Menor déficit en cuenta corriente

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El gasto interno, particularmente el consumo privado, fue la variable que más incidió en el crecimiento que experimentó la economía en el último año. El mismo fue financiado por un ingreso de capitales (casi US$ 3.500 millones en el último año) y mejoras en los términos de intercambio que posibilitaron que el gasto fuera mayor al ingreso, lo que estaba generando desequilibrios macroeconómicos, siendo el más notorio la pérdida de competitividad del sector exportador ante precios relativos desfavorables. Tal situación es insostenible en el tiempo y, de no adoptarse correctivos, podría desembocar en un ajuste; la magnitud del mismo dependerá de cuánto tiempo se posponga. Los datos de la balanza de pagos muestran que en el último trimestre de 2011 el sector privado estaría comenzando su ajuste.

En el último año, la cuenta corriente presentó un déficit de US$ 875 millones equivalente al 1,9% del PIB. Ello marca un deterioro respecto al resultado registrado en el año 2010, cuando el déficit fue sensiblemente inferior, 1,1% del PIB. Es más, hacia el tercer trimestre de ese año el resultado era equilibrado, tal como se muestra en el Gráfico N° 1. El deterioro posterior fue el resultado del desempeño tanto del sector público como del privado, que pasaron de un equilibrio en su relación gasto-ingreso a un déficit, tal como se observa en el Gráfico N° 2.

Es particularmente relevante analizar el desempeño del sector privado, ya que es el que muestra los cambios más drásticos en los últimos tiempos. En el año móvil finalizado en marzo de 2010, el sector privado era superavitario en 1,3 puntos del PIB, es decir ahorraba. Aquellos eran momentos de gran incertidumbre debido a la crisis de las hipotecas en Estados Unidos. Los temores de una crisis pronunciada se disiparon pronto y los consumidores uruguayos volvieron rápidamente a aumentar su gasto, mostrando un saldo negativo equivalente a 1,7% del PIB en el tercer trimestre de 2011. En breve lapso, apenas un año y medio, se produjo un cambio de una magnitud equivalente a 3 puntos del PIB, lo que se vio reflejado en las altas tasas de crecimiento del consumo privado, que aumentó a un ritmo anualizado del 12% en dicho período, siendo el motor del crecimiento económico.

Tal aumento del consumo se ve reflejado en el deterioro del superávit comercial (de bienes y servicios), que responde a un aumento de las importaciones superior al de las exportaciones. Es importante aclarar que el superávit comercial se explica por los servicios, ya que en materia de bienes, la balanza muestra un déficit creciente (ver Gráfico N° 3).

Un crecimiento tan desbalanceado, muy sesgado hacia el consumo interno, constituye un riesgo ya que afecta los precios relativos de la economía y solo es sostenible en la medida que la economía cuente con financiamiento externo. Si este último se revierte, lo que tarde o temprano termina aconteciendo en situaciones de crecimiento desbalanceado, debe producirse necesariamente un ajuste interno.

ENLENTECIMIENTO. Los números del último trimestre del pasado año parecen indicar que el sector privado estaría moderando su gasto. Los datos de las cuentas nacionales ya lo marcaron al mostrar un crecimiento del consumo privado en ese trimestre del 5,7% respecto a igual lapso de 2010, tasa sensiblemente inferior a las que venía mostrando en meses anteriores.

Ese menor ritmo de crecimiento del consumo se vio reflejado en igual desempeño de las importaciones, lo que permitió una mejora relativa de la cuenta corriente. En los últimos doce meses a septiembre de 2011, el déficit ascendió a 2,5% del PIB, cayendo a 1,9% a diciembre. Tal mejora se explica en su totalidad por el sector privado, que reduce su desequilibrio del 1,7% al 1,2% del PIB.

En general, solemos hablar del consumo de las familias cuando nos referimos al gasto privado. Pero este último no solo se mide por el consumo de las familias, sino también por el de las empresas y por la inversión. En el último trimestre de 2011 se enlentecieron fuertemente las importaciones de insumos intermedios y de bienes de capital. Se trata de artículos en muchos casos vitales para la industria manufacturera y el agro, y el menor crecimiento observado está indicando que los sectores transables, concretamente la industria manufacturera está creciendo a un ritmo menor que en los meses anteriores, fruto de una menor competitividad y la incertidumbre asociada a la crisis internacional.

