OPINIÓN

Tema clave en los años por venir: los números de la deuda

La reciente emisión con canje parcial de deuda, de comienzos de mes, dejó en evidencia que ya no hay apetito por deuda en moneda nacional.

Foto: Pixabay
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Cada tanto tiempo conviene actualizar números y conceptos sobre la deuda pública, uno de los temas favoritos para equivocarse en las redes sociales máxime cuando se tensiona la política partidaria.

Comencemos por las cifras, difundidas por el BCU, al 30 de junio pasado. En todos los casos me habré de referir a la deuda de todo el sector público, sin excluir al BCU, y en el caso de sus activos, con residentes y no residentes, excluyo los encajes que pertenecen a los bancos y no al Central, para llegar de ese modo al concepto de deuda neta.

Al 30 de junio, la deuda bruta ascendía a US$ 38.161 millones o 66,2% del PIB y la deuda neta, a US$ 24.514 millones o 42,5% del PIB. Con la creación del Fondo de la Seguridad Social (FSS), a donde se vierten los saldos en las AFAP de los “cincuentones” que deciden emigrar al BPS, aumentó la deuda en manos del propio sector público, por lo que las cifras referidas están abatidas por ese efecto en 1,7% del PIB.

Según mis estimaciones, la deuda neta alcanzará a fin de año al 44,2% del PIB (deducidos 2,4 puntos del FSS). Después de 2013 se dio una tendencia de firme crecimiento en la deuda pública, de la mano de un déficit fiscal que pasó del entorno de 3,5% del PIB al 5% actual (incluyendo el ajuste por la variación de stocks en ANCAP). A fines de ese año, la deuda bruta llegaba al 57,5% del PIB y la neta al 32,2% del producto, por lo que los aumentos han sido considerables en estos años.

La pesificación de la deuda, proceso que se aprovechó satisfactoriamente en los años de “viento de cola”, ha permitido que el cociente entre deuda y PIB no se acelerara todavía más, como hubiera pasado si la deuda estuviera denominada por monedas, proporcionalmente como en el pasado. La gestión de la deuda pública permitió asumir una suerte de “seguro anti devaluación” en tiempos de inflación en dólares, que está pagando desde hace unos años, con el proceso inverso, de subida del dólar relativa al nivel general de precios. En los primeros nueve meses de este año, dicho efecto ha permitido abatir la deuda pública, al ser expresada en dólares, en casi US$ 1.800 millones.

No obstante, al estimar la ratio entre la deuda y el producto, ajustados ambos por tipo de cambio real, ya se empieza a insinuar una brecha entre la serie observada y la ajustada, estando ésta por encima de aquélla. Este incipiente proceso coincide con una menor pesificación de la deuda en tiempos en los que los mercados ya no resultan tan amigables para monedas de emergentes, y en particular cuando es claro que en nuestro caso aún no se ha dado la depreciación real de la moneda nacional que ya se dio en muchos otros casos.

La reciente emisión con canje parcial de deuda, de comienzos de mes, dejó en evidencia que ya no hay apetito por deuda en moneda nacional y que aún en el caso de la deuda en dólares, no hay tanto entusiasmo como había hasta la emisión anterior.

Por último, quiero comentar un indicador complementario a los que habitualmente manejamos con relación a la deuda pública. Se trata de uno que se está usando en Argentina, dadas las altas tasas de inflación y depreciación de la moneda y que consiste en expresar deuda y producto a la misma fecha (fin de año), que no es lo que sucede con la ratio habitual, donde la deuda es al final del año y el PIB es el del promedio del año. De hecho, en la Argentina de 2019, los resultados cambian con el criterio referido debido precisamente a las altas tasas de crecimiento del dólar y los precios a lo largo del año.

Simplificadamente, este criterio implica tomar en cuenta la diferencia entre el IPC de diciembre y el del promedio anual y la diferencia entre el tipo de cambio de cierre del año y el promedio anual.

En el caso de Uruguay, para 2018, la deuda neta “observada” fue de 41,0% del PIB y con el criterio referido llegó a 42,4% del PIB. Mientras tanto, para el año en curso, para el cual la estimo en 44,2% del PIB, el criterio complementario la lleva a 47,2% del PIB (este año habría una brecha de 9% entre el dólar cierre y el promedio y una de 2% en el caso del IPC).

En definitiva, creo que es relevante tener en cuenta que en los años en los que el dólar sube más que los precios, el indicador habitual de deuda sobre PIB puede subestimar la realidad. Y esto pasa en 2019 y puede pasar en los próximos años.

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