JAVIER DE HAEDO

En realidad, son dos las inflaciones que nos importan, por más que sólo una de ellas sea la que suele estar sobre el tapete: la inflación en pesos y la inflación en dólares.

La primera, centro de la mayor atención, es un dato absoluto, mientras que la inflación en dólares es uno relativo, ya que no alcanza por sí solo para darnos toda la información que importa. Para completar el panorama, también debemos saber sobre la inflación en dólares en el resto del mundo o en países o zonas con los que nos queremos cotejar. La inflación (o deflación) en dólares sólo nos dice si nos encarecimos o abaratamos en esa moneda mientras que, de la comparación con ella en otros países, regiones o el mundo, surge la idea de tipo de cambio real.

El Banco Central tiene un mandato legal sobre la inflación (en pesos) y para cumplirlo define metas (un rango objetivo, actualmente con eje en 5% y con un margen de más y menos dos puntos) y elige variables de referencia sobre las cuales también establece pautas (actualmente el agregado monetario "M1 ampliado", pero antes, la tasa de interés call interbancaria y antes todavía, la base monetaria).

Si bien el BCU "mira" al agregado monetario referido, también opera con las tasas de interés, en particular en las licitaciones de Letras de Regulación Monetaria, cuya tasa semanal media hizo subir (el BCU elige la tasa de corte de las licitaciones) en 1% entre fines de septiembre y mediados de enero. Consistente con su visión, el BCU piensa en términos de tasas reales esperadas, aunque sea claro que el mercado opera en términos de tasas en dólares esperadas. Cabe recordar que la inflación entró en el rango en marzo pasado después de 74 meses por fuera.

En este contexto, reiteradamente se ha planteado un problema: para mantener a la inflación en pesos bajo control (dentro del rango o aún fuera de él, pero no demasiado alejada) se descuida la inflación en dólares. En algunos períodos, esa inflación en dólares coincide con el mismo fenómeno en el resto del mundo (dólar débil, vecinos caros) pero en otros períodos la inflación en dólares es consecuencia de inconsistencias en las políticas económicas domésticas (altos déficit fiscales con políticas monetarias contractivas).

La inflación en dólares y su comparación frente a las de otros países y zonas (el tipo de cambio real), es bien relevante para los sectores exportadores y para quienes compiten con productos importados. Por lo tanto, es claro que un dólar más bajo o más alto, da lugar a diferentes ganadores y perdedores.

Veamos algunos números para ilustrar lo referido. El año pasado, la inflación (en pesos) fue de 6,55% y el dólar subió (en los mismos términos, entre promedios de diciembres) sólo 0,14%, por lo que la inflación en dólares fue de 6,4%. Al mismo tiempo, la inflación en dólares en "nuestro" resto del mundo fue de 9,7%, más alta que aquí. Lo contrario había sucedido en 2016, cuando nuestra inflación en dólares fue de 11,6% versus una de 6,6% en el resto del mundo.

Aunque suene como una perogrullada, vale decir que el resto del mundo es específico de cada país y en el caso del nuestro, tiene la particularidad de tener como partes muy relevantes a Argentina y Brasil. Éstos han sido, en las últimas décadas, países con muy alta volatilidad en sus niveles de precios en dólares, lo que tiene una incidencia significativa en la inflación o deflación en dólares que enfrentamos en el resto del mundo. Más aún, tal como sucede actualmente con Argentina, en el pasado ha sido habitual que nos "casáramos" con el o los vecinos caros, y que los acompañáramos hasta después que dejaron de serlo (1982, 2002).

De la comparación de las inflaciones en dólares en Uruguay y otros países, regiones o en el mundo en su conjunto, surge la idea del tipo de cambio real. Y si bien con sólo ver su evolución no surge algo así como que "el dólar debería valer tanto", porque en el corto plazo los fundamentos van por otros lados, las referencias históricas son habitualmente consideradas porque tarde o temprano se suele volver a ellas (los fundamentos sí van por ahí en el largo plazo).

Si tomamos en cuenta las series de indicadores de tipo de cambio real que publica mensualmente el BCU y consideramos como base de referencia los promedios del período 2000-2017, podemos ver dónde estamos parados hoy con respecto a esos promedios históricos (otros períodos, más extensos, dan resultados parecidos).

Según mis estimaciones actualizadas al mes de enero, estamos un 2% por debajo de esa referencia en el caso de Argentina, un 23% por debajo en el caso de Brasil y un 25% en el caso de fuera de la región. Esto es consistente con la percepción generalizada de que "estamos bien" con Argentina y "carísimos" con el resto del mundo, lo que comprobamos cada vez que usamos el pasaporte.

Los datos del BCU llegan hasta noviembre y nos muestran, además, que estamos entre 28 y 30 por ciento "atrasados" con los países de la zona euro (Alemania, España e Italia), un 37% con el Reino Unido (se ha depreciado su moneda versus el euro), un 24% con Estados Unidos, un 41% con México (es notoria su depreciación frente a su vecino del norte) y sólo un 10% con China, cuya moneda se ha venido fortaleciendo.