Inflación sin corrección cambiaria

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Con precios de exportación elevados, con mercados emergentes que no solo crecen a la mayor tasa que se tenga noticia en la historia sino con el período de expansión más prolongado y capitales que llegan en abundancia a esta zona del globo, el gobierno tiene la dicha de prácticamente no enfrentar restricciones económicas. Bajo este marco, el mix elegido de políticas económicas, política fiscal expansiva y tasa de interés para remunerar el capital de corto plazo superior a la del resto de mundo, solo logra que el proceso se exacerbe, el dólar se planche y la inflación resulte inconvenientemente alta. Precisamente, son estos últimos (tipo de cambio e inflación) los principales problemas que se plantean desde hace buen tiempo. El gasto público crece de manera constante y a tasas relevantes, al tiempo que la recaudación, producto del crecimiento económico por los factores indicados (precios de materias primas, crecimiento mundial y abundancia de capitales), suministra recursos sin mayores dificultades. Lejos están las épocas de penurias en los ingresos, donde cualquier erogación adicional implicaba ponerse al borde de la irresponsabilidad. Peor aún son las épocas donde la recaudación cae, y de allí la importancia de aprovechar el momento -que lleva 9 años- ya que luego si no se dispone del necesario colchón, los ajustes se deben hacer de golpe. En el mundo, las reducciones del ratio gasto/PIB se dieron básicamente por aumento real del segundo y no por reducción del primero. En Uruguay en estos 9 excepcionales años, el cociente creció.

LA MACRO LOCAL HOY. Los fenómenos económicos no son fáciles de cuantificar ex-ante en función de que dependen de una serie de factores, la intensidad con que cada uno de ellos se presente y la reacción de los agentes al momento de producirse algún evento que les haga cambiar la conducta. Lo que es fácil es saber "para qué lado disparan" las variables ante cambios de entorno. En una palabra, es fácil saber qué va a pasar, pero no cuán grande o profundo será el suceso. Así las cosas, es claro que la producción local deberá sufrir un ajuste a la baja, al menos en su ritmo de crecimiento o tornarse negativo. Algunos sectores como el industrial, parece ya estar en ese proceso a juzgar por los dos últimos trimestres, pero vendrán otros como la construcción y los servicios. Cuando esto suceda, comenzará a resentirse la recaudación y con ello ya no será tan fácil continuar financiando la expansión del gasto público. En los hechos, conocidas las cifras hasta marzo de este año, no me atrevería a afirmar que el proceso no haya empezado. En efecto, los gastos totales del gobierno central, excluyendo el pago de intereses y ajustados por el adelanto en el pago de salarios y pasividades, crecieron durante el primer trimestre un 22% en valores nominales, al tiempo que los ingresos lo hicieron un 13,2%. La diferencia es significativa y se redujo porque en marzo de este año la recaudación de la DGI fue normal, cosa que no había acontecido el año pasado cuando en dicho mes el aporte de las empresas públicas fue muy reducido debido a un crédito que utilizó Ancap. Es decir, seguramente el panorama sea peor al que estas cifras sugieren.

Con estos guarismos a la vista, algunos podrían pensar que existen riesgos a corto plazo. Desde mi punto de vista no los hay, porque el gobierno dispone de una importante caja acumulada que puede usar y, más importante que el stock, el país también cuenta con abundante crédito externo. El problema radica en cómo se presentará el futuro más allá de este año y, quizás, el próximo porque si las incipientes tendencias se consolidan y la tasa de crecimiento no retoma su ritmo anterior, el nivel de déficit se volverá demasiado alto como para que perdure por mucho tiempo. A su vez, según mis cálculos, la deuda es abultada a poco que se la ajuste por los valores de tendencia del dólar y del PIB. Aunado a lo anterior, la tasa de interés real negativa que se abona sobre la deuda, hoy suministra recursos de los que no se dispondrá más adelante.

INFLACIÓN. Las medidas de inflación de núcleo hablan de una reducción de apenas 0,5% de la inflación anualizada a abril desde la suba de tasas del BCU, en línea con la total que domina los titulares de prensa. Sus guarismos continúan entre 8,3 y 8,6% anual gracias a algunas medidas a costa del fisco y otras que introducen problemas de medio plazo. Así, un nuevo subsidio a los boletos de estudiantes y a las patentes, el no reflejar los costos reales en las cuotas mutuales y retrasos en las adecuaciones de las tarifas de combustibles, incidieron y bastante.

