Contra lo natural del mercado

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Hay una regla básica en microeconomía que indica lo siguiente: cuando a un determinado precio, la cantidad ofrecida de un bien, un servicio o como veremos, una moneda -en nuestro caso el dólar- es mayor que la cantidad demandada, su precio debe caer. Según los últimos datos de la balanza de pagos de Uruguay, que registra los movimientos comerciales, financieros y de capital entre los residentes de nuestro país y los del resto del mundo, existe en nuestro mercado de cambios un exceso de dólares ofrecidos sobre la cantidad demandada al rango de tipos de cambio vigentes. Digo rango porque en nuestro país, unas veces existe flotación cambiaria y otras veces, fijación del precio de la moneda extranjera lo que obviamente hace variar su precio. Por un lado, los exportadores de bienes y de servicios aportan una cantidad de divisas mayor que la cantidad requerida por quienes importan bienes y servicios del resto del mundo, incluyendo acá el servicio neto por intereses de la deuda de privados y sobre todo del gobierno y otras remuneraciones por el estilo. Por otro, los extranjeros que han decidido invertir en nuestro país han traído y traen una masa de moneda extranjera que supera ampliamente la de los uruguayos que desean hacer inversiones no financieras en el exterior. Los extranjeros que invierten en la construcción en Montevideo o en Punta del Este por ejemplo, deben pagar los gastos en pesos uruguayos; con quienes invierten en un sector agrícola expansivo como el actual, ocurre lo mismo y así se pueden seguir enumerando ejemplos. El sector público uruguayo también trae del exterior mayor cantidad de dólares por préstamos recibidos que los que emplea para pagar los vencimientos de su abultada deuda y tan solo el sector privado -los bancos- envía excedentes financieros en mayor escala que los que trae, no obstante el atractivo que representa un diferencial de tasas de interés favorable a la local sobre la internacional y que estimula al descalce de monedas, al llamado "carry trade". Si a lo anterior sumamos el estímulo dado a los agentes económicos y financieros que actúan en Uruguay para desdolarizar sus posiciones -léase para preferir tener activos financieros en moneda local, en particular los bancos, las AFAP y otros agentes similares- se vuelve más evidente aún que la moneda extranjera que se vuelca al mercado de cambios excede largamente la que se viene a buscar. La consecuencia lógica es, obviamente, la presión bajista que, en este caso, el dólar sufre ante el peso uruguayo.

VAIVENES. Hasta no hace mucho tiempo la política cambiaria del Banco Central intentaba conciliar dos objetivos: evitar presiones inflacionarias y evitar presiones bajistas sobre la competitividad de la producción de bienes y de servicios transables. Cuando la inflación amenazaba trepar, se produjeron bajas en tarifas públicas o dilación en su ajuste y, sobre todo, el tipo de cambio se dejaba librado, hasta cierto punto, a las fuerzas del mercado por lo que la presión bajista se concretaba en menor cotización del dólar. Cuando la inflación tendía a encauzarse y bajar, se intervenía para evitar declinaciones mayores de la competitividad. La actitud asumida en el manejo de la política cambiaria nunca fue explicitada totalmente. Motivos como mitigar fluctuaciones bruscas del tipo de cambio y depreciación del dólar a nivel mundial eran esgrimidos para justificar la participación -más allá de la derivada de sus lógicas necesidades- de los bancos oficiales en el mercado de cambios. La conclusión fue una ganancia de reservas impresionante, a un altísimo costo para el Banco Central que le generó una importante situación patrimonial negativa.

Hacia fines de junio, no obstante el énfasis puesto hasta entonces por las autoridades en justificar que el precio de equilibrio del tipo de cambio era el vigente, su postura cambió abruptamente. Tras decir que el valor del dólar levemente por encima de 19 pesos no afectaba la competitividad luego de haberlo dicho también cuando estaba a 20,10 pesos en noviembre pasado, o a 24 en abril de 2009 o a 19 también en agosto de 2008 -desde entonces los salarios crecieron más de 28% medidos en dólares-, se insinuó que el verdadero valor de equilibrio está entre 21 y 22 pesos. Aunque negado como meta cambiaria por algunos integrantes de la conducción del BCU y planteándose la ausencia de objetivo cambiario por ellos y por algún jerarca de mayor rango, desde el Ministerio de Economía se esbozó una política cambiaria diferente y que, además, sería conducida desde dicha Secretaría. Para ello se comunicó que se comprarían dólares con colocaciones de deuda -no del BCU- a plazos largos en unidades indexadas y que se utilizaría además, el superávit primario -antes del pago de intereses de deuda- del Gobierno Central.

CONSECUENCIAS. Ante los anuncios, claros en ambos sentidos -el que situaba al dólar de equilibrio entre 21 y 22 pesos efectuado por el Subsecretario de Economía y el otro, el que hicieran las otras autoridades económicas sobre la ausencia de un valor objetivo para el tipo de cambio y sobre cómo se conduciría la política cambiaria desde julio-, muchos agentes económicos, desconcertados, se volcaron transitoriamente hacia el dólar. Su valor trepó hasta los niveles señalados por el Subsecretario. Luego, ha ido cayendo reflejando la verdadera realidad: existe un excedente importante de moneda extranjera en el mercado de cambios no solucionable por la intervención oficial como se definiera. Si las autoridades desean un tipo de cambio mayor porque reconocen que la competitividad está amenazada tras la evolución relativa de salarios y tipo de cambio, entonces se debe intervenir como se ha sugerido. Pero en los términos planteados la intervención no será exitosa para mantener el tipo de cambio actual o elevarlo. La intervención deberá ser más intensa y estar secundada por otras políticas.

La intensidad de la intervención se asocia al logro de un superávit primario mucho mayor al actual, tal vez del doble o más. Y además, si se desea que la intervención sea efectiva aún intensificándola -lo cual llevará tiempo pues no se puede lograr de un mes para otro-, se debe complementar con una política salarial que sea consistente con el estado de resultados de las empresas productoras de bienes transables. Es imposible seguir pensando que los aumentos salariales nominales expresados en dólares no afecten la ecuación empresarial y no la hagan negativa. Asimismo, la política monetaria debería cooperar con una tasa de interés de referencia significativamente menor y menores también las de rendimientos de los títulos que emite el Gobierno Central. En definitiva, sin un ajuste sustancial de las diferentes políticas macroeconómicas, ni el tipo de cambio que resultará en el mercado ni el tipo real de cambio mejorarán como implícitamente, aunque no se diga, se desea.