Maneja una estrategia de inversión en acciones de empresas de US$ 70.000 millones en una de las gestoras más grandes del mundo: Allianz Global Investors. Pero, antes de ser el Chief Investment Officer (CIO) del equipo de Systematic Equity, Michael Heldmann desarrolló una carrera en la física, ya que obtuvo una maestría en esa especialidad en la Johannes Gutenberg-Universität Mainz (Alemania) y un doctorado (PhD) en la Albert-Ludwigs-Universität Freiburg (Alemania). Previo a unirse a Allianz (en junio de 2007), fue investigador en el campo de la física de partículas durante cuatro años y medio en el laboratorio internacional CERN, Ginebra (Suiza). ¿Cómo es manejar una estrategia de inversión de US$ 70.000 millones? ¿Qué aportó la física a su trabajo en finanzas? ¿Cómo es la situación de los mercados, la Inteligencia Artificial y más? Heldmann estuvo en Uruguay para participar del Investment Masterpiece de la distribuidora de fondos DAVINCI Trusted Partner y este es un resumen de la entrevista que mantuvo con El País.

-¿Cómo es manejar una estrategia de inversión?

-Lo que hemos visto desde siempre era que donde realmente podemos añadir valor es en el análisis de los títulos, de las acciones de las empresas, de lo que hacen, cómo funcionan y qué números realmente pueden dar a lo largo del tiempo. En cambio, todo lo que está pasando a nivel de política, de macroeconomía, de todos esos factores externos en un cierto sentido, es muy difícil convertir eso en un éxito consistente durante los años en la parte de inversión. Es muy difícil tener una opinión del mercado, de la dirección del mercado, es muy difícil saber a dónde va el precio del petróleo, a dónde van los intereses, cuál va a ser el focus del nuevo gobierno de los Estados Unidos. Entonces, nosotros no sólo hemos decidido no intentar tener una previsión de esas cosas sino que hemos ido un paso más adelante y hemos decidido que vamos a crear un sistema de construcción de cartera (de inversión) donde activamente neutralizamos estos factores en la performance del fondo. Cuando creamos una cartera, y por ejemplo, el modelo dice “me gustan las empresas que se podrían aprovechar de una subida del precio del petróleo”, lo que decimos nosotros como humanos es: vale, eso está muy bien, pero por la gestión del riesgo eso significa que también tenemos que comprar algunas empresas que se podrían aprovechar de una bajada del precio del petróleo para que luego haya un equilibrio de esas dos cosas. Porque realmente, no creo que podemos hacer una previsión fiable del precio del petróleo mañana. Entonces esa cartera que tiene las dos partes va a ser más estable y va a tener más éxito a lo largo del tiempo que la otra que tiene un peso muy fuerte en un lado. La de un peso muy fuerte en un lado puedes tener suerte y puede dar un resultado muy bueno mañana, pero a lo largo del tiempo vas a ver que tiene mucha volatilidad y que al final muchas veces ahogas básicamente las cosas positivas en tanta volatilidad en el mercado. No tener eso es un buen momento, porque creo que todos estamos de acuerdo que esa incertidumbre macro es más alta que nunca. Para buscar entre estas 30.000 acciones que tenemos en el mercado público, justo estas que realmente son las que tienen ese poquito de riesgo por encima del mercado, pero no un riesgo exagerado que realmente les puede llevar a bancarrota, eso es un poco el arte de todo esto: tener lo más posible por el menor riesgo que podemos alcanzar. Y ahí es donde nos ayuda toda la maquinaria, toda la tecnología que hemos construido durante estos 25 años. Siempre la idea es, ¿cuánto rendimiento extra podemos obtener por una unidad de riesgo? Eso es lo que realmente hacemos al día a día, intentar optimizar eso.

-Y en este caso, este fondo puntualmente, ¿cuántos activos tiene bajo manejo actualmente?