Por su parte, el consumo de las familias si bien mantiene altas tasas de crecimiento, las mismas son más moderadas que las registradas unos meses atrás. Cabe recordar que una parte importante del mayor gasto de los últimos tiempos se canalizó hacia bienes de consumo duradero. Se trata de bienes con una alta elasticidad ingreso (uno de los motores del crecimiento ha sido precisamente al aumento del ingreso de los hogares) que, además, se abarataron relativamente dada la apreciación del peso (en su mayoría son importados).

Ante esta coyuntura, se actualizó el parque automotor y muchos hogares accedieron a los nuevos adelantos en materia de confort tras varios años en que ello no acontecía. Obviamente, este proceso tiene un límite, y una vez alcanzado, el crecimiento futuro se modera convergiendo a tasas menores.

El menor crecimiento del gasto privado se vio reflejado en las importaciones de bienes que aumentaron 2% en el último trimestre del pasado año respecto a igual período de 2010. La política de stocks de Ancap también incidió en este desempeño. De hecho, si se las mide en volumen físico, las compras externas cayeron 5,4% en el último trimestre.

Por su parte, las exportaciones de bienes aumentaron 13% en dólares corrientes en ese mismo período debido, básicamente, a los mejores precios vigentes (12%). Los volúmenes aumentaron moderadamente, 0,8%, lo que habla de las dificultades que enfrenta el sector exportador, con problemas de oferta en ciertos rubros y de competitividad en otros.

De los números anteriores se desprende que los precios de exportación aumentaron a un ritmo mayor que los de importación, es decir que mejoraron los términos de intercambio. Esta es otra variable que contribuye a la mejora del ingreso de los uruguayos.

El resultado de la balanza de servicios al cabo del último año fue superavitario en US$ 1.437 millones, 40% superior al registrado un año atrás. El turismo es el responsable de este resultado.

FINANCIAMIENTO. El déficit en cuenta corriente fue financiado con recursos provenientes desde el exterior. En el último año, la economía uruguaya registró un ingreso de capitales por US$ 3.439 millones, correspondiente en su mayoría al sector privado.

La inversión extranjera directa (IED) es el canal principal aportando US$ 2.528 millones. Se trata del guarismo más elevado, superior incluso a los tiempos en que se estaba construyendo la planta de la actual UPM. Cabe acotar al respecto que en el presente año comenzarán las obras de construcción de la planta de celulosa de Montes del Plata (MDP), la que demandará inversiones cercanas a los US$ 2.000 millones.

Es interesante señalar que no toda la IED registrada en el último año correspondió a ingresos de capitales propiamente dichos. Una parte importante de la misma fue financiada reinvirtiendo utilidades. En el rubro rentas de la cuenta corriente aparecen US$ 1.006 millones correspondientes a los dividendos y utilidades pagados a los no residentes como fruto de sus inversiones en el país. Pero no necesariamente la totalidad de esas utilidades distribuidas abandonaron el país. De hecho, se realiza la ficción contable de que ese dinero fluye hacia sus casas matrices, pero reingresa al país bajo la modalidad de IED. Tal como se puede apreciar en el Gráfico N° 4, el grueso de las utilidades son reinvertidas en la economía (más del 80% en el último año), representando la tercera parte de la IED (US$ 862 millones en 2011).

Este es un punto al que hay que prestarle atención. En los últimos años, debido a un contexto internacional benigno, con términos de intercambio favorables al país, Uruguay no solo captó importantes inversiones, sino que las utilidades que las mismas generaron se reinvirtieron en su mayor parte. Pero tarde o temprano los inversores externos desearán hacerse de sus utilidades, lo que va a significar una salida importante de capitales.

Como el ingreso de capitales fue superior al déficit de la cuenta corriente, aumentaron los activos de reserva del BCU en US$ 2.433 millones, superando la barrera de los US$ 10.000 millones.