El riesgo de pasar el 10% y comenzar un proceso de indexación más exacerbado está latente desde hace más de tres años y hasta ahora se ha evitado, pero el tiempo se estrecha, lo mismo que los recursos. Seguimos en una zona bien cercana jugando con todo a nuestro favor. Bastará una pequeña corrección cambiaria para que cambiemos de régimen y ese será el momento de ver la reacción y prioridad de las autoridades. ¿Se asumirá que se debe evitar la indexación hacia atrás de gastos y salarios, o seguiremos como hasta ahora?

TIPO DE CAMBIO. A todo esto se agrega una situación de tipo real de cambio de las peores de la historia con los países fuera de la región. Entre 45% y 52% debería subir el tipo de cambio para lograr la paridad con Europa y aproximadamente un 57% para lograrla con Estados Unidos. Grosso modo podemos decir que una suba del 55% del tipo de cambio nos llevaría al promedio de la historia. Respecto a la región, hasta marzo con Brasil estamos en el promedio, mientras que con Argentina tenemos un atraso que para recuperarlo deberíamos tener una moneda 30% más depreciada. En términos de promedios anuales, con los países extra regionales el 2011 fue el año de la mayor valorización de nuestra moneda desde el quiebre de los acuerdos de Bretton Woods, -el comienzo del tipo de cambio libre- en 1971, con excepción de 1981 con Estados Unidos y 1981-1982 con Europa, la época de la "plata dulce".

El agravante es que mes a mes la situación con la extra región se deteriora, básicamente porque el tipo de cambio nominal no se mueve al tiempo que nuestra inflación es entre 3 y 4 veces la de esos mercados. Con Brasil estamos viendo cómo el real se deprecia y con Argentina, por el momento, lentamente mejora la situación de esta variable clave, al menos tomando el tipo de cambio oficial.

¿CÓMO CORREGIR? Es natural que el proceso de corrección se dará porque la economía real siempre gana, nadie puede precisar el momento, pero lo seguro es que va a suceder. Dado lo anterior, lo mejor es anticiparse lo más posible al evento de manera que el pasaje de un punto a otro sea suave, o al menos evitar un cambio brusco. Para ello se necesita una política fiscal mucho más contractiva, generadora de superávits fiscales relevantes y no de los déficits actuales, los que, ajustados por el ciclo rondan el 4% del PIB, unos US$ 2.000 millones al año. La otra política a llevar adelante es reducir de manera significativa la tasa de interés de referencia que fija el BCU, cuyo vínculo con la tasa de inflación doméstica es una mera casualidad. Al respecto, hace unos meses dediqué una columna completa a explicar por qué la misma carece de valor en nuestra economía. La razón es sencilla; bajo volumen de crédito en relación al PIB (22%), crédito en moneda nacional del 50% de ese reducido monto, del total de crédito en moneda nacional el 75% se coloca a las familias a tasas superiores al 50% anual y bajo grado de pesificación de depósitos. Ciertamente no encuentro el canal de trasmisión para que surta efecto, entonces sería un milagro que la tasa de interés de referencia tenga alguna incidencia significativa en la actividad real y, por ende, su fijación solo funciona como remuneración de los capitales de corto plazo.

La política fiscal que describimos al inicio y remunerando muy bien en términos comparativos a los capitales de corto plazo, con abundante dinero en caja y crédito sin restricciones, apunta a profundizar el desequilibrio. Tenemos el resultado previsto, un dólar planchado con ciertas oscilaciones y una inflación del 8% anual, perdiendo entre 5% y 6% de capacidad de competencia al año frente a los socios extra región. Partiendo del peor registro histórico, es claro que no es una situación de equilibrio de largo plazo y precisamos ya una corrección, pero la misma por el momento no parece cercana y menos que se procese de manera ordenada y voluntariamente de parte del gobierno. Una vez más la inconsistencia temporal de los gobiernos juega su papel.