LOS VALORES MÁS ATRACTIVOS SON, GEOGRÁFICAMENTE, JAPÓN Y EUROPA

El riesgo para los mercados es la política europea

Las medidas tomadas en los últimos años por los principales bancos centrales del mundo "han destruido el modelo de negocio bancario, así como inflado el precio de los activos financieros", en vez de impulsar la economía real, a juicio de Didier Saint-Georges, Director General de Carmignac, gestor de fondos de inversión francés, que figura entre las principales sociedades de gestión independientes de Europa.

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Didier Saint-Georges, Director General de Carmignac. Foto: Archivo

El potencial de crecimiento global está limitado por las restricciones estructurales del endeudamiento; sin embargo, estamos en un ciclo "al alza" impulsado por el apoyo fiscal resuelto por los gobiernos, con el ultimo empujón dado por los anuncios de Donald Trump. A su vez, es factible que a mitad de este año exista un punto de inflexión en los mercados, donde el ciclo se debilitará debido a las tasas en alza, comentó el especialista. A continuación, un resumen de la entrevista.

—¿Cuáles son los fundamentos para la economía mundial este año?

—El mundo continúa afectado por las restricciones estructurales del endeudamiento global. Esto limita el potencial crecimiento y la inflación en el largo plazo. No obstante, los ciclos aún ocurren e, incluso, podrían llegar a ser más agudos ahora que los creadores de políticas públicas no cuentan con la capacidad de reducir su impacto. Después de la desaceleración del 2014-2015, el ciclo global está mejorando desde el primero y segundo trimestres de 2016. Este último ciclo al alza se ha visto reforzado, y ciertamente prolongado, por el desplazamiento progresivo de los gobiernos hacia más apoyo fiscal. El último empujón claramente fue dado por el programa del presidente electo de los Estados Unidos Donald Trump. Al mismo tiempo, el efecto básico de los precios del crudo va a traducirse en una inflación general más alta. Este efecto básico se verá reforzado por un impacto estructural generado tanto por los efectos secundarios de la inflación como por los efectos del coste salarial. Por lo tanto, los bancos centrales tendrán un gran reto para mantener los intereses a nivel de piso.

—¿Cuál es la expectativa respecto al comportamiento de los mercados en 2017, y qué balance hace del pasado año?

—El momento actual aún tiene la capacidad de extenderse a 2017, pero ya está al final de su vida. El riesgo es un punto de inflexión, posiblemente hacia la mitad del año, cuando los mercados de acciones quizás tengan que enfrentar la realidad de tasas en incremento (causadas por las alzas en la inflación), en el momento en el que el ciclo volverá a debilitarse.

—¿Será este un buen año para Europa?, ¿cuáles son los factores que pueden explicar ese dinamismo?

—Muchos inversionistas fueron engañados en 2016 por el llamado "alineamiento de los planetas" para Europa. En realidad, el mercado de EE. UU. continuó por encima de las expectativas. Este año pareciera que todos los inversionistas se están enfocando en el riesgo político europeo. El último es real, pero opaca un número de ventajas que favorecerán a Europa: está mucho más atrás que los EE. UU. en el ciclo económico, de forma que el impacto en la inflación será menor. El Banco Central Europeo quiere mantener la liquidez en el sistema financiero (particularmente a causa de Italia), por lo tanto la política monetaria probablemente sea más flexible que en EE. UU. También, las valoraciones son más bajas y un dólar más fuerte favorecería a los exportadores europeos. Finalmente, contra el riesgo político, un caso más fuerte se puede presentar: Angela Merkel, previamente a las elecciones alemanas, puede estar inclinada a adoptar políticas pro-crecimiento. En Francia François Fillon, de ser elegido presidente en mayo, podría implementar un programa fuertemente pro-crecimiento (recortes tributarios y un déficit al presupuesto de 4.7%, algo retador de acuerdo a las guías de Bruselas). Por lo tanto, este podría al fin ser el año cuando Europa se comporte mejor que EE.UU.

—¿Cómo califica el comportamiento de los bancos centrales en el último período?

—Esta ha sido una situación que parece un problema sin salida. Los gobiernos a duras penas se han reformado a sí mismos y la mayor exigencia de la regulación ha derrotado la propensión de los bancos a crecer y tomar riesgos. Por lo tanto, el crecimiento económico se ha mantenido anémico y, en este escenario, los bancos centrales han considerado que tienen que mantener las "medidas de emergencia". El problema es que, al final, esta postura corriente ha resultado contraproducente. La Política de Tipo de Intereses Negativos (NIRP) y la Flexibilización Cuantitativa (QE) han destruido el modelo de negocio bancario, así como inflado el precio de los activos financieros, en vez de impulsar la economía real. Ahora algo va a tener que ceder.

—¿Cómo será el año para los países emergentes? ¿Qué país o región es el más prometedor y por qué?

