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¿Qué chances tiene Argentina de evitar una catástrofe?

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Walter Stoeppelwerth, jefe de estrategia global de Gletir
Walter Stoeppelwerth, jefe de estrategia global de Gletir.

ENTREVISTA

Si logran que se detenga la impresión de billetes en los próximos meses, el humor de los mercados podría mejorar.

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El gobierno argentino compró tiempo con la designación de Sergio Massa en el ministerio de Economía, asegura Walter Stoeppelwerth (*), asesor de inversiones radicado desde hace una década en Argentina trabajando con capitales en ese país y Uruguay, después de una década en Wall Street vinculado con mercados emergentes. Para el especialista, se abre una venta de 60-90 días donde los inversores van a “medir” el éxito de las propuestas, “muy difíciles de cumplir”. Sin embargo, remarca que un relativo éxito de estas iniciativas podría “evitar el colapso”. Sostiene que abatir los subsidios a la energía es de las medidas más importantes, dado el peso que esto tiene en el resultado fiscal. A su vez, “la parte más débil de todas sus propuestas es la que apunta a controlar la pérdida de reservas”. Asegura que hay “pocas opciones a mano” para evitar la devaluación y que, de todos modos, los inversores prefieren mantener posiciones pensando en un eventual relevo en el gobierno para el año próximo. A continuación, un resumen de la entrevista.

—¿Cómo observa la nueva etapa que se inició argentina a partir de la asunción de Sergio Massa como ministro de Economía?

—Primero que nada, lo político. Massa cuenta con un mayor abanico de apoyo que Alberto Fernández; implícitamente, Cristina Fernández está detrás de la cortina.
Por otro lado, Massa ha hecho promesas que parecen muy arriesgadas de cumplir. Un ejemplo claro es en lo fiscal, cuando pretende llevar el déficit primario a 2,6%. Si uno observa, históricamente en Argentina, el déficit primario en la segunda mitad del año es mucho mayor que en la primera mitad, porque el gasto es sustancialmente mucho más abultado, especialmente en diciembre. Para poder cumplir con su objetivo, debería hacer un ajuste muy importante, que parece bastante difícil de realizar.
El mercado, en términos generales, descree de la posibilidad de implementar todo el paquete que planteó Massa. Tampoco se rodeó de un equipo con nombres que pudieran dar mayor tranquilidad a los inversores. Hay muchas incógnitas, de todo modos yo diría que si alguna de las medidas se concreta se podría evitar un colapso total de la economía argentina, lo que aparecía como una gran posibilidad con Guzmán o Batakis.

—¿Cuál debería ser la primera señal para que el plan comience a ser creíble?

—El problema fundamental de Argentina es un déficit fiscal que no puede ser financiado porque no tiene acceso de los mercados internacionales. El hecho de que en junio y julio imprimieron 2% del PIB en transferencias transitorias del Banco Central y también que intervinieron en el mercado secundario de los bonos, es que hay un overhead monetario muy importante. Entonces, para que eso no choque contra la pared es que hay que frenarlo. Massa prometió que no va a haber más avances transitorios por el resto del año. Eso es una promesa muy fuerte porque, insisto, las necesidades de financiación, particularmente en noviembre y diciembre, son enormes. El mercado va a estar muy atento a esa relación de déficit fiscal en los próximos meses, con una impresión de billetes que debería detenerse. Si eso ocurre, el humor de los mercados podría mejorar.

—¿Cómo está siendo la reacción de los inversores?

—Para los inversores, lo importante ya es que exista un cambio. En la dirección que íbamos, a 150 kilómetros por hora, de cara a un déficit primario de 3,5-4%; si lo baja a 3, ya es una buena noticia en términos relativos. Entonces, no se trata tanto de si alcanza la meta comprometida o no. El mercado quiere observar los "ingredientes" que componen el déficit fiscal y comprobar que hay una mejora real.
Por otro lado, otra de las promesas apunta a que, contando con tres bancos internacionales y un fondo soberano, existe la posibilidad de hacer una operación de Repo. Hay rumores de que querría usar las acciones que están en las manos del ANSES como un colateral. Eso es una operación cuestionable en su implementación, dado lo que está pasando en el mundo.
Además, los bonos argentinos no son necesariamente los más atractivos en el mundo. En otros Repos que se dieron en la administración de Macri, siempre los bancos tuvieron la posibilidad de diversificar ese riesgo con hedge funds y otros fondos. Entonces, ellos tomaron la operación y distribuyeron ese riesgo a fondos de inversión, algo que hoy en día es bastante difícil. Si se logra concretar esa operación, algo nada sencillo, sería un hito importante para Massa.

