TEMA DE ANÁLISIS

En mayo, los precios tuvieron un incremento anual de 6,6%, el más bajo desde 2018. Durante los últimos meses, la desaceleración de la inflación anual estuvo fuertemente incidida por lo sucedido al comienzo de la pandemia. En ese entonces, solamente entre febrero y abril los precios aumentaron 3,4%, ante un aumento de 7,4% en el precio de los alimentos, que representan el 26% de la canasta de consumo.

A su vez, el tipo de cambio, que aumentó un 14% entre febrero y marzo, tuvo un fuerte impacto en los precios, no solamente a través del precio de los bienes importados, como por ejemplo vehículos o electrodomésticos, sino que propició la suba en el precio de los alimentos que dependen de los precios internacionales. Por otra parte, la postergada suba en los precios de las tarifas públicas, que se efectivizó en abril de 2020, tuvo una incidencia de 0,8% en la inflación.

¿Por qué es tan relevante analizar lo sucedido al comienzo de la pandemia para explicar la baja actual de la inflación anual?

La inflación anual suele ser el indicador más difundido, y es la resultante de comparar el nivel de precios en el último mes frente a los del mismo mes del año anterior. Dicho indicador está rezagado, ya que se ve incidido en la misma magnitud por la evolución más reciente de los precios (por ejemplo, entre enero y mayo 2021) que por lo ocurrido casi un año atrás (entre junio y diciembre 2020). La inflación anual puede permanecer “alta” por varios meses, aun cuando se desaceleró meses atrás.

Entre junio 2020 y febrero 2021, la inflación anual se redujo lentamente de 10% a 9%, para luego caer rápidamente a 6,6% en los últimos tres meses. ¿La inflación se desaceleró en los últimos tres meses? No. Desde junio del pasado año, el aumento mensual de los precios ha oscilado en torno a 0,53%, equivalente a un nivel de inflación anual de 6,55%. Simplemente, en los últimos meses lo sucedido con los precios entre marzo y abril de 2020 salió de la base de comparación.

Por ese motivo, es relevante también analizar la evolución de la inflación mensual desestacionalizada. Bajo esa métrica, la inflación (0,53% en promedio) se ha mantenido en niveles consistentes con la meta establecida por el BCU desde junio 2020. El tipo de cambio, que se estabilizó en torno a $42,5 a partir de mayo 2020, la caída en el ingreso de los hogares (que se ha recuperado, pero se mantiene un 3,7% por debajo del nivel pre-pandemia), y la restricción de las actividades vinculadas a los sectores comerciales y de servicios han contribuido a la moderación de la inflación.

La reducción de la inflación y su convergencia hacia el centro del rango meta fijado por el BCU, que actualmente se ubica en 5,0% y se reducirá a 4,5% a partir de setiembre de 2022, es una de las principales aspiraciones de las nuevas autoridades del BCU. En el último año, la mediana de expectativas de inflación de los analistas encuestados por el Banco para los próximos 24 meses ha caído desde 8,25% a 6,75%. En ese sentido, el Comité de Política Monetaria ha dado señales de que, una vez superada la emergencia sanitaria, comenzará un proceso gradual de aumento de tasas de interés para asegurar la convergencia de la inflación y las expectativas al objetivo de inflación definido por el BCU.

¿Qué factores pueden ser determinantes para la trayectoria futura de la inflación?

Un aspecto importante que debe tenerse en cuenta es que las expectativas de inflación de los empresarios encuestados por el INE se mantienen todavía por encima del rango meta. A pesar de haberse reducido en los últimos meses, la inflación esperada por los empresarios para los próximos 24 meses se sitúa en 8,0%, 1,25 puntos porcentuales por encima de la esperada por los analistas y casi tres por encima de la proyectada por el BCU para ese período (5,2%).

Existe evidencia de que las proyecciones de los empresarios suelen ser más acertadas, ya que éstos son fijadores de precios. En ese sentido, la inminente negociación salarial será determinante para la convergencia en el mediano plazo (o no) de la inflación a los niveles planteados por el BCU. Las pautas de aumentos salariales nominales deberán ser consistentes con las expectativas de inflación futura, ya que aumentos en base a la inflación pasada contribuirán a perpetuar los niveles inflacionarios actuales. Es importante mencionar que éste hecho no imposibilita mejoras en el salario real de los trabajadores. Un aumento del salario real de 1% anual puede lograrse tanto con aumentos nominales de 8% y una inflación de 7%, como con aumentos de 6% y una inflación de 5%, y, de hecho, éste último escenario es más beneficioso para los trabajadores.

En el corto plazo, existen algunos factores que podrían acelerar de forma transitoria la tasa de inflación anual. En primer lugar, su nivel actual se encuentra influenciado por la fuerte desaceleración del precio de los alimentos ocurrida a partir de junio de 2020. Entre mayo 2019 y mayo 2020, los precios de los alimentos experimentaron una suba acumulada de 19,3%, y luego hasta febrero de 2021 subieron solamente 1,8%. En los últimos tres meses, en línea con la suba generalizada a nivel global del precio de los commodities, la inflación de los alimentos se ha acelerado, con subas de 0,4% en febrero, 0,6% en marzo y 0,8% en mayo.

A su vez, el petróleo acumula una suba de 41% en 2021 y ha impulsado los precios de los combustibles en todo el mundo. En Uruguay, los precios de la nafta y el gasoil, que habían evolucionado por debajo de la inflación desde mediados de 2018 y 2017 respectivamente, tuvieron un incremento de 12% semanas atrás. Dicho incremento incidirá de forma directa en una suba de la inflación de 0,35% en junio.

Si se observa la evolución del núcleo inflacionario, que excluye rubros volátiles y administrados como ser alimentos, electricidad, gas y combustibles, la inflación se ha desacelerado desde el máximo alcanzado en octubre (9,0%), pero se mantiene en 7,8%, por encima del rango meta.

Algunos rubros no transables, aún afectados por la pandemia, podrían acelerar la inflación en los próximos meses (de forma transitoria), una vez que se normalicen las actividades.

Por último, las decisiones que adopte la FED serán relevantes para la economía local. En los últimos meses la inflación se aceleró en EE.UU. —incidida por el precio de los bienes energéticos y la reactivación económica—, y el debate actual gira en torno a que tan transitoria o persistente será esa suba. En ese contexto, la FED elevó días atrás sus proyecciones de inflación para 2021, e indicó que ahora prevé subir 0,5% la tasa de interés en 2023. Una inflación más persistente y menos transitoria podría inducir a la FED a adelantar nuevamente la suba de tasas, provocando una depreciación del peso uruguayo que naturalmente se trasladaría a precios.

(*) Nicolás Cichevski. Gerente del Área de Consultoría Económica de Grant Thornton Uruguay y Paraguay.