El PIB se contrajo un 1,4% durante el segundo trimestre y se ubicó un 2,5% por debajo del mismo trimestre de 2022. Si bien era esperable que el impacto de la sequía en la producción agrícola y en la generación de energía provocaran una caída del PIB, la afectación de la actividad económica fue algo mayor —y más extendida a la interna de los sectores— que lo previsto. En particular, frente al primer trimestre se observan caídas en el comercio y los servicios, hecho que probablemente refleje que el impacto del diferencial de precios con Argentina en nuestra economía es mayor al esperado.

En ese sentido, mientras que el gasto de consumo de los hogares aumentó un 4,8%, la recaudación de IVA cayó un 2,5%, indicando que al menos parte de dicho incremento fue abastecido con importaciones. Por otra parte, si bien se mantiene apuntalada por la inversión privada en vivienda y el plan de inversión en vialidad, la construcción evidencia los síntomas de la finalización de las grandes obras vinculadas a la tercera planta de celulosa y al ferrocarril central y acumula una caída de 6,6% en el último año.

Por otra parte, el escenario externo se ha deteriorado en las últimas semanas y podría ser más adverso durante 2024 que lo previsto meses atrás. En primer lugar, la economía argentina se deteriora semana tras semana y la resolución de sus problemas macroeconómicos insumirá tiempo y tendrá un impacto inicial negativo. El abaratamiento relativo de nuestro vecino nos acompañará durante 2024. Si bien una corrección de sus precios relativos y una mejora de su tipo de cambio real podrían reducir el diferencial de precios existente, no hay en el horizonte un escenario en donde el nivel de precios en Uruguay y Argentina se alineen, ya sea porque Uruguay se abarata (2002) o porque Argentina se encarece (2016). Ello plantea un desafío relevante para el sector turístico y las actividades comerciales en la frontera. A modo de ejemplo, es poco probable que Uruguay vuelva a tener un saldo turístico superavitario en US$ 1.500 millones (2% del PIB), como lo tenía hasta 2013. El empobrecimiento de nuestro principal cliente —y del principal destino de los uruguayos que viajan— hará que nuestro sector turístico sea estructuralmente más pequeño en los próximos años, con implicancias para las economías regionales y el empleo.

A su vez, las condiciones financieras globales se han deteriorado en las últimas semanas. El discurso “hawkish” de la FED, que no anticipa recortes significativos en la tasa de interés durante 2024, junto con reclamos por mayores aumentos salariales dada la pérdida generada por la inflación en los últimos años (en EE. UU. los salarios no suelen estar indexados a la inflación), han incrementado la incertidumbre vinculada a la trayectoria futura de las tasas de interés. El rendimiento de los bonos americanos a diez años aumentó 130 puntos básicos en los últimos cinco meses y alcanzó niveles no vistos desde 2007 (4,8%). Se trata de una variable clave para las economías emergentes, ya que su aumento reduce los flujos de inversión, aumenta el costo de financiamiento de los déficits fiscales y suele impactar negativamente en el precio de los commodities. En ese sentido, la desaceleración de la economía china —y la incertidumbre asociada a cuál será su tasa de crecimiento potencial en el mediano plazo— ha provocado una corrección importante en el precio de las materias primas, en particular la celulosa y la carne, ambas relevantes para Uruguay. El índice de precios de los commodities exportables se ubica en niveles similares a 2015-19, un período complejo para el sector agroexportador y para la economía uruguaya.

En este contexto, la economía uruguaya crecería menos que lo previsto en el bienio 2023-24. En torno a 0,5% en 2023 y algo más de 3% en 2024, en parte porque el efecto de la sequía y el cierre de la refinería de Ancap no estarán presentes. Ello naturalmente podría tener un efecto negativo en el mercado laboral, en particular considerando que el desempeño ha sido notoriamente mejor al esperado durante este año. El aumento mayor al esperado del salario real —derivado de la rápida caída en la inflación—, la persistencia del impacto del diferencial de precios en el comercio y algunos servicios y la desaceleración del sector de la construcción hacen difícil que el empleo mantenga su dinamismo.

Más importante aún es el impacto fiscal que podría generar un escenario de menor crecimiento. La convergencia del déficit fiscal al 2,5% en 2024-25, tal como está previsto en la Rendición de Cuentas, requiere que los ingresos aumenten en torno a 4% en términos reales durante 2024 y 2025. En ausencia de un crecimiento del PIB de esa magnitud, y en particular si la recaudación continuará afectada por la fuga de consumo hacia Argentina, para que el déficit fiscal se consolide en torno al 2,5% será necesario que el gasto público aumente en términos reales menos de lo que aumenta el PIB. Adicionalmente, si la tasa de interés internacional es estructuralmente más alta que lo previsto, el nivel de déficit fiscal que permite estabilizar el ratio deuda/PIB en el mediano plazo deberá ser menor.

Ante ello, es importante que los “hacedores” de políticas públicas tengan claro al momento de proponer iniciativas que incrementen el gasto público que cualquiera de ellas requerirá reducir el gasto en otras áreas, como mínimo, en igual magnitud.