EL ANÁLISIS

Dólar ayuda al IPC pero afecta competitividad

En los 12 meses a septiembre los preciossubieron 8,9%; en mayo habían llegado a 11%.

La inflación se está desacelerando. La variación del IPC al cabo de los últimos doce meses a septiembre alcanza al 8,9%, dos puntos menos que el registro a mayo cuando rozó el 11%. Tal evolución es un alivio para la población, que acostumbrada al incremento de su poder adquisitivo, vio en los primeros meses del año como este se frenaba ante la escalada de los precios.

La evolución del IPC en los últimos meses bajó la inflación de los dos dígitos, aunque aún se encuentra lejos del rango meta.

Pero no todo es color de rosa y nuevamente vuelven a aparecer dificultades en la compatibilización de las distintas políticas macroeconómicas. Una política monetaria contractiva en un contexto de depreciación regional del dólar y cierta flexibilización de las pautas salariales atentan contra la competitividad en momentos en que la demanda internacional está muy deprimida, lo que puede tener impactos negativos sobre el nivel de actividad.

El IPC acumula una variación del 8,4% en lo que va del año, guarismo que trepa al 8,9% en los últimos doce meses. Como fue un período atípico, en el que impactó el factor climático y los efectos del tornado en el precio de las verduras, es que se muestra en el gráfico alargado de arriba que aparece en el cuadro la evolución del IPC observado en los últimos doce meses y un indicador de inflación subyacente, que es el anterior depurado de frutas y verduras y de los combustibles y la energía eléctrica. El indicador subyacente es una mejor aproximación a la verdadera inflación, ya que excluye factores volátiles.

Es clara la desaceleración a partir de julio en el IPC observado y unos meses antes en el caso de la inflación subyacente. El análisis por trimestre es muy ilustrativo al respecto. En el gráfico chico de la izquierda se muestra la variación acumulada del IPC en cada uno de los tres trimestres transcurridos del presente año.

Se ve claramente que en el primer trimestre hubo un aumento importante de los precios, que luego se fue diluyendo. De haberse mantenido el ritmo de crecimiento del IPC observado en el primer trimestre, la inflación al cabo del año hubiese ascendido al 22,3%. La fuerte suba de ese trimestre se explica por el ajuste de tarifas de enero, que se compensa parcialmente en diciembre con la bonificación de UTE. A su vez, la diferencia entre el IPC observado y el indicador subyacente se debe a la exclusión de la tarifa eléctrica en el último.

En los dos trimestres siguientes la inflación se desaceleró notoriamente y el dato subyacente del tercer trimestre (1,4%) anualizado señala una inflación del 5,8%. Este no es un dato que deba tomarse como una proyección de la inflación a un futuro inmediato, ya que contribuyeron a él una serie de factores que difícilmente puedan mantenerse, y es probable que comiencen a revertirse. De hecho, se puede estimar que la inflación cerrará este año en el entorno al 8,5% y para el año próximo, la historia indica que el rango verdadero de inflación para el BCU es entre 7% y 9%, por lo tanto va a ser muy parecida a la de 2016.

Varios son los factores que contribuyen a la desaceleración de la inflación. En primer lugar, el comportamiento del tipo de cambio. En el gráfico chico de la derecha se muestra la evolución de la cotización del dólar en el mercado local desde el año 2013 a la fecha. El período no es antojadizo, sino que coincide con el cambio en la política monetaria, que pasó de controlar la tasa de interés a controlar los agregados monetarios.

A lo largo de ese período y hasta el segundo trimestre del presente año, el peso se devaluó frente a la divida estadounidense. Una suba del tipo de cambio impacta negativamente en la inflación a través de los precios transables, coincidiendo con la aceleración de la inflación subyacente en nuestro país.

La suba del dólar en dicho período no fue un fenómeno que se dio exclusivamente en Uruguay, sino que se dio a nivel planetario. Respondió a su vez a los cambios que comenzó a implementar la Reserva Federal (Fed), que apuntaban a una suba de la tasa de interés.

Fue un proceso lento y gradual que, hacia mediados del pasado año, llevó a un cambio radical en el portafolio de los ahorristas domésticos que fueron del peso al dólar, presionando aún más sobre su cotización. No estuvieron ajenos a este proceso los ruidos provenientes del exterior, tanto desde China como Brasil.

Esos ruidos y otros posteriores asociados al Brexit llevaron a la Fed a posponer la suba esperada en abril de este año. El mercado modificó sus expectativas y agendó la próxima suba recién para fines de este año o comienzos del próximo. Eso revirtió el flujo de salida de capitales desde la región.

A su vez, en Brasil la incertidumbre política se fue desvaneciendo y el dólar que cotizó a R$ 4,2 en febrero cayó a los R$ 3,17 en la actualidad. Uruguay no puede ser ajeno a ésta y en dicho período el peso se apreció 11% frente al dólar, cotizando actualmente a los mismos niveles que un año atrás.

Pero no es sólo el contexto internacional y regional el que explica la apreciación del peso y su impacto favorable en el IPC. También hay factores internos que contribuyen a ello. Desde el segundo semestre del año pasado la política monetaria se tornó más contractiva y desde entonces la cantidad real de dinero está cayendo.

Dado que la inflación es en última instancia un fenómeno monetario, esa contracción monetaria con el rezago correspondiente, está incidiendo de manera fundamental en la desaceleración del incremento del IPC.

Pero como contrapartida se están generando algunos problemas que pueden incidir en el nivel de actividad. Una política monetaria contractiva implica tasas de interés en pesos altas, lo que alienta el cambio de portafolio y presiona a la baja aún más al tipo de cambio. Si bien ello por un lado ayuda a la desaceleración del IPC, por el otro atenta contra la competitividad.

En el cuadro chico de la derecha se muestra la evolución de los precios internos medidos en dólares y el tipo de cambio real (TCR) extra regional. Se ve claramente que uno es el espejo del otro y así debe ser. El TCR mide la competitividad, y esta crece cuanto más barato soy frente a mis competidores. La gráfica muestra que el lento y gradual proceso de abaratamiento (mejora de competitividad) de la economía que se inició en el año 2013 se revirtió en gran parte en los últimos meses.

La competitividad sólo se mantiene relativamente estable frente a nuestros vecinos, cuyas economías no atraviesan por el mejor momento.

La pérdida de competitividad en los mercados extra regionales no es una buena señal para la economía y desalienta a las actividades productivas.

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