OPINIÓN

Nuevamente el juego: te doy tasa, dame dólares

Finalmente, el gobierno argentino logró dominar transitoriamente el mercado de cambios. Digo transitoriamente porque la menor demanda de dólares no responde a una repentina confianza en el peso surgida de la nada.

Banco Central de la República Argentina Foto: AFP
Banco Central de la República Argentina Foto: AFP

La fenomenal tasa de interés que puso el BCRA para las Letras de Liquidez (Leliq) del 70%, junto con el apoyo del FMI, generaron la expectativa de que, transitoriamente, no habrá mayores movimientos en el mercado de cambios.
Si a esto le agregamos que el incremento del tipo de cambio real frenó las importaciones, reduciendo la demanda de divisas, desestimulando también el turismo al exterior, se produce un combo de medidas que frena al tipo de cambio. Pero insisto, no por confianza en el peso, sino porque hay un arbitraje tasa versus dólar más una mejora del tipo de cambio real.
¿Cuáles son los riesgos de esta estrategia? Es claro que el inversor vende dólares para hacerse de pesos y colocar su dinero al 50% anual que es lo que paga hoy día un banco por un depósito a plazo fijo. La apuesta es que la tasa de interés le va a ganar al aumento del tipo de cambio. Si, supongamos, el tipo de cambio no se moviera en un año, la ganancia sería del 50% anual en dólares. Esa es la apuesta a menos plazo que hace hoy el inversor.
Pero viene otra pregunta: ¿a quién le presta dinero el banco a más del 50% anual de tasa que le paga al depositante? El dinero se lo presta al Banco Central comprándole Leliq que, al momento de redactar esta nota, pagan el 68% anual, tasa que en realidad es mayor ya que los intereses se capitalizan cada 7 días, que es el plazo máximo de las Leliq.

Si el Banco Central le paga a los bancos el 68% anual de tasa por las Leliq, ¿a quién le presta a esa tasa para poder devolverle la plata a los bancos cuando estos se la pidan para devolverle el dinero a sus clientes que hicieron un depósito a plazo fijo al 50% anual? Y aquí se hace un gran silencio. La realidad es que el Banco Central está generando una gran bicicleta tasas versus dólar que, llegado el momento, será impagable.
Es más, la regla básica de todo banco central, como la Reserva Federal, el Banco Central Europeo o el Banco Central de Japón, es que esos bancos no regulan la liquidez del mercado emitiendo sus propios bonos. Siempre recurren a bonos del tesoro. En el caso de la Reserva Federal recurre a los bonos del tesoro americano.
Al respecto, vale la pena comentar algo sobre Greenspan. En su libro La era de la Turbulencia, comenta que volviendo de Suiza iba pensando en el avión cómo iba a regular la liquidez del mercado si el gobierno federal, con el superávit fiscal que tenía en ese momento, rescataba toda la deuda como estaba proyectado. Recordemos que en esos años Estados Unidos tenía superávit fiscal. Si el gobierno federal rescataba todos los bonos, se quedaba sin instrumentos para regular la liquidez del mercado. La historia que cuenta Greenspan es que justo lo llamaron de la cabina del piloto y le informaron que había habido un ataque a las Torres Gemelas. De esa forma comienza el libro y, obviamente, el superávit fiscal de esos años se esfumó a partir del aumento de los gastos de guerra contra el terrorismo luego del 11S y la preocupación de Greenspan desapareció, al menos por ese tema.
Pero decía antes que los bancos centrales no emiten sus propios bonos para regular la liquidez del mercado y usan bonos del tesoro. La razón para no emitir deuda como las Lebac o las Leliq es que los bancos centrales no son bancos comerciales. No venden el servicio de tarjetas de crédito, ni paquetes de tarjetas, caja de ahorro y cuenta corriente, ni préstamos personales, prendarios o hipotecarios. Casi no tienen ingresos propios salvo lo que consiguen por colocar las reservas en algún bono. Si los bancos centrales no tienen ingresos propios, la pregunta es: ¿con qué van a pagar la deuda que contraen y los intereses que devenga esa deuda? Es obvio que, desde el punto de vista del manual de un banco central, no es correcto emitir deuda del banco para regular la liquidez del mercado. Y este error de estrategia hace dudar sobre el resultado feliz de quitar del mercado las Lebac colocando Leliq a tasas de interés disparatadas. Por un tiempo pueden controlar el tipo de cambio, pero como no existe el inversor que devengue indefinidamente una utilidad, en algún momento la realiza. Es decir, esto que está implementando el banco central es un grosero error de política monetaria.

Si no mira la evolución de los depósitos a plazo fijo del sector privado, observa que aumentaron el 14% en los últimos 30 días. Ese aumento de los depósitos a plazo fijo no es fruto de un inesperado resurgir del peso. Es solo una vieja apuesta a que la tasa le gane al dólar.
Ahora, llegado el momento, los que se retiran del plazo fijo lo hacen por el capital más los intereses devengados. Si vendieron U$S 1.000 millones para comprar pesos y colocarse a tasa, cuando se retiran salen a demandar U$S 1.000 millones más los intereses ganados. Es decir, el sistema tiende a ser explosivo.
La emisión cero planteada por el BCRA (cero aumento de la base monetaria) más las altas tasas de interés han tranquilizado el mercado de cambios. Desde el BCRA esperan que esa deuda que colocan en Lebac sea licuada por la inflación, lo cual indicaría que no esperan tener éxito en bajar la tasa de inflación. Y si la inflación baja, la deuda no se licua y tiende a ser impagable. En cualquier caso fracasa.
En síntesis, creo que este juego de las Leliq no es una solución a las Lebac, solo hubo un cambio de nombre pero con el riesgo cambiario todavía latente porque detrás de las tasas del 70% no hay plan económico alguno.

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