ENTREVISTA

El doble rol que juega la deuda pública en una economía

Entrevista a Diego Pérez, Doctor en Economía por Stanford University.

Diego Pérez, Doctor en Economía de la Universidad de Stanford.
Diego Pérez, Doctor en Economía de la Universidad de Stanford.

La deuda pública no solamente permite al Estado cubrir sus necesidades, sino también tiene un rol en la economía doméstica a partir de la forma en que los bancos proceden a participar en su adquisición, y como esto se relaciona con otro tipo de inversiones que hacen las entidades financieras.

Un trabajo del economista Diego Pérez, licenciado por la Universidad de Montevideo y Doctor en Economía por Stanford University, que le valió el Premio Nacional de Economía Prof. Raúl Trajtenberg que otorga el Departamento de Economía de la Facultad de Ciencias Sociales, evalúa cómo se relaciona la emisión de deuda pública y la asignación eficiente de los recursos de la economía del país, a partir de las decisiones que toman los bancos ante la alternativa de invertir en proyectos productivos o adquirir esos títulos públicos. De la misma forma, plantea un escenario donde se decide no honrar los compromisos de deuda por parte del Estado (default). Para su estudio, toma como modelo a Argentina y su default del año 2001, trabajando con datos de los balances de los bancos desde 1994 a 2012. A continuación, un resumen de la entrevista.

─ ¿Cuáles fueron las interrogantes que buscó responder con su trabajo?

─ Primero, nos planteamos qué rol cumple la deuda pública en la economía doméstica. Lo que vemos es que los bancos son grandes compradores de la deuda pública, y tenemos que entender por qué lo hacen. Por un lado, la deuda pública ofrece un financiamiento al gasto público, pero a la vez son papeles que los bancos compran cuando no tienen buenas oportunidades de inversión, lo que le permite a las instituciones bancarias estacionar el dinero hasta que encuentren esas oportunidades. Eso genera que, a la hora de defaultear la deuda pública (DP), el gobierno debe tener en cuenta, de manera precisa, qué costos tiene asociado eso a la economía doméstica.

Es importante observar cuánto de esa DP la tienen los bancos domésticos y si hay o no otro activo que cumpla un rol similar en la plaza local. Un default puede generar un costo en la hoja de balance de los bancos más alto, que reduce el valor de esos bancos y les dificulta a la hora de obtener fondos para financiar los préstamos productivos. Es un costo del default a través del sistema financiero; pero una vez que se incurre en default se empieza a ver más escasez de ese activo líquido que antes los bancos compraban, porque el Estado tiene menos posibilidades de emitir dichos papeles de manera creíble. Entonces, los bancos pueden encontrarse en problemas acerca de dónde invertir, hasta tanto no ocurran buenas oportunidades, que es a la postre lo que termina generando que la economía funcione.

─ Los compromisos que no honra el Estado con los bancos comerciales, encadenan una serie de eventos que son dañinos para la economía…

─ Los bancos están en el corazón del aparato productivo de la economía, pero a su vez la salud financiera del banco es lo que le permite hacerlo de la mejor forma o más friccionado. Un default genera un golpe a la salud financiera de los bancos y no les permite intermediar esos fondos de manera eficiente. Por tanto, menos crédito, menos inversión, menos empleo y la economía que no crece.

─ Pero en caso de un default…

─ El default es una decisión económica en la cual hay una disyuntiva. Por un lado, si se decide repagar eso implica, si la situación es complicada, un ajuste del gasto público; por tanto dependerá de cuán flexible es ese gasto público para poder cumplir. Pero por otro lado, si se decide defaultear se crean los problemas de los que hablábamos antes, aunque se genera un “ahorro” que puede ser volcado, si así lo entiende el gobierno, al gasto público. Se verá luego, si genera o no mayor actividad económica.

─ ¿Por qué el ejemplo de Argentina?

─ Me focalicé en una economía con un default reciente, en 2001, del que había buena información y además, es un caso en el que buena parte de la deuda pública estaba en manos de los bancos. Efectivamente, de la información surge el rol de la deuda pública como provisión de liquidez. Vemos una selección de los bancos que compran la deuda. Aquellos bancos que tenían más deuda pública fueron los que a la postre tuvieron menor rendimiento de sus inversiones en comparación con los que tenían menos deuda.

