PRONÓSTICO DE CRECIMIENTO ESTABLE PARA LAS ECONOMÍAS CENTRALES, PERO CON UNA MENOR LIQUIDEZ GLOBAL

Menos exposición en renta fija y en acciones, tanto de emergentes como de países desarrollados, y una ponderación en la colocación de instrumentos financieros menos tradicionales —como los productos estructurados— y en fondos de cobertura.

Esa es la regla que el banco suizo Bordier maneja para esta coyuntura económica global, de cara a un contexto de cambios de política monetaria y mayor volatilidad. Michel Juvet, socio y CIO de Bordier, estuvo a mediados de enero en Uruguay para analizar las actuales condiciones de inversión junto a clientes uruguayos. A continuación, un resumen de la entrevista.

—¿Cómo observan la actual coyuntura económica?

—Nuestra observación es muy positiva, aunque tenemos una visión algo más conservadora a la hora de referirnos a las condiciones para invertir. Estamos viendo un momento muy particular a nivel de la economía global: un crecimiento macroeconómico bastante sincronizado de las economías desarrolladas. La expansión económica de Estados Unidos es acompañada por buenas cifras que provienen de Europa, a su vez China se beneficia de ello y acompaña esa mejoría global —aunque ello esté apalancado por decisiones políticas y se valgan de un importante incremento del crédito para fogonearlo—, y todo hace prever que se comportará de acuerdo con los pronósticos, con un crecimiento de 6-7%. Y si eso ocurre, países exportadores de productos básicos, como los latinoamericanos, también se beneficiarán. En ese contexto sobresale Brasil, que deja atrás la recesión. Podemos decir que todos los motores están encendidos y apuntando a la misma dirección. Pronosticamos entre 6-9 meses de crecimiento más o menos estable de la forma en que lo estamos viendo en estos momentos.

—¿En qué variables se basa para hacer esa afirmación?

—Hay otra señal del buen comportamiento de las economías y son los niveles de desempleo que han ido cediendo en forma importante. Algunos países incluso se hallan en una situación próxima al pleno empleo, como es el caso de Estados Unidos, Alemania, el Reino Unido o Japón. Pero la tendencia a la baja también se ve en economías que sufrieron mucho por la desocupación de su mano de obra, como es el caso de España, Portugal o Irlanda. Esa es una prueba más del ciclo por el que estamos atravesando.

También seguimos con atención la evolución de los índices manufactureros (PMI) que nos muestran cuál es el sentimiento de esos sectores de actividad sobre la marcha de la economía, y están todos en niveles muy buenos. Estados Unidos, México, los mercados emergentes en conjunto, suiza, Alemania, Francia, Reino Unido, etc. Hay mucho optimismo. Los beneficios de las empresas en las diferentes regiones están repuntando. Ese retorno a las ganancias propicia a su vez la contratación de personal y las inversiones. Por tanto, la economía mundial mantendrá su tendencia positiva de 2017, aunque es de esperar mayor volatilidad y otros aspectos a mirar con detenimiento.

—Por ejemplo, la marcha de la política monetaria…

—Ese es un tema muy relevante. Después de una década, estamos ante un cambio de política monetaria. Básicamente, la política monetaria de todos los bancos centrales del mundo ha sido muy expansiva, y ahora vamos rumbo a la normalización. Lo vemos a través de las tasas de interés. Esas políticas expansivas no habían tenido mucho éxito hasta ahora en lograr una suba considerable de la inflación, pero estamos teniendo el primer repunte de los precios, que poco a poco se mueven hacia la meta del 2% en Estados Unidos y la Zona Euro. En el caso particular de EE.UU., esa inflación está impulsada en parte por los salarios, en un marco de desempleo bajo y crecimiento económico. Hay que seguir de cerca esas variables, porque puede impactar en la política monetaria y determinar subas más importantes de las tasas de interés de lo que se anunció.

Así como la Reserva Federal anticipó el ciclo, El BCE no tiene tanta prisa; aún la inflación de la zona euro sigue siendo baja y el ciclo económico es joven. De todos modos, pondrá fin a sus compras de activos a finales de 2018, lo que supondrá una disminución de la liquidez global de los bancos centrales. El Banco Nacional de Suiza se limitará a seguir los pasos del BCE, mientras que el Banco de Inglaterra se enfrenta a la inflación, sumada a la depreciación de la moneda y, debido a las difíciles negociaciones del Brexit, a unas perspectivas de crecimiento más débiles. Ya se anunció que en noviembre habrá una suba de tasas para estabilizar la libra esterlina. Y el Banco de Japón será el último en abandonar su política de relajación cuantitativa.

En ese marco, y en una economía global que marcha bien con crecimiento "sincronizado", hay que prestar atención al endeudamiento…

—¿De gobiernos y empresas?

—Sí. El endeudamiento de los países, con excepción de Alemania, ha subido. Lo pueden aguantar bien porque las tasas de interés son bajas, pero en la medida que estas tasas van a ir subiendo, la carga de ese endeudamiento elevado va a ser cada vez mayor. No es la preocupación actual, pero hay que estar atentos.

