Javier de Haedo

Coyuntura con luces y sombras

Hace dos semanas, en este espacio me refería al cúmulo de indicios sobre un nuevo tiempo económico, con señales, por lo menos, de clara desaceleración.

Desde entonces se sumaron nuevos datos de algunos de los indicadores referidos en aquel momento y de alguno más. Se confirmó la presunción que expresábamos en cuanto a que se veía venir que el índice de confianza del consumidor ingresara en la zona de "moderado pesimismo", lo que ocurrió en mayo tras volver a caer fuertemente entre meses consecutivos. Me resultó particularmente interesante el análisis de Equipos en cuanto a la estrecha relación entre la propensión a consumir bienes durables y la tasa de crecimiento del consumo del sector privado, la que se habría vuelto a desacelerar fuertemente en el segundo trimestre. Mientras tanto, en junio volvieron a caer las exportaciones, un 36% en términos interanuales y 15% entre los primeros semestres de 2014 y 2015. En mayo cayeron 27% las importaciones no petroleras y la caída llega al 9% entre los primeros cinco meses de 2014 y 2015. Por último, el índice de expectativas económicas que elabora la CIU cayó en picada en los últimos meses y a abril muestra un saldo negativo de 29 puntos, comparable, como el que mide la confianza del consumidor, con el de meses del segundo semestre de 2008. Un panorama que muestra a la actividad económica en una situación complicada y que obliga a todos los agentes económicos a manejarse con la mayor prudencia. Creo que no debería descartarse que en los próximos trimestres nuestra economía pase por una recesión, sobre todo cuando el consumo se viene desacelerando firmemente y era lo que nos "desacoplaba" de nuestros recesivos vecinos. En el lado positivo, puede ser una buena noticia desde el punto de vista de las (posiblemente menores) presiones inflacionarias.

Pero desde mi columna anterior a la actual se difundieron los indicadores de fin de mes y, además en esta oportunidad, los de fin de trimestre, entre los que hay varios aspectos interesantes para compartir con nuestros lectores.

Precisamente, se conoció el IPC de junio, que registró una variación dentro de lo previsto (0,45%) aunque la inflación subyacente fue un poco más alta (0,65%). En los últimos 12 meses el IPC subió 8,5% pero la canasta de bienes y servicios con precios más estables se encareció 9,4%. Esta última es la que permite estimar la referida inflación subyacente y, en mi definición, excluye carne, frutas y verduras, combustibles, electricidad y cuota mutual.

En este contexto se conocieron las nuevas pautas salariales del Poder Ejecutivo, que por su diseño facilitan la reducción de la inflación pero que mantienen la indexación y la rigidez a la baja del salario real al cabo del segundo año de vigencia de los futuros convenios.

US$ 1.900 millones.

En materia fiscal, los datos a mayo son los primeros, después de muchos meses, que no tienen distorsiones y pueden ser leídos en forma lisa y llana. En meses anteriores habían caído feriados en los fines de mes, que llevaron a adelantar pagos de remuneraciones y pasividades, distorsionando la lectura de los indicadores habituales, en períodos móviles de doce meses.

Transcurrido el quinto mes del año, el déficit fiscal se ubica en 3,4% del PIB, algo más de US$ 1.900 millones, y hay un déficit primario, es decir antes de considerar los pagos de intereses, de 0,4% del PIB. El gasto nominal está creciendo algo más del 12% interanual y 4% en términos reales, por encima de lo que suben los ingresos públicos, que se están desacelerando junto con el nivel de actividad económica, que es la base imponible en última instancia. Es bien clara la caída del IVA a las importaciones, medida en dólares, y que ahora se empieza a comprobar también medida a precios constantes. O sea que el aumento del dólar no compensa la caída en el valor de las importaciones.

En este contexto, el resultado del Gobierno Central se sigue deteriorando, mientras que ya se observan algunas mejoras en el caso de las empresas estatales. Se destaca la mejoría en las cuentas de UTE debido a generación más barata que un año atrás. En el caso de Ancap la mejora financiera se debe a una variación negativa en el stock de petróleo y derivados, posiblemente debida más al menor precio del stock que a una menor cantidad física. Y en Antel hay una mejora pequeña dado que aún no se han visto los resultados del freno a las inversiones; de hecho, en los primeros cinco meses del año éstas se han seguido acelerando, pasando de $ 10.009 millones en 2014 a $ 10.584 millones en los doce meses a mayo.

El seguro paga

En cuanto a la deuda pública seguimos teniendo buenas noticias. La subida del dólar ha dado lugar a reducciones en la deuda al ser expresada en términos de dólares, por el abatimiento, expresado en esa moneda, de la parte de deuda denominada en moneda nacional. En términos de los conceptos a los que me he referido reiteradamente en los últimos años, "el seguro" nos está pagando: el seguro anti devaluación que produjimos al pesificar una parte considerable de la deuda antes totalmente dolarizada. En los primeros seis meses del año en curso, el seguro nos pagó más de US$ 1.300 millones, lo que está ayudando a que a pesar de tener un enorme déficit fiscal, la deuda no suba demasiado en términos del PIB.

Si se considera todo lo nos costó antes ese seguro, en tiempos de apreciación de nuestra moneda y todo lo que nos ha estado pagando desde que nuestra moneda se ha empezado a depreciar, todavía hay un número en rojo del orden de US$ 1.200 millones, que se saldará cuando el dólar suba otro 8% en términos reales, lo que posiblemente ocurrirá en un horizonte de 12 a 18 meses. Según mis estimaciones, entre fines de 2013 y 2015 la deuda como porcentaje del PIB habrá de subir de 32 a 35 puntos mientras que en el mismo lapso hubiera subido hasta 40 puntos de no haberse pesificado la porción de la deuda que pasó a denominarse en moneda nacional.

Ahorro privado.

Por último cabe destacar los datos de la balanza de pagos, que muestran tendencias a la baja tanto en el déficit de la cuenta corriente (-3,7% del PIB) como en la inversión extranjera directa (4,4% del PIB). Pero el balance entre ambos conceptos, que es el "saldo del financiamiento externo", es positivo y tiende a mejorar.

Finalmente, lo más destacado de la coyuntura lo encuentro al cotejar la evolución del saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos con la del resultado fiscal, que nos permite inferir la evolución del ahorro neto del sector privado (ingresos menos impuestos menos consumo menos inversión). Se observa un clarísimo cambio de tendencia en el ahorro neto del sector privado desde el segundo trimestre de 2013, cuando rebotó junto con el precio del dólar. Desde entonces el dólar se ha apreciado contra el peso notoriamente en términos nominales (40% entre abril de 2013 y mayo de 2015) y menos, pero también claramente, en términos reales (18% en el mismo período). Al mismo tiempo, el déficit de la cuenta corriente se redujo en dos puntos del producto, el déficit fiscal empeoró en un punto y medio del producto y el ahorro neto privado pasó de -3,5% del PIB al equilibrio.

Una vez más es elocuente la vinculación entre la depreciación de nuestra moneda y el aumento del ahorro privado y una vez más, también, es muy claro el comportamiento precautorio que muestra el sector privado ante los tiempos complicados que ven acercarse, lo que perciben vinculado con el aumento del precio del dólar.

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