OPINIÓN

Los acontecimientos recientes de Argentina convalidan una vez más aquello de que las crisis económicas pueden demorar en gestarse, pero una vez manifestadas, su curso es impredecible y su resolución extremadamente difícil.

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Lo comprueba el hecho de que la herencia kirchnerista fue anidando desequilibrios macroeconómicos complejos que la administración Macri aun no ha podido resolver y que tensionan nuevamente el panorama económico y político.

A esto se llegó por la autosuficiencia inicial del macrismo, que creyó que resolvía la pesada herencia con caras nuevas, autoidentificadas con la solvencia técnica, quienes pensaron que sincerando el mercado de cambios, resolviendo el problema de los holdouts y usando el financiamiento externo como lubricante de los ajustes fiscales necesarios, se llegaba a buen puerto. Pero después de peripecias varias, y casi cuatro años de gobierno con sendos cambios de gabinete, se llega al desconcierto actual signado por presiones cambiarias importantes, inflación rebelde y aumento significativo del riesgo país.

Sin confianza. Una vez más, los agentes perciben que la política económica aún no ha logrado construir un ancla hacia la cual vayan convergiendo el resto de las variables, como la inflación y el tipo de cambio. En otras palabras, la política fiscal ha sido insuficiente, y donde uno de sus resultados es el abultado endeudamiento interno del gobierno a través de las Lebacs/Leliqs . Estas letras son una espada de Damocles sobre el mercado de cambios en el caso que sus tenedores decidieran no renovarlas, lo que a su vez genera otra ronda de impactos negativos sobre la inflación y las expectativas de los agentes.

Desenmarañar esa trenza de impactos fue el objetivo del programa acordado con el FMI el año pasado (US$ 57.000 millones), record por su monto (13 veces superior a la cuota del país) cuando la administración por un error autoinfligido, tenía dificultades para enfrentar la renovación de vencimientos altamente concentrados de su deuda doméstica (Lebacs) emitida para esterilizar los excesos de emisión monetaria con el objetivo de financiar el déficit fiscal. Esa realidad implicaba que había un riesgo no menor de que los inversores optaran por un cambio de portafolio hacia el dólar. El síntoma de ese estado de cosas, se observó en mayo del 2018, con la pérdida de reservas y la devaluación del peso.

Como respuesta, la propuesta del FMI mostró flexibilidad respecto a sus cánones habituales, permitiendo que sus recursos fueran desembolsados para intervenir en el mercado de cambios si el dólar traspasaba cierto techo preestablecido, así como el pago del servicio de su deuda emitida en dólares. A ello lo acompañaba un torniquete monetario severo (emisión cero y tasas de interés nominales elevadas), como forma de blindar presiones inflacionarias y sobre el mercado de cambios.

Insuficiente. Un año después, el programa ha mostrado limitaciones en cumplir sus objetivos, a pesar de que prácticamente ha sido ya casi todo desembolsado. Como correctivo, ahora se permite que los recursos del FMI puedan ser utilizados para estabilizar el dólar, sin que medie una regla preestablecida en cuanto a montos de la intervención (antes US$ 60 millones diarios) ni tampoco niveles de acuerdo a una franja preestablecida. El Banco Central retorna a su postura previa al acuerdo con el FMI, donde actuaba como un operador más del mercado, tratando de aplacar la volatilidad.

Esta flexibilidad tiene como sentido aumentarle los costos a quienes quieran especular en el mercado de cambios.

De todos modos, se entra en un escenario nuevo, donde el propio FMI está dispuesto a arriesgar todo para ayudar a la salida de Argentina sin un libreto preestablecido, sino en algo mas emparentado con el pragmatismo.

Los tiempos dirán si esta nueva postura ayudará a cauterizar las fuentes potenciales de presiones de corto plazo sobre el mercado de cambios. Primero, los vencimientos en el 2019 de Letras de Tesorería en dólares, que de no renovarse de forma sustancial, impactarán sobre la demanda del billete verde. Segundo, el stock de Lebacs/Lelics se viene renovando gracias a una alta tasa de interés anual (72%), insostenible en el mediano plazo para los sectores productivos. Tercero, los depósitos del público a plazo fijo en pesos no superan plazos de 90 días, y su dolarización al vencimiento siempre es una alternativa abierta. Por último, el servicio del endeudamiento externo completa ese panorama.

Hoy el riesgo país de Argentina califica a su deuda en el área de una probable reestructura amigable. Cuanto hay por detrás de esto de expectativas ligadas al resultado electoral de octubre o a los fundamentos macroeconómicos, es impredecible. Ese nivel expresa un escenario probable, pero no definitivo. De todas maneras, muestra que se ha entrado en una zona de riesgo amarilla, de la cual se debe salir rápidamente. El FMI ha mostrado sensibilidad al respecto, no repitiendo errores como los cometidos a principios de este siglo donde retaceó liquidez o flexibilidad para utilizar sus recursos.

La pregunta del millón es si no deberá el FMI hacer una esfuerzo más de aporte de recursos, pues tanto el país como los inversores externos han invertido mucho (US$ 70.000 millones) para financiar una transición hacia la consolidación macroeconómica que aun no ha dado sus frutos. Sería un gran retroceso para Argentina y la región, que un par de décadas después de su traumático episodio de reestructura de deuda, volviera a esos mismo lodos.