INFLACIÓN, RESULTADO FISCAL Y DÉFICIT EN CUENTA CORRIENTE: FRENTES A ABORDAR

Estamos a tiempo para hacer una corrección ordenada y de calidad

Hay que sentar las bases para que la desaceleración sea sólo transitoria.

El eterno femenino de una imaginativa pintora
Economistas Florencia Carriquiry y Tamara Schandy. Foto: El País

Para dar continuidad a la fase de crecimiento de Uruguay hay que trabajar en corregir los desequilibrios macroeconómicos —inflación, cuenta corriente y déficit fiscal— y generar una agenda de reformas que permita sostener y profundizar los niveles de inversión, entienden las economistas Tamara Schandy y Florencia Carriquiry. Con una expansión económica que aún es buena, pero con la necesidad de ir a un esquema más balanceado entre demanda doméstica y exportaciones, es momento para dar señales de moderación en la política económica y generar espacios para una mayor depreciación de la moneda, coinciden. A continuación, un resumen de la entrevista.

—¿Por dónde pasan las principales preocupaciones de nuestra economía para 2015?

Tamara Schandy —Las perspectivas son razonablemente buenas. La economía se está desacelerando pero probablemente cerremos el año con un crecimiento moderado, la urgencia de una inflación de casi dos dígitos se ha disipado y seguramente tendremos un contexto de financiamiento aún benévolo para Uruguay. Naturalmente hay desafíos en muchos frentes, pero desde la macroeconomía tendemos a pensar que los principales pasan por poner foco en hacer sostenible el crecimiento hacia adelante. La desaceleración de la economía no es un problema en sí mismo, pero hay que asegurarse que sea sólo transitoria y que no estamos ante una situación de estancamiento o muy bajo crecimiento.

Florencia Carriquiry—Son claves las señales que vaya dando el nuevo gobierno en materia de política económica, porque el contexto externo es evidente que se ha ido deteriorando, el entorno regional tampoco ayuda y lo más probable es que en los próximos años las condiciones de financiamiento se vuelvan menos favorables.

—¿Qué debería hacerse para lograr una tasa de crecimiento sostenido?

TS —Se puede discutir cómo hacer crecer más las exportaciones y qué rol tiene que jugar la demanda interna, pero para pensar en un horizonte más largo también es interesante mirar la perspectiva de la oferta y las capacidades de crecimiento del país. Si observamos la década que terminó en 2013, vemos que tuvimos tasas de crecimiento formidables, del 6% en promedio. Pero hay dos puntos porcentuales de ese crecimiento que se explican enteramente por la creación de empleo y que no podrán repetirse. Hoy la situación es completamente distinta, porque estamos con un escenario próximo al pleno empleo. Entonces, la inversión y las ganancias de productividad se vuelven clave. Uruguay tiene niveles de inversión que son récord para el país pero que tiene que mantener.

Tan importante como asegurar la estabilidad macro es que Uruguay pueda impulsar nuevas reformas que le den un nuevo impulso al crecimiento.

Reformas.

—Hablamos de una nueva generación de reformas...

FC —Obviamente que hay desafíos muy notorios en materia de infraestructura o educación por ejemplo, pero también hay otros asuntos que son importantes, como las relaciones laborales. La institucionalidad que se ha desarrollado en torno de la negociación colectiva tiene el inconveniente de poner al Poder Ejecutivo en el centro de la determinación de los salarios. La retórica política, a su vez, fortaleció la idea de que los salarios reales se determinan en última instancia en la negociación colectiva. Eso tiene al menos dos inconvenientes. Por un lado, deja poco espacio para que las empresas puedan usar la política de remuneraciones como un elemento más de alineamiento de incentivos y objetivos, entre otras cosas para buscar mejoras de productividad. Por otro lado, es un marco complicado para un escenario externo más negativo como el que parece estar configurándose, porque el Ejecutivo se ve enfrentado al dilema de asumir el costo político de moderar los ajustes salariales o, alternativamente, arriesgarse a que la economía termine ingresando en una fase de inflación más alta y de aumento del desempleo.

—¿Con qué supuestos trabajan en Deloitte respecto a la evolución de los salarios?

—En el corto plazo los aumentos están prácticamente cerrados en función de los acuerdos firmados. Para los años siguientes será clave ver cómo resulta la próxima ronda de negociación. Creemos poco probable que en este contexto de crecimiento más lento puedan sostenerse tasas del orden del 4% en términos reales como hemos visto en promedio en el sector privado en los últimos 2 años. Pensamos en tasas de menos de 2%. Si ello no surge de los lineamientos de la próxima ronda colectiva, en el mercado podría operar un ajuste "por cantidad" (empleos).

TS —Para la dinámica de la inflación también importa la perspectiva nominal. El gobierno parece estar desplegando esfuerzos para llegar a la instancia de negociación con niveles de inflación más bajos, que deriven en incrementos nominales menores.