—La reducción del déficit está ligada también con los costos que puedan abatirse al desmontar parte de los subsidios a la energía...

—Es así; la mayor parte del déficit fiscal está relacionada con los subsidios a la energía. Apunta a una reducción para el año que viene al 35%. Entiendo que ese es el cambio más importante del paquete anunciado. Hay que tener en cuenta que Cristina Fernández cree que Mauricio Macri perdió la elección de 2019 porque aumentó las tarifas, por tanto ha intentado bloquear cualquier tipo de aumento en términos reales para la mayoría de la gente de clase media y clase pobre. Entonces, si Massa logra, a pesar de esa postura de Cristina, que haya un cambio en esa dirección, eso es significativo.

—¿Massa tiene acceso a quienes toman decisiones en el sector financiero?

—Lo tiene. Por sus contactos con el sector privado, con dueños de bancos, podría consensuar una situación donde la financiación local mejorara. También tiene contactos importantes en Wall Street y particularmente en Washington. Si logra que se desembolsen finalmente los créditos de CAF y del BID, entre otros, por los 2 mil millones de dólares que él detalló, contaría con fuentes de financiación que le permitirían disminuir la monetización del déficit.

—Una cuestión clave parece ser el timming de las medidas con las exigencias que la realidad impone…

—Argentina está perdiendo reservas día a día en una cantidad que en muy poco tiempo va a drenar las reservas que le quedan. Para calmar las aguas, Massa dice que tiene compromisos del sector agropecuario exportador de liquidar 5 mil millones de dólares en los próximos meses. No parece una gran promesa, ya que para el mismo período del año pasado, esos sectores liquidaron 6.7 mil millones de dólares. Considero que frenar ese drenaje, cuando tiene una brecha tan grande entre el dólar oficial y el paralelo, es la parte más débil de todas sus propuestas. Si no tiene éxito, tendrá que devaluar, no hay otra opción.
Si el mercado ve que los multilaterales van a desembolsar aunque sea parte de los 2 mil millones de dólares que el ministro de Economía mencionó, sería un punto a favor. Otro punto, el más difícil, sería concretar las operaciones de Repos que anunció. Pero además, que esos hitos tengan su correlato en las cuentas fiscales demorará en mostrarnos evidencia. Julio ya va tener números malos. El primer mes que podría tener algún cambio es agosto, lo que se reflejaría en los números que se hagan públicos a finales de setiembre. Por tanto, el mercado va a ir midiendo.

—Hace tiempo que el gobierno argentino apunta a que los productores liquiden la producción que tienen almacenada. ¿Eso sería una solución, al menos momentánea?

—La producción de soja de este año todavía están en silobolsas y si devalúan, sí van a liquidar. Recordemos cuando se devaluó en enero 2014 y en los meses siguientes, captaron 6.2 mil millones. Estamos llegando a un período donde es estacionalmente baja la liquidación de granos. Y los productores del agro no quieren vender más. Ya liquidaron lo suficiente para los insumos, las semillas, han comprado en los dos últimos años todos los tractores y las camionetas que necesitan, entonces se van a aguantar. No necesitan vender. Además, si lo hicieran, no saben qué hacer con los pesos. La liquidación de dólares por ese lado no va a aumentar.
Para frenar la salida de dólares, tendrían que hacer algo mucho más traumático, que es un desdoblamiento mucho mayor del que anunció Batakis para el agro, o tienen que devaluar el oficial y ver qué pasa después. Todo indica que la salida de dólares continúa, ese es un gran problema.
No olvidemos también que han salido muchos dólares por la importación de hidrocarburos. Al terminar el invierno, esa dinámica de la demanda de dólares puede aflojar en parte y quizás se llegue a una situación relativamente mejor. Pero hay que ver qué va a pasar con la brecha cambiaria. Si sigue siendo 290 contra 130, los incentivos para agarrar los pocos dólares que hay en el BCRA son enormes.