-La estrategia en total, lo es que Systematic Equity son US$ 70.000 millones, que es una de las más grandes del mundo por la parte del sistema. Justo la parte global son US$ 40.000 millones, el resto es Europa separado o Estados Unidos, mercados emergentes, Asia Pacífico y todo eso. Pero realmente vemos interés en todas estas regiones. Últimamente vemos un poco más de interés en la parte europea también, porque la gente está ajustando un poco sus pesos y realmente mucha gente tenía un sobrepeso en los Estados Unidos, pero realmente vemos un buen interés también en la parte global que tiene más o menos un 70% de Estados Unidos y 30% fuera de los Estados Unidos. Nuestra estrategia, que es algo también muy importante, utiliza todas las oportunidades en el mercado. O sea, nosotros compramos también empresas muy pequeñas (small caps), compramos empresas en mercados emergentes, en mercados de frontera, en Mongolia, lo que sea. Donde encontramos una buena idea, invertimos.

-¿Y cómo se hace para hacer una buena gestión con una cartera de inversión tan grande? ¿Ahí es la combinación de la parte humana, más la utilización de algoritmos, etc.? ¿O hay que ponderar mucho más la parte humana que el algoritmo?

-Creo que la combinación es lo que luego da los buenos resultados. El humano realmente lo que tiene que dar es un poco la dirección, es cómo hacer las preguntas, qué preguntas hay que hacer para luego llegar a una conclusión que deberá ayudar a la inversión y luego utilizar la tecnología para obtener esa respuesta para 30.000 acciones, sin tener que tener ahí una armada de analistas. Allianz es muy grande, pero realmente no nos podemos permitir 2.000 o 3.000 analistas, obviamente. Y aunque pudiéramos, no sería muy útil, porque si si tienes 1.000 analistas, cada uno cubre 10 empresas o algo así, luego realmente lo que te sirve es una opinión muy comparable a través de todas estas oportunidades que tienes en el mercado. No te sirve que haya un analista que da un foco a un cierto número o un cierto aspecto, y otro analista que da el foco y el peso a otro aspecto de la empresa, pues no lo puedes combinar luego en la construcción de la cartera. Necesitas una opinión muy homogénea, muy compatible entre todos estos. Si un analista se siente más cómodo con cierto tipo de empresas, dentro de un cierto sector, pues obviamente a la larga va a elegir más empresas de ese sector, independientemente si eso es una buena idea o no, es simplemente humano. Todo eso se puede mejorar con tecnología y se puede mejorar con un proceso de inversión y al final también la parte de inteligencia artificial no es que sustituya el portfolio manager, simplemente lo hace más eficaz y le da la posibilidad de cubrir más empresas con esas ideas que realmente vienen de la parte humana.

Foto: DAVINCI TP.

-¿Qué le aportó el hecho de justamente haber hecho toda una carrera profesional en la parte de la física, de manejar sistemas complejos, a la parte financiera que cuando ingresó no estaba tan desarrollado el trabajar con algoritmos, Inteligencia Artificial?

-Sí, estamos hablando de 2007, hace 20 años atrás, no era lo que es hoy claramente. Cuando uno ha hecho un PhD en algo como física, que es muy difícil y requiere de verdad muchísima energía y muchísimo compromiso a la cosa, pues uno aprende que puede superar estos problemas y puede realmente dar una respuesta que tiene sentido a estos problemas muy complicados. Y realmente nos lo encontramos también luego en la parte financiera, esos problemas son difíciles de solucionar, son cosas que tardan mucho tiempo, eso lo sabemos todos, que lo que pasa hoy y mañana en la cartera es completamente random, pero luego después de tres años, cinco años es cuando se ven resultados concretos. Y eso es muy parecido, cuando haces investigación fundamental académica, pues no sale algo mañana, no sale algo la semana que viene, sino después de tres años, cinco años. Tardé cinco años en hacer mi PhD. Pues ahí aprendes esa paciencia en un cierto sentido, pero no la paciencia de simplemente esperar a lo que pasa, sino que la paciencia en el sentido que cada día estás detrás de mejorarlo, de trabajar en ello para luego, después de tres o cinco años, ver un resultado positivo en todo eso que has hecho. Es un tipo de educación de carácter más que de las habilidades en un cierto sentido.