─ ¿Se cumple la premisa en el caso de Argentina?

─ Es muy difícil comprobar, en una situación como la que vivió Argentina en donde el default estaba ocurriendo al mismo momento que el país entraba en crisis, cuál fue el rol del gasto público en intentar dinamizar la economía.

─ Una de las cosas que resalta en el trabajo es la heterogeneidad en las oportunidades de inversión en los bancos…

─ Así es. Hay momentos en el tiempo, ya sea por la exposición regional o sectorial que tiene el banco acerca de dónde otorga sus préstamos, en los que cierto tipo de bancos tienen mejores oportunidades de inversión que otros. Bancos orientados a los préstamos hipotecarios tienen mejores oportunidades cuando el precio de los inmuebles está subiendo, que otros bancos que se dedican más a consumo u otros sectores productivos.

En todo momento del tiempo vamos a encontrar bancos que tienen oportunidades diferentes. Y ahí es importante el rol de la deuda pública como activo líquido para que aquellos bancos que no están teniendo las mejores oportunidades de inversión, tengan un activo que les de un cierto rendimiento, y esperar aquellos momentos donde aparecen las buenas oportunidades y así evitar pérdidas que a la postre no puedan ser canalizadas.

─ ¿Cómo puede trabajar un gobierno entonces para promover la adquisición de deuda por parte de los bancos y a su vez no desestimular la inversión privada?

─ Una política comúnmente usada es la imposición de requerimientos mínimos de exposición a deuda pública por parte de los bancos. En mi investigación planteo el punto de que esta es un política dominada por otra que puede cumplir los mismos objetivos de manera más eficiente. Se trata de subsidios a la compra de deuda pública por parte de los bancos.

Esta política aumenta la exposición de los bancos a la deuda pública y por ende los costos de default mediante la compra de deuda pública por parte de bancos que momentáneamente no tienen buenas oportunidades de inversión.

Es decir, garantiza financiamiento sin forzar a todos los bancos a adquirir deuda pública. De esta manera, el gobierno puede garantizar financiamiento sin desplazar inversión productiva canalizada por bancos con buenas oportunidades de préstamos productivos.

─ ¿Cómo opera ese fenómeno en el caso uruguayo?

─ Muchas de las disyuntivas que se plantean en el modelo, están en el caso uruguayo. Un país donde los bancos y los fondos de pensión tienen la mayor parte de la deuda pública uruguaya. Por tanto, a la hora de decidir el repago de la deuda es importante observar el grado de exposición y en el caso uruguayo, donde el número de bancos es menor, no solo mirar esa exposición agregada sino también el caso a caso y el volumen de deuda, y a qué se dedica cada banco. En caso de un hipotético default, es importante saber no solo qué bancos están más expuestos, sino también, por los efectos de una deuda impaga, a qué sectores se estaría perjudicando, de acuerdo al perfil que ese banco tiene en la plaza financiera local.

En 2001, en el caso de Argentina están claras las consecuencias del default, consistentes con la teoría que desarrollé. Primero que nada hay un menor dinamismo en los préstamos interbancarios. Por tanto, aquellos que tenían mejores oportunidades de inversión no pudieron explotarla. De esa forma se derivó en la caída económica, con un menor volumen de préstamos de los bancos orientados al sector productivo.

─ Uruguay ha modificado su perfil de deuda, precisamente. ¿Cuál es su valoración?

─ Es importante desprenderse de la deuda extranjera en dólares. Cuando la deuda es en pesos es más atractiva para el que pide prestado, en este caso el gobierno. Porque cuando a la actividad económica le va mal tiende a depreciarse la moneda, lo que implica que si Uruguay está endeudado en pesos deberá pagar menos a los inversores extranjeros en momentos en los cuales no le va muy bien. La deuda en la moneda local tiende a tener propiedades estabilizadoras de pagos automáticos, con respecto al nivel de actividad económica del país deudor.

Todo eso depende de la credibilidad en la política monetaria del país deudor. Por tanto, estabilizar los niveles de inflación es muy importante. Uruguay hoy está pagando tasas en pesos más bajas, porque los inversores esperan menor inflación que lo que ocurría años atrás.

Esta tendencia es global, se puede observar en muchas economías emergentes. “desprenderse del pecado original” se sostiene, una vez que se va revirtiendo la dolarización que se dio en los años noventa.

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