—¿Qué chances hay de que pueda controlarse el dólar y comience a ajustarse esa brecha?

—No necesariamente tiene que subir más, salvo que entráramos en una situación como la de 1987-89, cuando el Plan Austral y el Plan Primavera, que no funcionaron, y vayamos a un desenlace de hiperinflación total. Ese es un gran riesgo y por ello siguen tratando de evitar una devaluación de 40 o 50% del peso. Porque con una inflación corriendo a un ritmo próximo del 100% anual, si devalúan y no pueden controlar tampoco así la situación, van directamente a la híper.

—Con una inflación del orden del 8% para el mes de julio y quizás aún más alta en agosto, ¿cómo se hace para frenar este ritmo en los precios y no desembocar en un 100% anual?

—La única esperanza que tienen para, eventualmente, lograr que la inflación empiece a correr un ritmo más bajo es dejar de imprimir billetes. El tema es que la realidad impone la suba de tarifas, lo que a su vez se va a derramar a los costos de cualquier otra actividad. Y además, toda la resaca monetaria de junio y julio sigue ahí.
Si la medicina no funciona muy rápido, digamos en 60 o 90 días, entramos en el triángulo de las Bermudas para Argentina. Con Massa compraron algo de tiempo. Si no llegaba esta movida de la semana pasada, capaz que el desenlace era en 30 días.

—¿Qué va a pasar con la cotización de los bonos de Argentina?

—Todo depende de la distancia que exista entre lo que Massa prometió y lo que pueda lograr, pero el tenedor de bonos argentinos entiende que la situación política le da una oportunidad. Hay poca confianza en la administración actual, pero existen expectativas de un cambio de signo en la próxima elección, en 2023. Si hay un cambio político que favorezca a los mercados, el que no esté dentro en ese momento va a perder. Podrán bajar, 5, 7%, pero es una cuestión de timming para el inversor. Tenemos muchos clientes en Argentina que aún quieren jugar con esa posibilidad.
El mejor escenario para los bonistas es que los planes de Massa tengan un relativo éxito como para evitar un problema social terrible, pero no lo suficiente como para que él se convierta en un salvavidas que lo proyecte como opción electoral en el año próximo.

—Más allá de miradas catastróficas, ¿Argentina tiene condiciones para una recuperación relativamente rápida?

—Sí. La mayor parte del déficit está relacionado con los subsidios de la energía y eso es solucionable. Por otra parte, es un país con grandes recursos naturales. Por ejemplo, el tema Vaca Muerta. Antes era una esperanza, hoy puede ser realidad. Los trabajos hechos en el lugar demuestran que las reservas existen y son enormes, lo que hace falta es un gasoducto; estamos hablando de una inversión como mucho, de 3 mil millones de dólares y eso en el mundo de los hidrocarburos son monedas.
Por otro lado, el agro ha tenido resultados tremendos. Han hecho mucho dinero desde la devaluación de Macri para acá, con precios internacionales por la nubes, a pesar de las dificultades que han tenido con el actual gobierno. Tuvieron muy buenos resultados, adaptándose al momento y racionalizado sus costos.
Hay razones para pensar que Argentina, con gobernantes más coherentes, puede andar mejor rápidamente.

(*) Walter Stoeppelwert es estadounidense y está radicado en Argentina hace varios años. Actualmente trabaja como Estratega de inversiones especializado en mercados emergentes, con base en Argentina y Uruguay. MBA en Finanzas (Kenan Flager School, University of North Carolina, Chapel Hill) y BA en Historia de Duke University. Posee 27 años de experiencia en las áreas de Research y Portfolio Management para mercados emergentes.

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