—A primera vista, las economías emergentes podrían ser las primeras víctimas de las amenazas de Donald Trump relacionadas con el proteccionismo, alza en tasas de interés y un dólar posiblemente más fuerte. Pero esto podría ser falso: desde la "Taper tantrum" de 2013 (término usado para referirse a la suba en 2013 de los rendimientos del Tesoro de Estados Unidos, que resultó del uso de la Reserva Federal para reducir gradualmente la cantidad de dinero que estaba alimentando en la economía), la mayoría de los emergentes han trabajo duro para hacer sus economías más sólidas y balanceadas. Así que, al final, son mucho menos vulnerables de lo que solían ser. Adicionalmente, muchos de ellos son exportadores de commodities y se beneficiarán del precio del crudo y los metales. Rusia es un ejemplo excelente como beneficiario de los últimos desarrollos, particularmente si las sanciones de EE. UU. fueran levantadas por la nueva administración, lo que daría un gran impulso al sector privado ruso. Brasil también se recupera de una situación muy crítica. La experiencia nos enseña que las tasas al alza no son necesariamente dañinas para las economías emergentes, siempre y cuando dichos incrementos sean causados por un mejor ambiente para el crecimiento: este podría ser el caso en 2017, por lo menos en la primera mitad.

—¿Cuáles sectores y / o empresas cree que tienen potencial de crecimiento para 2017?

—Uno ha de ser cuidadoso: como mencionamos arriba, la recuperación cíclica de la economía ya está algo vieja. Por algunos meses más los industriales, el consumo discrecional y las commodities van a progresar bien. Pero las valoraciones se verán presionadas. El valor de las acciones va a volverse crítico de ese punto en adelante. Lo que va a importar es saber seleccionar las acciones, más que el sector. Los valores más atractivos hoy son, geográficamente, Japón y Europa y sectorialmente los financieros.

—¿Cuál será la "gran noticia" para 2017?

—El riesgo percibido más grande por los mercados es el de la política europea. Así que las buenas noticias es que todo eso ya está atrás y lo que nos quedan son las políticas pro-crecimiento tributarias en Alemania y Francia.

—¿Cómo será el comportamiento de las mercancías? ¿Oro? ¿Petróleo?

—Las commodities y el crudo deberían mantenerse en un buen curso gracias a los fundamentos favorables de la oferta y la demanda. Aún así, los precios se han recuperado fuertemente y lo mejor de este camino ya está atrás. El caso del oro es diferente. Ha sido débil en la segunda mitad de 2016 por las tasaciones al alza y el dólar fortalecido. Su atracción radica, principalmente, como parte relevante de la construcción de portafolios: si la inflación sigue creciendo, como esperamos, pero los bancos centrales insisten en mantener los intereses reales tan bajos como sea posible para mantener sostenibles los niveles de deuda, el punto para el oro va a ser fuerte.

—Carmignac dice tener ideas "contrarias", es decir, analizar las empresas "olvidadas" por los mercados. ¿Tiene ejemplos recientes de estas ideas? ¿Qué resultados se obtuvieron?

—Nuestra aseveración no es ser tanto inversionistas de "valor", o sea, comprar acciones que están baratas porque la gente las detesta o porque son de mala calidad. Nuestra capacidad de ser denominados "contrarios" se basa más en nuestra capacidad de ir contra el consenso. Unos cuantos ejemplos de esto en 2016: en febrero-marzo de 2016 compramos acciones de crudo y crédito, cuando todos las detestaban; no nos posicionamos a favor de "quedarse" antes del Brexit, aunque las encuestas dijeran que deberíamos; de igual manera que no nos posicionamos a favor de un triunfo de Clinton.

Tecnología, energía y gestión de riesgo: grandes temas a largo plazo.

"Hemos comprometido muchos de nuestros recursos en tres temas para el largo plazo", dice Didier Sain-Georges. "Uno de ellos es la tecnología, porque es donde el crecimiento se va a concentrar y donde se podrá generar valor. Internet ha generado un modelo general de negocios de el ganador se queda con todo en este espacio. El segundo tema es la energía: de acá a diez años la forma en la que las actividades económicas se suplen de energía se habrá revolucionado. Todos estaremos conduciendo autos eléctricos y la electricidad será conservada de forma más eficiente. En esta revolución también habrá grandes ganadores y grandes perdedores. Último pero no menos importante, hemos hecho un gran esfuerzo al trabajar con la gestión de riesgo. Como la deuda y la acción de los bancos centrales han hecho a los mercados financieros altamente frágiles, nos resulta crítico capear bien la siguiente crisis".

Respecto de cómo se compone una cartera "conservadora", dijo: "Ya no existen los activos refugio. O, mejor, todos ellos son demasiado caros y, dependiendo de cuándo venga el riesgo, las divisas podrían ser traicioneras. Un portafolio conservador se enfocará más en el balance (geográfico, de divisas y de estilo), el valor (las acciones de crecimiento fueron las ganadoras del último quinquenio y tienen que ser rebalanceadas con valor) y la visibilidad (las acciones baratas y de baja calidad son un gran riesgo). La deuda continúa siendo un gran factor de debilidad, así entonces un portafolio "balanceado" debe favorecer acciones ricas en efectivo y ligeras en activos.

Didier Saint-Georges.

Economista especializado en Finanzas, formado en Georgia State University-J. Mack Robinson College of Business. Se desempeñó en Merril Lynch y JP Morgan. Hoy es Director General y Miembro del Comité de Inversiones de Carmignac, Francia.

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