-Vivió la crisis de 2008-2009, la crisis de covid-19 en 2020 y 2021, el año 2022 que se dio que tanto renta fija como renta variable cayeran, algo que no es habitual y ahora este período de incertidumbre. ¿Cuál de esos períodos es el más difícil para manejar una cartera de inversiones?

-Creo que el de ahora no es el más difícil para nada, absolutamente no. El periodo de la crisis financiera fue uno de las más difíciles realmente para toda la industria porque era tan grande y tan violento también, y tan difícil de entender lo que estaba pasando con tantos efectos colaterales a todo el mundo financiero. Ese fue el momento más difícil en general en la industria. Cuando haces backtesting (prueba de un modelo o estrategia predictiva utilizando datos históricos) para ti mismo, para informarte y aprendes algo del mercado, eso te da una cierta seguridad en lo que haces realmente, en todo el análisis. Eso sí que te da una cierta confianza en lo que estás haciendo, que creo que nos ha ayudado mucho a superar estos momentos difíciles. Nosotros sabíamos que este proceso de esa manera funciona. Hay momentos en que no funciona, pero a la larga sí que funciona, entonces es cuestión de esperar. Nuestro peor año fue el del covid en 2020 en términos relativos al benchmark y ahí realmente el problema muy grande era que empezó el covid y realmente la economía real se iba al diablo. Pero el banco central tiraba tanto dinero barato, detrás del problema que el mercado cayó un 20% al principio cuando se publicó lo del covid, y después de cuatro semanas estábamos en cero (de caída) y al final del año estábamos 30% arriba. Eso es una situación que es muy extraordinaria y siempre he tenido mucha presión de cambiar algo en el modelo porque no nos iba nada bien, pero lo que decía era: “no podemos crear un proceso para un año tan extraordinario, no tiene sentido. Tengo que crear un proceso que funciona casi siempre, pero va a haber años que no funciona y este es un año de ellos y no lo vamos a cambiar”. Uno tiene que pensar que no se puede crear un proceso por un cisne negro, que es algo que se da una vez cada...

En 2021 era uno de los mejores años para nosotros. Y realmente también un poco más racional. Si tú veías, por ejemplo, la cantidad del M1 (dinero en poder del público), de la Reserva Federal, por ejemplo, estaba subiendo exponencialmente. Pues estaba claro que eso no puede seguir para siempre. No hay tanto dinero en el mundo para que siguiera en otros tres años o algo así. Entonces, era claro que tenía que acabar en algún momento y era claro también que lleva a un cierto nivel de inflación que luego hace subir los intereses también. Y si lo piensas en un momento, cuando hay tanto dinero barato, cuando hay empresas negativas, que lo hemos visto en Europa, menos 50 veces.¿Qué significa eso? Significa que un dólar ganado por una empresa en 10 años vale más que un dólar que gana mañana. Eso no tiene sentido. Todo ese riesgo de todo lo que puede pasar en esos 10 años no está dentro del precio, obviamente. Y por eso un modelo como el nuestro no puede realmente funcionar cuando el mercado tiene un problema tan fundamental como entre esos negativos. Entender todo eso sí que te da esos huevos de quedarte con la estrategia, aunque tienes 30.000 empresas y que gestionas y viene el CEO y te llama cada día: “oye que hay que cambiar algo, oye que eso no está funcionando”.

Foto: DAVINCI TP.

-Y en este período de incertidumbre, ¿qué es lo que se puede esperar del mercado?

