédito financiando la compra de activos es baja y por ello la inflación de precios no viene sustentada en aquél. En mi opinión, los segundos parten de un hecho real, pero cometen un error conceptual al pensar que las burbujas de precios son causadas exclusivamente por un exceso de crédito. Esta es una de las causas, pero pueden existir otras. Así, la expansión de la cantidad de dinero en el mundo desarrollado, conjuntamente con tasas de interés en niveles cercanos a 0% y la desconfianza imperante en el sistema financiero, hace que el resguardo natural para el capital sean activos físicos o papeles de emergentes que abonan un rendimiento de corto plazo muy interesante. Por tanto, a mi entender, sí hay burbuja de precios en los mercados de activos, el inmobiliario por cierto, pero las consecuencias de su desinfle no serán las mismas que si aquella estuviera sustentada en el crédito. Cuando pase, los efectos se circunscribirán a la riqueza de los titulares de las propiedades y valores (caída de precios), pero no tendrá la onda expansiva de una generalizada crisis de endeudamiento con consecuencias significativas sobre la hoja de balance de los bancos.

EFECTO BIENESTAR. Es común justificar la inexistencia de atraso cambiario bajo el argumento de la expansión en las exportaciones. El mismo puede ser cierto si a estas se las mide en volumen físico y si su crecimiento es generalizado. Ninguna de ambas cosas sucede en la actualidad; en efecto, durante los primeros cuatro meses del año las exportaciones han crecido, medidas en dólares corrientes, 24%, en tanto los precios promedio de los bienes que se exportan, según publica la Cámara de Industrias, aumentaron en un guarismo "similar". Es decir, podríamos decir que las ventas al exterior en volumen físico no han variado, entonces lisa y llanamente no crecen. Acerca de los servicios aún no hay datos. Del lado de las importaciones, con excepción del petróleo, los precios medidos en dólares, aumentan algo (básicamente los bienes que se importan de la región) pero muy por debajo de los de exportación y otros (equipos, accesorios, computadoras, línea blanca y electrodomésticos) directamente no suben. En general, el aumento del consumo de la población, cuando puede hacerlo, se concentra en este último tipo de bienes, ya que aprovecha la caída del precio relativo. Así tenemos que, medidas en bienes, las exportaciones no crecen y las importaciones sí lo hacen -sin petróleo a tasas cercanas al 30%- por lo que el efecto ingreso que el cambio en la relación de precios produce, se traslada a un aumento notorio en el bienestar de las personas (se pueden comprar más bienes con la misma producción, es decir con idéntico esfuerzo productivo que antes).

En buen romance los uruguayos hoy estamos con más poder adquisitivo que unos años atrás, la gente sabe que es transitorio o al menos lo piensa en función de la historia, aprovecha y se apura a comprar bienes que usualmente le resultan de difícil acceso, se equipa. Nadie puede impedirlo. El único problema es que desde el otro lado (el sector público) se hace todo para exacerbar el fenómeno en lugar de moderarlo, ¿política anticíclica me dijo?