El riesgo de descapitalizar el BCU

HORACIO BAFICO Y GUSTAVO MICHELIN

La política monetaria ocupa el centro del análisis económico de esta semana porque está fijada para el viernes próximo la primera reunión del Copom del año y ahí se determinarán los parámetros que permitirán elaborar el escenario de inflación, tasa de interés y tipo de cambio para los próximos meses. Adicionalmente, el Presidente del BCU anunció la semana pasada que se está estudiando cuánto se puede destinar de los activos de reserva que administra la autoridad monetaria al cumplimiento de objetivos vinculados al gasto fiscal o reducción de la deuda.

Estos dos temas llevan directamente a considerar los números del BCU, en particular al balance de dicha institución. Para ello se analizará: a) cómo se llega al nivel actual de reservas y qué impacto generó en el mercado de cambios, b) cuánta liquidez en moneda extranjera dispone de forma que pueda utilizarse para otros fines que los que tiene dicha Institución y c) cuál es la perspectiva del balance de dicha institución y de la política monetaria.

BALANCE. Los temas contables a priori siempre parecen impenetrables y generan el rechazo de los lectores no especializados porque se presumen áridos. En realidad, si se reduce a lo esencial de un balance, se trata de algo muy sencillo. Veamos un caso extremadamente simplificado: la diferencia entre lo que alguien tiene (activos) menos lo que debe (pasivo) es idéntico al valor que tiene para su propietario (patrimonio). Si tengo $ 100 de activo en caja y debo $ 100 a un amigo, entonces el valor de lo que tengo considerado en ese momento (tal como si cerrara el negocio) es cero. Si lo que tengo supera lo que debo, mi patrimonio es positivo. Si es inferior estoy en problemas, porque si me piden lo que debo, no me alcanza para pagar con lo que tengo.

A esta visión estática se puede agregar un análisis dinámico. Siguiendo el ejemplo sencillo, los $ 100 en lugar de estar en caja pueden ser colocados y generar ingresos en los años venideros por concepto de intereses. Por otro lado, si los $ 100 se los debo a un banco en lugar de mi amigo, me generan la obligación de pagar intereses. Año a año tendremos por lo tanto ingresos de la tenencia del activo por un lado y egresos derivados del pasivo contraído por otro. Si el resultado es positivo (gano más de lo que pierdo), entonces aumenta el activo o se reduce el pasivo. De ocurrir esta dinámica, en el balance de los años venideros aumentará el patrimonio.

Si la dinámica es de mayores pérdidas que ganancias, entonces me acerco a la situación problemática de la falta de activos que equilibren el pasivo.

ACUMULACIÓN. Del lado del activo del BCU se encuentran las Reservas Internacionales. A mediados de marzo totalizaban US$ 8.088 millones, con un crecimiento de US$ 102 millones en lo que se lleva del año 2010.

El proceso de acumulación se alimenta principalmente por la compra de divisas que surgen de la intervención en el mercado de cambios. Estos dólares que compra el BCU aumentan los activos de reserva (US$ 609 millones al 16 de marzo), al igual que los intereses que recibe por las colocaciones que realiza de estos activos (US$ 20 millones cobrados y US$ 19 devengados). Por su parte, los retiros que hacen los residentes de sus cuentas en el BCU, principalmente los bancos y el Gobierno, reducen el total de activos de reserva del BCU.

La autoridad monetaria ha intervenido en el mercado de cambios intentando sostener el precio del dólar. Si se mira la evolución de la compra de divisas a lo largo del tiempo, se comprueba que en 2009 se compraron US$ 941 millones; en el 2008 se compraron solo US$ 94 millones debido a que se siguió una política de otorgar liquidez al sistema financiero por la crisis internacional. En el 2007 las compras alcanzaron US$ 1.167 millones.

Por lo tanto, en términos históricos, la intervención del primer trimestre del 2010 es muy alta y ha logrado sostener el tipo de cambio levemente por debajo de los $ 20. Muy parecido a una política de tipo de cambio fijo o al piso de una banda de flotación.