Para que la estrategia funcione, parece clave que la baja de la inflación sea percibida como duradera. Y para ello creemos que tiene que haber señales bien claras tanto desde la política monetaria, como de la fiscal y la salarial. Nos parece que la discusión de posibles cambios en los mecanismos de indexación sigue siendo pertinente, aunque la inflación haya cedido en los últimos meses.

Competitividad.

—¿Cómo evalúan la competitividad de Uruguay?

TS —Es positivo que se estén poniendo sobre la mesa temas como la productividad y la innovación. La competitividad de las empresas pasa en buena medida por esos elementos. De todas formas, el manejo macro sigue jugando un rol clave. Tener un régimen de flotación cambiaria es un activo grande, pero el rebalanceo de políticas al que me refería antes también es fundamental para que el tipo de cambio pueda seguir subiendo y acompañar la devaluación de monedas de países con los que Uruguay compite. A nuestro juicio, la inflación todavía alta, el déficit fiscal y el desequilibrio en cuenta corriente son signos bastante inequívocos de que estamos creciendo con un exceso de demanda interna. Para balancear el crecimiento parece necesario un cambio de precios relativos. Y para que ello se de en forma relativamente ordenada, la política fiscal y salarial tienen que tener una línea más moderada, que ayude a aliviar las presiones inflacionarias y deje espacio para que el tipo de cambio suba más. De lo contrario, hay riesgos de que aún con un régimen de flotación, Uruguay se rezague en términos de tipo de cambio real. Esto es central para la sostenibilidad del crecimiento: necesitamos que el país funcione con los dos motores, el interno y el externo.

—Otro aspecto central es la inserción internacional...

FC —Es una línea clave para un país pequeño como el nuestro. Uruguay no se puede ir del Mercosur, pero éste no es un bloque que parezca orientado a crecer en base a exportaciones. Entendemos que hay que aprovechar toda oportunidad de integración con el resto del mundo que se presente. No avanzar en una mayor apertura comercial tiene costos, porque cada vez el mundo se mueve más en ese sentido y no hacer nada es retroceder. Por ejemplo, los acuerdos comerciales recientes de China con los países de Oceanía tendrán su impacto para nosotros en sectores como los lácteos o incluso la carne. Dentro del bloque también hay agendas que perseguir. Entre otras cosas, Uruguay debería tratar de promover una reducción de los aranceles que cobramos a las importaciones extrazona, porque el país está pagando caro lo que compra dentro en el Mercosur.

Desequilibrios.

—Volvamos a la necesidad de un crecimiento sostenible, ¿cuáles son los desequilibrios que hay que corregir?

TS —Si uno mira los números macro, hay tres desequilibrios que fueron más o menos incipientes en años anteriores pero que se han profundizado: la inflación, el déficit en cuenta corriente y el déficit fiscal. La inflación bajó desde casi 10% a principios de 2014 y es probable que incluso ingrese a la meta en febrero o marzo, pero la inflación subyacente sigue en torno de esos niveles y nuestros modelos de proyección la ubican por encima de 9% durante todo 2015. La cuenta corriente tuvo un déficit en torno del 5% del PIB el año pasado. En el frente fiscal, tenemos un déficit global que supera el 3% del PIB. Esto no plantea una restricción inmediata al crecimiento, en tanto Uruguay pueda seguir financiándose a tasas bajas, pero el mundo va a ir cambiando y la verdad es que no hay motivos para que Uruguay postergue la corrección de esos desequilibrios y busque un esquema de crecimiento más equilibrado entre el motor doméstico y el externo.

FC —Sin desconocer que las exportaciones están en niveles récord, nos preocupa que han perdido dinamismo, mientras que estamos al tope de las posibilidades de crecer en base al consumo interno. El déficit en cuenta corriente ha sido sostenible porque tiene como contracara fuertes inversiones extranjeras y abundantes reservas y acceso al crédito, pero de cara al futuro próximo se deberían corregir esos desequilibrios.

TS —Cuando hablamos de demanda interna, nos referimos a inversión, consumo privado y gasto público. Si el proceso no se ordena, hay un riesgo de que la variable de ajuste sea la inversión. Todos queremos mantener niveles de inversión importantes, así que parece necesario encauzar un ajuste que pase por moderar el gasto corriente tanto de las familias como del Estado. Tenemos tiempo todavía de procesar un rebalanceo que permita adecuarnos a la nueva coyuntura externa sin mayores consecuencias, porque el proceso de encarecimiento del crédito va a ser gradual.

Hay tiempo y podemos hacerlo en forma ordenada, equilibrada, sin ajustes de mala calidad. Hay que aprovechar la coyuntura que aún es razonablemente buena para empezar a dar señales de esos cambios.

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Las holguras que nos permite una baja cotización del petróleo

—A la hora de afinar el lápiz para el futuro próximo, hay un componente que nos puede ayudar, que es la baja en los precios del petróleo. ¿Cómo incide en las perspectivas para este año?

