OPINIÓN

La inflación en los países avanzados alcanzó niveles vistos por última vez hace más de cuarenta años, lo que obligó a los bancos centrales de estos países (excepto Japón) a iniciar un proceso de endurecimiento monetario que incluye elevar las tasas de interés y revertir, aunque gradualmente, la expansión monetaria iniciada después de la crisis financiera internacional y que se intensificó durante la pandemia de Covid-19.

El conflicto en Ucrania ha empeorado esta situación al impactar en los precios de las materias primas, especialmente alimentos y energía. Finalmente, el rebrote de casos de Covid-19 en China y las radicales medidas de aislamiento adoptadas por el gobierno chino en las regiones más afectadas, agregaron nuevos elementos de incertidumbre al escenario internacional por los impactos en las cadenas productivas globales, ya frágiles durante la pandemia. 

El FMI publicó una actualización de su Perspectiva de la economía mundial que, una vez más, recorta su pronóstico de crecimiento global para 2022 a 3,2 %, una disminución de 0,6 puntos porcentuales (p.p.) con respecto a su pronóstico de abril y 1,7 p.p. en comparación con el informe de octubre del año pasado. Para 2023, la previsión de crecimiento es del 2,9% – 0,7 p.p. menos que la previsión de abril. Las revisiones del crecimiento fueron especialmente fuertes en Estados Unidos: para 2022, pasó del 3,7% en abril al 2,3% ahora; para 2023, bajó de 2,3% a 1,0%.

Las previsiones de crecimiento del PIB en Brasil por parte del FMI en 2022 y 2023 son del 1,7% y 1,1%, respectivamente. En ambos casos, divergen de las proyecciones de mercado que recoge el Banco Central, de 1,9% en 2022 y 0,5% en 2023. Las proyecciones de mercado para 2022 han aumentado desde principios de año, cuando apuntaban a un crecimiento del orden de 0,3 %; para 2023 ocurrió lo contrario, con previsiones cayendo sistemáticamente en relación al crecimiento del 1,7% previsto para el próximo año.

Estos movimientos están interrelacionados. Por un lado, la actividad económica ha sido, de hecho, más intensa de lo esperado. La tasa de desempleo, por ejemplo, cayó en mayo a 9,8%, el nivel más bajo desde fines de 2015 y muy por debajo de las expectativas a principios de año (11,7% promedio anual). Por otro lado, la percepción de que este mejor desempeño de la actividad económica puede estar reflejando el impulso fiscal y la mejora en los términos de intercambio de la economía brasileña con el exterior, ambos de carácter transitorio, estaría incidiendo en las revisiones de las expectativas de crecimiento en 2023 a la baja.

La perspectiva de un crecimiento mundial reducido ya está afectando los precios de las materias primas: desde su punto máximo a mediados de abril, el índice CRB ya ha caído alrededor de un 10%. El alivio derivado de esta reducción sobre la inflación suele verse reforzado por las rebajas de impuestos recientemente aprobadas, en particular el ICMS (impuesto estatal sobre el consumo) sobre energía, combustibles y telecomunicaciones, que podría reducir la inflación en más de un punto porcentual este año. Las expectativas de inflación para 2022 han bajado de cerca del 9% a mediados de junio al 7,2% ahora; para 2023, sin embargo, pasaron de 3,5% (ligeramente superior a la meta de 3,25%) a 5,3%. En otras palabras, el Banco Central probablemente tendrá que mantener las tasas de interés en un nivel alto por más tiempo del previsto inicialmente, ya que el alivio de la inflación es transitorio, afectando con mayor intensidad la actividad económica del próximo año.

La combinación de una política monetaria restrictiva con expansionismo fiscal no es nada nuevo en Brasil. Según el IFI (órgano del Senado Federal para el seguimiento de la política fiscal), entre 2012 y 2014, el impulso fiscal —medido por la variación del resultado primario del gobierno central, excluyendo los ingresos y gastos no recurrentes y la variación de los ingresos resultantes de la fluctuación de la actividad económica— sumó el equivalente a 2,3 p.p. del PIB a la demanda agregada. En el mismo período, en el contexto de la política heterodoxa de ese momento, el Banco Central primero redujo la tasa de interés de 12,5% en julio de 2011 a 7,25% en marzo de 2013, para volver a subirla a partir de abril de 2013 a 14,25 % en julio de 2015. Fruto de esta combinación fue la aceleración de la inflación, del 5% a mediados de 2012 al 10,7% en enero de 2106, la explosión de la deuda pública, que pasó del 51,3% del PIB a finales de 2011 al 65,5% del PIB en diciembre de 2015, y la mayor recesión experimentada por el país desde 1930, con una caída acumulada del producto del 7,3% en 2015-16.

Bajo el pretexto de que los ingresos han crecido por encima de las expectativas (estimulados en parte por el ciclo positivo de los precios de las materias primas), el gobierno logró aprobar en julio un amplio paquete de transferencias en el Congreso (ampliación del monto pagado en la forma de Auxílio Brasil, ampliación de la asignación de gas y de la concesión de camiones) que suman R$ 41,5 mil millones. El objetivo es mejorar las posibilidades electorales del Presidente Jair Bolsonaro que busca la reelección, pero ocupa el segundo lugar en las encuestas.

La aprobación de estas medidas supuso una nueva excepción a la regla del tope de gasto (como ocurrió con las adoptadas a finales del año pasado), pero el represamiento de los gastos, la posibilidad de que los de carácter transitorio pasen a ser permanentes y la perspectiva del crecimiento más lento de los ingresos fiscales, son una fuente importante de presión futura sobre las cuentas públicas.

Los incumplimientos recurrentes de las reglas fiscales y los ataques al proceso electoral representan un debilitamiento de las instituciones. La evolución del riesgo país refleja este hecho, habiendo superado los 300 puntos medidos por el spread brasileño a cinco años, 80 puntos básicos por encima del nivel de mayo. El impacto sobre el tipo de cambio y el mantenimiento de la demanda, calentado por el efecto de la política fiscal, son factores que tienden a entorpecer la labor del Banco Central en el control de la inflación. Parece que la historia se repite.