-Creo que por una parte los Estados Unidos son muy atractivos todavía por la parte de las empresas en sí, la economía realmente tiene esa agilidad, tiene esa flexibilidad que no se ve en otros sitios del mundo básicamente. Y eso es una ventaja estructural que se va a quedar ahí. Y por eso. no creo que hay que vender, pero estos años súper positivos de los Estados Unidos también están acabándose. Luego por la parte europea, por ejemplo, las cosas han mejorado significativamente sobre todo en Europa, y en Alemania -también como una señal para Europa- está el paquete que se ha decidido de US$ 500.000 millones de euros de inversión en infraestructura y luego el compromiso al gasto en defensa son señales muy positivas, luego hay que ver un poco cómo es la implementación real, porque eso siempre es un problema en Europa. También en Asia hemos visto que son absolutamente capaces de tener innovación propia y no sólo copiada de los Estados Unidos y realmente eso crea ciertas tensiones con EE.UU., pero a la vez también hace a la zona en sí, una zona de inversiones interesante. En general no soy muy pesimista, para nada. Trabajo en renta variable, ¿qué voy a decir? No voy a ser pesimista, pero realmente creo que muchas veces la gente se fija un poco demasiado en los problemas. Porque muchas veces es fácil encontrar un problema y describir un problema con gran detalle, pero lo que es mucho más difícil es imaginarse la solución porque obviamente no la hay todavía y a veces tenemos esta tendencia de sobreestimar un poco la creatividad y la flexibilidad mental que tiene el ser humano para luego solucionar esas cosas. Y en eso creo muchísimo. Luego, por desgracia, esto es un efecto que funciona un poco, otra vez, en un sentido estadístico, como nuestra estrategia. Si tomas un montón de personas que tienen buena intención, que de verdad les vienen ideas muy buenas, mucho más de lo que nosotros nos podemos imaginar ahora, por desgracia todo esto no funciona cuando una persona tiene demasiado poder y demasiada influencia, porque una persona siempre puede ser una persona estúpida. La masa positiva, si no está influenciada, normalmente tiene una sentencia positiva, pero una persona siempre puede ser no muy lista o tener malas sentencias, lo que sea. No quiero decir nombres, pero hay muchos ejemplos en el mundo de la política, y claro, eso es un nivel de riesgo que está elevado, pero creo que no es para tanto en cierto sentido. Soy muy optimista que esas cosas al final se solucionan. En los Estados Unidos hemos visto momentos que el mercado suponía que Donald Trump podía hacer lo que quiere y que no le importa absolutamente nada, pero luego cuando se ha visto que sí, que realmente le importa lo que está pasando en el mercado y se deja influenciar, sea por sus amigos que están perdiendo miles de millones en el mercado cada día, o sea porque a él mismo le importa la opinión del público -no se sabe-, pero el resultado final es que no hace lo que quiere, que tiene límites en lo que hace realmente. Eso creo que es algo muy positivo en cierto sentido.

-Con respecto a la inteligencia artificial, y ya no utilizada como para armar una estrategia, sino desde el lado de esta moda de inversión en inteligencia artificial y en las empresas que son muy rentables como las productoras de semiconductores, chips, etc. ¿Cree que es una moda o cree que esto es una tendencia fuerte que llegó para quedarse y una vez que baje un poco la espuma, igual va a quedar un nivel alto?

-Hay que diferenciar un poco entre lo que es realmente la tecnología y el potencial de la tecnología y luego lo que está pasando en el mercado, en las valuaciones, por ejemplo, de Nvidia, Microsoft y todo eso. La tecnología yo creo que en nada es un hype, creo que es todo real y todavía la gente ni se puede imaginar lo que vamos a ver en los próximos cinco años con la tecnología. He estudiado esto, que son los Large Language Models hace 30 años. Y he visto la evolución durante los años. He visto como al principio íbamos a contar las palabras positivas y las negativas y haciendo el neto de las palabras. Luego mejorando los modelos a cosas un poco más elaboradas, luego lo que se ha descubierto. Cuando estás de verdad cerca y entiendes un poco de la tecnología, es impresionante lo que se ha logrado hacer y también lo que ya es posible, pero todavía no se ha creado como un producto real que se esté utilizando, creo que es un potencial tremendo. Cuando llamo a mi banco y me responde un ordenador, pienso, esto no va a funcionar. Pero, dentro de pocos años -a lo mejor son meses-, vas a pensar: “qué bien que me responde un ordenador, porque realmente me soluciona el problema en muy poco tiempo”. Va a ser así.