FC —Un petróleo a US$ 50 por barril le da mucho más holgura a la política económica. Nos va a dar una mano grande en los tres frentes que antes mencionábamos: inflación, fiscal y de cuenta corriente. Uruguay ha experimentado un shock negativo importante con el descenso de la cotización de las principales materias primas que exportamos, pero en tanto el petróleo mantenga estos valores el impacto sobre la balanza de pagos se ve totalmente compensado. Concretamente, si consideramos además menores volúmenes de importación de petróleo por los cambios que se han procesado en la matriz energética, con estos precios del crudo estaríamos ahorrando más de US$ 700 millones en la cuenta petrolera (lo cual compensa con creces lo que estimamos será el descenso de las exportaciones). A nivel fiscal, aparece una oportunidad de recomposición de las cuentas públicas que no está libre de controversias pero que es efectiva. El gobierno parece haber tomado la opción de aprovecharla, al menos a juzgar por lo que han sido los últimos ajustes de combustibles.

TS —Aunque se haya optado por no trasladar la baja del crudo enteramente a las tarifas, la caída del petróleo potencialmente también juega un rol importante en el frente inflacionario. Se abre más espacio para que se pueda seguir aplicando una estrategia de subir menos las tarifas públicas que la inflación general, y en algunos casos, bajarlas. Esa línea de combate a la inflación, que en años anteriores decíamos que era insostenible porque tenía un costo fiscal muy pesado, ahora se hace más "viable" con estos precios del petróleo.

—¿Cuáles son las perspectivas de inflación de mediano plazo?

FC —La inflación ha bajado, pero a nuestro juicio sigue siendo un desafío clave para las autoridades. Seguramente estará lejos de 10% en 2015 por el comportamiento de los precios administrados y porque el año pasado tuvimos un shock fuerte de frutas y verduras que en principio no tendría por qué repetirse.

TS —El aparente desanclaje de expectativas es otro ingrediente del problema. Es evidente a nivel de las proyecciones de los analistas en relación a la meta, pero también lo vemos entre nuestros clientes. Las respuestas de la Encuesta de Expectativas Empresariales que hacemos en Deloitte marcan que más del 60% de los empresarios está viendo una inflación por encima del techo del rango meta (7%) en un horizonte tan largo como tres o cuatro años.

La opinión de los empresarios es más cautelosa que negativa

—¿Cuáles son las mayores preocupaciones que trasmite el empresariado?

TS —En nuestra Encuesta de Expectativas Empresariales en general el incremento de costos sigue apareciendo siempre en primer lugar. Temas como la escasez de demanda o el incremento de la competencia, que en el pasado aparecían con una incidencia muy pequeña en la encuesta, también están surgiendo con más frecuencia. Eso es natural en un contexto en el que se está enlenteciendo el ritmo de negocios.

FC —Cuando consultamos acerca de planes de contratación, de inversión o producción para este 2015 y comparamos las respuestas con las encuestas de hace tres o cuatro años, los empresarios ya no son tan optimistas. Son más cautelosos, aunque vale aclarar que las respuestas se han volcado por ahora a juicios neutros. Son pocas las empresas que responden que van a reducir sus contrataciones, o que van a bajar su producción o inversión. Eso es consistente con el diagnóstico macro de que Uruguay se está desacelerando pero no está ante un cambio abrupto de ciclo.

TS —Otro asunto interesante es que cuando se pregunta sobre clima de negocios en Uruguay en términos generales, el 55% de los empresarios sigue considerando que es bueno o muy bueno. Sin embargo, hace cuatro años ese porcentaje estaba en 90%. Esto seguramente responda al cambio en el entorno internacional y regional y también al propio enlentecimiento de la economía. Pero, a nuestro juicio, si Uruguay verdaderamente se propone mantener y profundizar los niveles de inversión como pilar de crecimiento futuro, es necesario que operar sobre las expectativas empresariales sea un objetivo en sí mismo. El rebalanceo de las políticas macro y el establecimiento de una nueva agenda de reformas estructurales al que nos referíamos antes son componentes claves para eso.

—¿Qué estimaciones han hecho para las principales variables macro?

—Estamos proyectando un 2,8% de crecimiento del PIB como promedio anual, pero allí hay una contribución muy importante de Montes del Plata, que abrió a mediados del año pasado y en la comparación con 2015 habrá todo un año de producción. Sin ese aporte, el crecimiento lo ubicamos más cerca del 2%. Para 2014 corregimos levemente al alza la proyección al 3,5%.

En el mercado de trabajo se ubican las variables que han mantenido mayor firmeza en el actual contexto macroeconómico. En ese terreno aguardamos que el enlentecimiento de 2015 suponga un cierto aumento del desempleo, pero relativamente moderado, promedialmente en 7,5% para 2015.

Ficha técnica

Florencia Carriquiry es economista egresada de la Universidad de la República y posee un Executive MBA del IAE Business School de la Universidad Austral de Buenos Aires. Tamara Schandy también es economista egresada de la Universidad de la República, posee un Master en Economía en The London School of Economics and Political Science de la Universidad de Londres. Ambas son Gerente Senior en el Departamento de Consultoría y Asesoramiento-Financiero de la firma Deloitte.

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