Y no solamente los gobiernos sino también las empresas tienen altos niveles de endeudamiento en países desarrollados. Ese comportamiento es más dispar, pero es notorio el hecho de que aumenta el endeudamiento corporativo en EE.UU., Francia, y especialmente China. También es dispar la evolución del endeudamiento de las familias. Ahí otra vez lo más preocupante en China.

En este contexto, el dilema de los bancos centrales es ser muy cuidadosos con la suba de los tipos de interés, que no puede ser demasiado acelerada porque generarían problemas de endeudamiento soberano y corporativo.

—¿Esa realidad también la observa en América Latina?

—Si bien el endeudamiento en América Latina ha subido en los últimos diez años, comparado con las economías desarrolladas la proporción es mucho más baja. Entiendo que están mejor preparados para una suba de tasas.

—¿Qué otros impactos dejará el cambio de orientación de la política monetaria?

—Se verá un impacto sobre los precios de los activos caros y la volatilidad, que pasará a ser un elemento distintivo de este período. En estos momentos tenemos en los mercados muchos activos sobrevalorados, sobre todo bonos soberanos, equities, especialmente en Estados Unidos, y evidentemente, la pregunta es: sabemos que los tipos gradualmente van a subir, ¿cuán peligroso puede ser?

—¿Y cuál es la respuesta?

—Es en ese escenario que sustentamos nuestra actitud cautelosa. Si bien pensamos que la economía en EE.UU. está en una buena situación, también nos consta que la renta variable americana está muy cara, y por ende pensamos que el retorno futuro de esa renta variable va a ser bastante inferior, cercano al 0%. Porque si tomamos la capitalización en relación con relación al PIB, estamos a niveles de 130%. Entonces, con productos caros, con tipos de interés en alza y una volatilidad que hasta ahora era baja, vemos al mercado americano vulnerable a una corrección, que no sabemos cuán profunda puede ser, pero está claro que no es sostenible el comportamiento de 2017. Y esa transición hacia la normalización va a llevar a más volatilidad en las acciones de los mercados estadounidenses.

—¿Cuál es la alternativa a la hora del asesoramiento?

—Nuestra estrategia pasa por una reducción de la exposición en Estados Unidos, invirtiendo en mercados que están menos caros, más seguros, que también van a sufrir pero no tanto. Por ello, Europa y los mercados emergentes nos parecen mucho más interesantes a comienzos de este año.

Puntualmente, los bonos soberanos de mercados emergentes nos resultan más atractivos que los bonos de empresa de alto rendimiento de países desarrollados

Hoy por hoy, estamos "infraponderados" en acciones, y particularmente asignamos ese menor valor relativo en el mercado estadounidense; entonces, nos colocamos más en Europa y países emergentes. A la hora de reducir la exposición en acciones, ¿cómo se sustituyen esos activos para proteger la cartera? Optamos por incrementar nuestra inversión en hedge funds, por ejemplo. Menos equities, más hedge funds, menos renta fija —donde el diferencial ofrecido es actualmente demasiado bajo para compensar el riesgo—, y también, más productos estructurados.

—¿En cuanto a monedas?, ¿la expectativa es el dólar?

—Precisamente, la suba de tasas de interés va a ser positiva para el dólar, probablemente en los próximos seis meses; pero luego, hacia finales de año le tocará el turno al BCE de anunciar cuál va a ser la implementación de su estrategia de normalización, lo cual seguramente detendrá la suba del dólar. Vemos en el corto plazo un dólar más fortalecido, y a mediano plazo, el euro repuntando.

—¿Qué lectura hace de la mayor disposición al riesgo de parte de los inversores?

—Las señales de euforia que se han mostrado los últimos meses resultan un indicador clave de que no hay que esperar mucho más allá esos niveles. Es una señal que hay que darle claramente al inversor. Rescato una frase de John Templeton (pionero en las inversiones financieras): "Los mercados alcistas nacen en el pesimismo, crecen en el escepticismo, maduran en el optimismo y mueren en la euforia"; hoy nos ubicamos entre optimismo y euforia.

—¿Cómo definiría el estado del sistema financiero a diez años de la crisis?

—Los bancos son mucho más estables porque están más capitalizados que en 2008. La próxima crisis, si bien nos sencillo pronosticar por donde vendrá, seguramente no será del sector bancario, sino de los mercados, y el impacto en los bancos serán menor porque están más organizados. Por tanto, sería mucho menos dañina para la economía global.

—¿Qué papel tiene en todo esto la mayor regulación?

—Si tuviera que adjudicar porcentajes, dos terceras partes tienen que ver con la mejor regulación y un tercio por la actual mejora en las economías.

PERFIL

Michel Juvet.

Economista por la Universidad de Ginebra. Socio y CIO de Bordier, responsable de la política de inversión y de los equipos de análisis y gestión del banco. Miembro del Comité Asesor del gobierno de Suiza sobre políticas de desarrollo económico.