El resultado es la acumulación de un activo en moneda extranjera en el balance del BCU que, de acuerdo a la última presentación del Presidente de dicha institución, se debería hacer con fondos fiscales para no acumular instrumentos financieros que no son deseados en el balance del BCU.

LIQUIDEZ. Para analizar si esta masa de instrumentos financieros aceptados en los mercados internacionales que tiene el BCU se puede utilizar para otros fines, podemos ver primero cuánto es líquido y cuánto sería deseable mantener para cumplir los objetivos de balanza de pagos.

La planilla de liquidez internacional del BCU en enero señala que cuenta con US$ 8.041 millones que se componen por US$ 6.887 millones en títulos públicos emitidos por otros países, depósitos en bancos internacionales (US$ 763 millones), Derechos Especiales de Giro contra el FMI (US$ 382 millones) y US$ 9 millones de oro.

A esta suma se le puede restar lo que es dinero "prestado" por los bancos que conforma una suma que en el corto plazo puede ser solicitada y por lo tanto exige la tenencia de liquidez. Se trata de un valor que neto llega a US$ 2.100 millones.

¿Qué obligaciones en moneda extranjera tiene el BCU en el corto plazo? De acuerdo a la planilla de liquidez mencionada, en el próximo año debe hacer frente a US$ 2.084 millones. Esta cifra es muy parecida a los tres meses de importaciones del país, otra medida internacionalmente aceptada como referencia para el nivel de reservas deseable para un país. Por lo tanto se podría fijar en el orden de los US$ 2.000 millones un nivel mínimo de activos de reservas a acumular. Por lo tanto, desde el punto de vista de la liquidez hay un "exceso" del orden de US$ 3.900 millones.

DINERO. Para ver si ese dinero "sobra" y se puede utilizar para otros fines conviene volver sobre el concepto de balance de la autoridad monetaria y los objetivos que esta tiene por carta orgánica. El balance no solo incluye los activos y los pasivos en moneda extranjera de corto plazo que componen la liquidez analizada hasta el momento. Falta principalmente la presencia de los pasivos en moneda nacional que incluyen, nada más y nada menos, la emisión de dinero y los instrumentos de regulación monetaria emitidos.

El BCU tiene un activo preponderante que son las reservas internacionales, que al final de febrero del 2010 equivalen a $ 161.602 millones.

¿A quién le debe? Las principales cuentas a pagar son las Letras de Regulación Monetaria y los títulos de deuda en UI ($ 100.356 millones) que se suman a los pasivos monetarios ($ 39.518 millones). Como existen otros pasivos del BCU, en la situación actual, ¡no tendría patrimonio! Es un caso parecido al ejemplo inicial: lo que tiene, lo debe.

Por lo tanto, si utiliza parte de sus activos, el resultado final será una institución con más deuda que disponibilidad de recursos. En consecuencia, el uso de la liquidez deberá estar acompañado de una capitalización del banco por parte del Estado tal como está previsto en la Carta Orgánica votada en octubre del 2008.

Por último, la visión dinámica del balance. Los activos generan ingresos y los pasivos obligaciones. ¿Cómo estamos hoy? En el primer trimestre, los ingresos que generaron los activos fueron US$ 39 millones que mencionáramos cuando analizamos el proceso de acumulación de reservas. Del lado del pasivo se generaron egresos. Los intereses que efectivamente se pagaron por instrumentos de política monetaria fueron $ 1.629 millones (equivalen a US$ 83 millones). A estos habría que agregarle lo devengado por la deuda del BCU en UI y en moneda extranjera.

Son cifras aproximadas, pero claramente la dinámica del balance del BCU indica que tiene un exceso de liquidez en dólares pero carece de capital y enfrenta, con su política de sostener el tipo de cambio, una dinámica destructiva del patrimonio de la institución. Esta debilidad genera la preocupación sobre la capacidad con que contará para manejar la política monetaria y controlar los precios en el futuro.