INFORME

Números públicos pueden complicar el financiamiento del sector privado

Agentes de mercado advierten que una eventual rebaja de calificación de la deuda soberana uruguaya, a raíz del elevado déficit fiscal, podría impactar de varias formas en el crédito del que disponen las empresas

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Días atrás, Standard & Poor’s ratificó la calificación de riesgo que otorgó a la deuda soberana uruguaya en julio 2017, que la mantiene con «grado inversor» como hace siete años. Pero ese «sello de calidad» que ubica al país entre las economías con mejor acceso al crédito y a tasas de interés razonables en términos comparativos, va seguido de advertencias sobre las vulnerabilidades en la economía (el alto déficit fiscal y la trayectoria de la deuda pública) que pueden traer malas noticias a mediano plazo, lo que redundaría en un incremento de los costos financieros.

La calificación de deuda tiene una larga lista de «notas» que van desde la excelencia (AAA) a la cesación de pagos (C o D). Uruguay ostenta el grado inversor por parte de las cinco agencias que lo califican. Un panorama más adverso en la deuda del gobierno, ¿podría afectar a las deudas corporativas? Con matices, diversos agentes del mercado consultados por El Empresario dieron su respuesta.

Deuda corporativa

«La respuesta es sí, dado que el deterioro del crédito de un país y su capacidad de repago está vinculada con factores como desequilibrios macroeconómicos y eso impacta en las economías del país», sostuvo Luciano Gremone, director senior del Área de Rating Corporativo de Standard & Poor’s en Buenos Aires.

Pero no significa que exista un techo rígido que ligue una calificación con la otra. «Una empresa puede preparar una emisión y salir al mercado y, de acuerdo con su propia calificación, tendrá la posibilidad de acceder a aquellos mercados o inversionistas en condiciones acordes. Pueden influir otros factores relacionados con el entorno, clima de inversión o riesgos, pero no necesariamente el rating del país en exclusiva», apuntó Gremone.

«La deuda corporativa no está inmune», sostuvo Diego Rodríguez, corredor de bolsa en Gastón Bengochea & Cía. «Es bastante lógico suponer que si el costo de financiamiento aumenta para el país, también lo hace para las empresas, y esto se da básicamente porque a la deuda soberana se la considera un benchmark o referencia para establecer las tasas a las que una empresa privada conseguirá financiamiento de los inversores», argumentó.

Bolsa de valores.
Calificados. La mayoría de las empresas y productos tienen una nota robusta, aunque hay excepciones.

La nota de los privados a nivel local

Diversas empresas y productos emitidos por distintas firmas en Uruguay reciben su calificación de parte de las agencias internacionales y locales. Unas 15 empresas, así como productos emitidos (obligaciones negociables, fideicomisos, acciones) por 30 compañías, constan en la actualidad en los registros del BCU. Una amplia mayoría tienen notas que refieren a una robusta posición financiera. Hay algunos ejemplos de lo contrario: Bandes, al que se le retiraron las calificaciones nacionales e internacionales debido a la situación que atraviesa su entidad madre en Venezuela; Citrícola Salteña, por sus obligaciones negociables con vencimiento 2026, a la que se calificó con D (grado especulativo deficiente); acciones de Fucerep, al entenderse que existe un riesgo de crédito vulnerable; y varias emisiones de UAG consideradas también con riesgo de crédito significativamente vulnerable.

Carlos Saccone, gerente de inversiones del banco HSBC, le quitó dramatismo a una eventual baja de calificación y su efecto a nivel corporativo. «En un momento que las referencias de tasas en dólares han bajado, y por ende nuestros títulos soberanos han subido bastante por llegar a precios máximos, en un país con emisiones no muy líquidas y con finanzas aún razonablemente ordenadas y gestión de deuda, el contexto internacional favorable le ‘pasa por encima’ a la perspectiva negativa de una calificadora», dijo.

Saccone afirmó que el grado del país le marca condiciones a las empresas locales, «pero nada que una buena empresa con un buen plan de negocios, alta transparencia y que comprenda al mercado internacional no pueda eludir».

Santiago Hernández, CIO de AFAP Sura, indicó que una reducción en la calificación crediticia desmejoraría los márgenes financieros de aquellas empresas que estén más apalancadas con deuda o que necesiten emitir nueva deuda, aunque coincidió con que empresas con buenos fundamentos, no deberían tener mayores problemas.

"La deuda corporativa no está inmune. Es bastante lógico suponer que si el costo de financiamiento aumenta para el país, también lo hace para las empresas", dijo Diego Rodríguez, corredor de bolsa en Gastón Bengochea & Cía.

Efecto traslado

Hay excepciones de empresas que tienen mejor calificación que el país de origen, pero no son muchas. Un ejemplo es Vale, que califica mejor que Brasil. En el caso uruguayo, las empresas que emiten deuda lo hacen en el mercado local.

Para Nicolás Piaggio, socio del área de finanzas corporativas de Guyer & Regules, un ejemplo sencillo para comprender el traslado del efecto soberano al corporativo pueden ser las inversiones en energía eólica hechas en Uruguay en los últimos años, «justificadas en que la energía generada por las granjas eólicas se compra al firme en dólares por UTE, entidad que tiene garantía del Estado uruguayo, que a su vez, es grado inversor. Si se perdiera esa calificación del país, ese tipo de inversiones serían mucho más costosas, e incluso habría inversores que no podrían participar», explicó.

El experto sostuvo que en el estudio de abogados están trabajando en algunas emisiones, mayoritariamente locales, «pero una hipotética baja en el rating crediticio de Uruguay (con pérdida del grado inversor) no se anticipa como un escenario posible en el corto plazo».

De todos modos, un aspecto relevante son las restricciones que tienen fondos de pensiones o inversión que operan en el mercado global. Muchos de esos inversores no pueden invertir en activos de países o compañías que no tienen grado de inversión. «Perder ese rating conllevaría a una fuga a otros activos. En otras palabras, se achicaría el elenco de inversores con apetito por Uruguay y empresas o proyectos uruguayos», indicó.

Hernández añadió que en el proceso de emisión de deuda local, «como las calificaciones crediticias tienen metodologías y escalas adaptadas al contexto local, el componente del grado soberano es considerado como un factor más junto con el negocio, la estrategia y solvencia financiera, y su gobierno corporativo».

Cabe recordar que las AFAP son actor principal en el mercado local. Y, para ser un activo elegible para un fondo de pensiones, la emisión debe poseer grado inversor a nivel país.

¿Cuál sería el "plus por riesgo"?

La duda que surge es cuál sería la tasa que refleje un nuevo «plus» por riesgo. El corredor Diego Rodríguez estima que «Uruguay debiera pagar 1% adicional por captar fondos en el mercado global; hoy el spread sobre los bonos americanos es 140 puntos básicos o 1,40%, por lo que el nuevo spread se ubicaría entre 2,40% y 2,80% en media». En cuanto a mayores costos crediticios derivados de una eventual pérdida del grado inversor, Santiago Hernández, de AFAP Sura, efectuó otro aporte: el académico indio Aswath Damodaran, profesor de la escuela de negocios de Stern (Universidad de Nueva York), reconocido especialista en analizar los costos de financiamiento a nivel de país, tiene una estimación de 0,41% de costo adicional anual entre estar en el nivel mínimo de grado inversor o por debajo de ese nivel. Tomando que para Moody’s Uruguay tiene un grado por encima (Baa2) del grado de inversor mínimo (Baa3), el cambio de pasar a grado no inversor (Ba1) sería de 0,83% de costo adicional anual.

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