JAVIER DE HAEDO

Destaques al inicio del año

Si bien no hubo novedades importantes con los números conocidos en torno a fin de año, sí hay algunos aspectos a ser destacados.

Foto: Wikimedia
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Deuda.

Primero, se conocieron los números de la deuda pública a septiembre. La deuda bruta total alcanzaba entonces a US$ 37.392 millones o 64,3% del PIB. Esta es la cifra correcta, y no una del orden de sesenta mil millones, que circula insistentemente en las redes sociales e incluye todos los pagos de intereses hasta la cancelación de cada título. Mientras tanto, la deuda neta (definiéndola como la bruta, menos los activos externos sin contar los encajes y menos los activos con residentes) llegaba a US$ 23.183 millones o 39,8% del PIB. No considero pertinente sumar entre los activos externos a los encajes bancarios, que no pertenecen al BCU.

La deuda neta había subido firmemente desde que al final de 2013 se ubicó en 32,3% del PIB y hasta que al cierre de 2016 llegó a 41,1% del PIB. En el año pasado dejó de crecer, a lo que coadyuvó el fuerte aumento del PIB expresado en dólares, que pasó de algo más de 52 mil millones, a alrededor de 60 mil millones. Lo más destacado fue que se volvió a aprovechar la oportunidad para pesificar la deuda. Al cierre de septiembre, estaba pesificado el 57% de la deuda bruta y el 92% de la neta. Esto constituye un "seguro" importante para cuando llegue el momento en que el tipo de cambio vuelva a sus promedios históricos en términos reales y más aún, si en el camino hacia esos promedios, pasa por una etapa de sobre reacción como suele suceder en esos momentos.

Balanza de pagos.

También fueron divulgados los datos de la balanza de pagos a septiembre. Por un lado, se confirma que la inversión extranjera directa permanece en terreno negativo, lo que contribuye a explicar el retroceso de la formación bruta de capital en general. Por otro lado, el saldo positivo de la cuenta corriente sigue en camino ascendente (2,3% del PIB en los últimos 12 meses). Con el déficit fiscal estabilizado en torno a 3,5% del PIB, la mejora en el saldo corriente es resultado de un mayor ahorro privado, para la cual ha venido siendo determinante la caída de la inversión. También ha contribuido a la mejora del balance privado el consumo, que, si bien recientemente ha recuperado bríos, todavía está distante de los máximos de hace tres o cuatro años.

Dentro de la cuenta corriente destaco el comportamiento del turismo, con exportaciones resultantes del turismo receptivo por 4,3% del PIB e importaciones por el turismo emisivo de 1,7% del PIB. Las exportaciones todavía están algo por debajo de los máximos alcanzados en 2011-12 y las importaciones se han reducido en un tercio desde su máximo de 2014.

Fiscal.

El MEF informó un déficit de 3,3% del PIB en los últimos 12 meses a noviembre, y lo festejó como un gol en la hora. Más allá que todavía queda conocer diciembre, el MEF soslaya el impacto positivo de 0,2 puntos del PIB debido a la disminución de los stocks en Ancap. Ajustado por ese factor, seguimos en el 3,5% del producto. Todavía resta conocer la estimación del MEF correspondiente al "sub costo energético" del año pasado. En la Rendición de Cuentas lo había estimado en 0,1% del PIB, pero es muy probable que haya sido bastante mayor dado que fue uno de los argumentos considerados para subir los precios de UTE desde este mes. La lógica indica que un sub costo energético es esencialmente transitorio y no debe ser considerado como permanente a la hora de fijar los precios.

Recién conoceremos ese número y otros que dan lugar al "ajuste estructural" del resultado fiscal cuando el PE envíe la próxima Rendición al Parlamento. De todos modos, estimo que habrá una mejoría con respecto a 2016 cuando el déficit así medido se ubicó en 4,5% del PIB. Mis cálculos lo ubican algo por debajo de 4% en 2017.

Por otro lado, el "componente inflacionario" de los intereses nominales en moneda nacional se mantuvo estable el año pasado, en 0,75% del PIB. Esto ocurrió a pesar que la inflación promedio anual se redujo en un tercio porque el stock de deuda en pesos subió casi un 40%.

Inflación.

El cierre de 2017 se ubicó en 6,55%, mientras que, según mi estimación, la inflación subyacente alcanzó a 6,85%. La brecha entre ambas había alcanzado a casi dos puntos porcentuales a mediados de año, cuando se había registrado una extraordinaria deflación en frutas y verduras. En ese momento, la inflación se acercaba a 5% pero la subyacente se estabilizaba en 7%. A lo largo del segundo semestre, con la normalización de aquel factor, tendieron a converger.

Cabe señalar que todas las proyecciones de inflación para el año en curso (según encuestas de expectativas de diversa naturaleza) apuntan a que terminaría arriba del 7%, o sea por fuera del rango meta. Como el año pasado, creo que ello no va a ocurrir porque al gobierno no le conviene por dos motivos. Uno, político: no le veo sentido a dejar escapar un logro indudable. Otro, práctico: este año se renegociarán salarios en múltiples sectores. Por lo tanto veremos, una vez más, al BCU jugando para que el dólar esté todo lo bajo que sea necesario para cumplir con ese objetivo, dado que se trata del único instrumento válido que tiene para lograrlo.

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