Luego, hay que hablar un poco de las empresas. Por ejemplo, el Deep Seek moment, que era una cosa bastante impresionante en el mercado, a mí me ha sorprendido mucho, pero no por la misma razón que creo que ha sorprendido a otras personas. A mí me ha sorprendido mucho la reacción del mercado, pero el Deep Seek moment en sí, yo pienso que era la esperada. Porque si uno está un poco dentro del mundo de la inteligencia artificial y todo eso, se veía muchísimo que toda la parte que no es open source, que no es Open AI, que es todos estos modelos que han salido que son open source, estaban acercándose más y más y más al Chat GPT. Entonces estaba bastante claro que esta “commoditización” iba a pasar dentro de nada. Me sorprendió muchísimo ese momento en que vino Deep Seek y de repente todo el mercado se dio cuenta que esto no estaba tan protegido como parecía. Para mí era obvio que no estaba tan protegido, pero al mercado le ha sorprendido muchísimo. Creo que por otra parte el mercado se está equivocando un poco, en el sentido de que Deep Seek es mucho más eficiente, pero el cuello de botella no es la eficiencia ahora. El cuello de botella es realmente crear productos con la tecnología. No es cuestión de que luego se compran menos GPUs porque puedes hacer lo mismo con menos. No, no, no. Vas a hacer más con la misma cantidad de antes, con el mismo presupuesto que has tenido antes, pues compras 10 veces los GPUs en el futuro o consigues 10 veces más con el modelo más eficiente, pero compras la misma cantidad de GPUs. Entonces no veo por qué debería de bajar Nvidia mucho, y en realidad se ve que al principio ha bajado mucho, pero luego ha recuperado una buena cifra. Y también hay que ser sinceros, nadie sabe realmente si Nvidia debería valer eso o 20% menos o 20% más, son proyecciones de muchísimos años con factores de crecimiento exponenciales. Así que yo todo eso lo veo muy positivo, lo veo muy dinámico. Veo que también hay que tener un poco de cuidado con el riesgo porque realmente muchas cosas son proyecciones que no sabemos tanto y el sentimiento que está detrás tiene más impacto de lo que debería tener, pero en general positivo sin duda.

-Las denominadas “siete magníficas” (acciones de siete empresas tecnológicas que han tenido un rendimiento excepcional como Appel, Microsoft, Alphabet –Google-, Amazon, Nvidia, Meta y Tesla) siguen siendo las “siete magníficas” o hay alguna que hay que ir bajando de ese grupo?

-Voy a tener un poco de cuidado porque no puedo hablar de títulos individuales, pero realmente no todos las “siete magníficas” son iguales y lo sabemos todos. En el ciclo de todo eso de inteligencia artificial, al principio es un poco lo del picks and shovels (N. de la R.: estrategia que consiste en invertir en las herramientas necesarias para una industria en vez de en la industria en sí), que es el hardware, semiconductores y todo eso. Creo que eso dura más de lo que se está suponiendo ahora, entonces esa parte la veo todavía muy muy atractiva. Luego vienen los que crean productos que se pueden vender, pero en el sentido de utilizar la tecnología todavía que son los cloud providers y todo esto y creo que es también muy buen momento para eso. Pero, luego vienen los que realmente lo utilizan para hacer algo fuera del sector de informática, para mejorar la producción en una empresa industrial por ejemplo y ahí todavía no estamos. Ese hype o ese subidón, que creo que dentro de unos años vamos a ver ese cambio, todavía no estamos ahí. Hay que tener un poco de cuidado y muchas promesas alrededor de, por ejemplo los autos que se manejan solos, que realmente luego va a ser una flota de taxis que puedes mandar tu coche a ganar un poco de dinero cuando estás trabajando en la oficina, pues ahí estamos más lejos de lo que algunos cuentan, al día a día.