Este contenido es exclusivo para nuestros suscriptores.
A medida que se acerca la fecha de las elecciones presidenciales, los cruces entre el oficialismo y la oposición en Argentina sobre la herencia económica que recibirá el próximo gobierno adquieren cada vez mayor intensidad. En esa disputa, el tema que viene monopolizando el debate está asociado a los efectos del elevado stock de deuda en pesos argentinos que han acumulado en los últimos tres años tanto el Tesoro como el Banco Central de la República Argentina (BCRA). La tensión comenzó a escalar a partir del 6 de febrero, cuando Juntos por el Cambio, el principal frente de oposición, lanzó un duro comunicado en el que señaló que el gobierno está dejando “una bomba armada para el pueblo argentino”.

“En tiempos electorales los inversores en Argentina tradicionalmente le huyen al posicionamiento en pesos. Con eso, el problema que presenta la deuda es su dinámica. Los plazos en los que se está colocando la deuda son cada vez más cortos y las tasas de interés que se ofrecen son cada vez más altas porque sin esas condiciones, no habría demanda para renovar los títulos en pesos que vencen”, dijo a El País Pablo Repetto, jefe de Research de Aurum Valores, en Buenos Aires.

Sin acceso a los mercados internacionales de deuda, el gobierno de Alberto Fernández financió con emisión monetaria del Banco Central gran parte del déficit fiscal primario registrado durante la pandemia. El rojo de las cuentas públicas fue el equivalente al 6,5% del PIB en 2020 y al 3% en 2021. Agotado el límite de asistencia monetaria del BCRA que se estableció en el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI), la principal fuente de financiamiento del Tesoro pasó a ser el endeudamiento en el mercado doméstico. Con bancos y empresas que se vieron prácticamente forzadas a aplicar parte de su excedente en pesos a títulos del Tesoro ante la falta de otras opciones por el cepo cambiario, el stock de deuda saltó de 6 billones de pesos argentinos a fines de 2021 a 13,8 billones de pesos argentinos (unos US$ 72.200 millones a la cotización del dólar oficial) al cierre del año pasado.

Ese financiamiento en pesos suele ser reivindicado por el gobierno de Alberto Fernández como un logro que lo diferencia del abultado endeudamiento en dólares registrado durante la administración de Mauricio Macri. Sin embargo, la estrategia no está exenta de riesgos. Ante la larga historia de incumplimientos y reestructuraciones de deuda en Argentina, parte de los inversores privados empezaron a dar señales de que no están dispuestos a renovar los títulos que vencen después de las elecciones primarias de agosto. El principal riesgo es que los pesos que no se destinen a renovar la deuda puedan presionar aún más sobre la cotización de los dólares paralelos y la inflación.

Ante esos peligros, el gobierno ha venido ajustando el menú de títulos públicos que ofrece en las licitaciones periódicas para intentar seducir a los inversores privados -bancos, compañías de seguro, fondos comunes de inversión y fondos off shore-, que retienen el 35,2% del total de títulos emitidos por el Tesoro. El resto está en manos de organismos y bancos del Estado nacional.

Por un lado, el gobierno viene convalidando una brusca suba de las tasas de interés. El martes pasado se llegó a pagar 118,2% efectivo anual por una Letra de Descuento que vence en mayo. Además, el gobierno ha venido acortando los plazos de colocación a tal punto que 13,3 billones de pesos argentinos (unos US$ 67.700 millones) vencen entre febrero y septiembre. Por último, con el objetivo de reducir los elevados riesgos que presenta la economía argentina, el gobierno pasó a ofrecer desde instrumentos ajustados al tipo de cambio oficial para cubrirse ante una eventual devaluación hasta otros indexados por el aumento de la inflación, pasando por los llamados bonos duales, aquellos que están atados al que registre mayor incremento entre la inflación y el dólar oficial.

“El Tesoro está disponiendo de un menú que se adapta bastante a lo que el mercado está pidiendo en cada momento, pero la atención está puesta más en lo que hará la nueva administración y no hay precio que pague ese riesgo. Los vencimientos son altos, sobre todo porque el gobierno no está pudiendo extender plazos más allá de septiembre”, dijo a El País Fernando Baer, economista asociado de Quantum Finanzas, en Buenos Aires.

Aún con los mayores incentivos ofrecidos por el gobierno para atraer a los inversores privados, en los últimos meses el Central debió salir a recomprar bonos en el mercado secundario para que las licitaciones del Tesoro alcancen altas tasas de renovación. Sin embargo, esa estrategia no parece sustentable dado que implica más emisión monetaria por parte del BCRA, pesos argentinos que luego deben ser retirados del mercado mediante el lanzamiento de instrumentos de absorción monetaria como las Letras de Liquidez (Leliq) y Pases para que no presionen aún más sobre la inflación y el dólar.

Al devengar intereses a una tasa superior al 100%, el stock de Leliq y Pases se transformó en una “bola de nieve” que no para de crecer. Al cierre de enero pasado, esa deuda remunerada del BCRA ya ascendía a 10,4 billones de pesos argentinos, el equivalente a unos US$ 53.000 millones al tipo de cambio oficial y al doble de la base monetaria. Con semejante stock y tasas al alza, los intereses pagados a los bancos por esos pasivos del Banco Central treparon el año pasado a 3,38 billones de pesos, el equivalente al 4,1% del PIB.

Como en un círculo vicioso, el pago de esos intereses implica más emisión monetaria por parte del Central, con el consiguiente incremento de la deuda remunerada. A esa emisión endógena se viene sumando la requerida para comprar los bonos que no son renovados por los inversores privados, lo que implica un financiamiento indirecto al Tesoro. Con esos canales de emisión encendidos y una demanda de pesos deprimida, la inflación sigue su camino ascendente: en enero alcanzó al 98,8% interanual.

A esa inestabilidad económica se agrega ahora el factor político. Además de las duras disputas internas dentro de la coalición de gobierno, la oposición que, según los sondeos, tiene altas chances de llegar al gobierno el próximo 10 de diciembre sumó más incertidumbre al mercado. Al alertar sobre “la utilización abusiva de instrumentos financieros en pesos ajustados en dólares con tasas de interés imposibles de pagarlas”, el comunicado de Juntos por el Cambio ahondó las dudas sobre el futuro de la deuda si esa coalición accede al gobierno.

“Es un combo complejo de administrar. Soluciones hay pero eso requeriría de una madurez política que hoy por hoy no se nota. El oficialismo podría ofrecer reducir más rápidamente el déficit fiscal para dejar al próximo gobierno una situación más ordenada, y la oposición podría dar señales más positivas para que la deuda pueda ir renovándose. Nada de eso existe hasta ahora. Si no hay señales claras de un lado y del otro, el problema de la deuda en pesos será creciente en los próximos meses”, dijo Repetto.