Entrevista

El fondo de pensiones crece mil millones de dólares por año, expansión que se mantendrá por una década.

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Las AFAP manejan un fondo de U$S 15.500 millones y tres cuartas partes se invierte en títulos públicos. Jimena Pardo y Martín Larzábal, de República AFAP, subrayan que, por un lado, no son inversiones que se mantengan más que el tiempo necesario para obtener la rentabilidad que se busca. Y por otro, un mercado privado que si bien ha permitido volcar inversiones por 3.500 millones de dólares en los últimos 14 años, no es suficiente para el ritmo de expansión del fondo de pensión, que crece mil millones por año. A continuación un resumen de la entrevista.

u2014¿No cree que le falta identificación a República AFAP a nivel de la sociedad?

Jimena Pardo u2014Una cosa es dividir la imagen de las AFAP como administradoras y ante el mercado financiero, y otra es República AFAP sociedad anónima, que es la que administra esos fondos, una empresa bajo derecho privado pero de accionistas públicos, que quizás es donde haya una percepción diferente, no muy clara acerca de la importancia y del rol que cumplen las administradoras de pensiones.

Nos falta cultura previsional. Cuando la reforma de 1996, la gente asumía que a la jubilación se accedía presentando unos testigos si faltaba prueba, y el promedio eran los últimos tres años; hoy, aunque va cambiando lentamente, la gente se empieza a preocupar por entender más sobre el sistema previsional alrededor de los 55 años. No hay una idea de que la jubilación se construye durante toda la vida. Y es allí donde está la importancia del sistema y de las administradoras, el papel que juegan, la responsabilidad que tienen. Martín Larzábal u2014No se internaliza en la calle, pero a nivel de inversores y el mercado de capitales la percepción sobre esta empresa es distinta. El ahorro previsional, que representa 25 puntos del PIB u201415 puntos en República AFAPu2014 es una masa de dinero enorme. Somos los principales administradores de ahorro de terceros en el país, y es tal volumen de dinero que, todos los grandes proyectos que se están por financiar, pasan por las AFAP. En definitiva, saben que acá hay fondos disponibles para proyectos que sean rentables y atractivos con horizonte de largo plazo. Esto es lo que está viabilizando buena parte de las inversiones del país.

u2014¿El mercado de capitales depende de las AFAP?

ML u2014En un mercado como el nuestro, el hecho de que se busque, con quienes promueven una inversión, las vías para que ese proyecto reúna las condiciones para que las AFAP inviertan u2014sea "afapeable", como se dice en la jergau2014 le otorga al proyecto las posibilidades de desarrollarse. Si tomáramos el camino corto de decirle que estructuren y el día de la emisión les decimos si nos interesa o no, muchos proyectos quedarían por el camino, sin mercado para colocarlos.

Las administradoras de fondos de pensión tienen 1 millón 400 mil afiliados, y 566 mil de ellos está en República AFAP. A su vez, el fondo total es de U$S 15.500 millones, de los cuales unos 9 mil millones corresponden a República AFAP. La AFAP más chica maneja un fondo de mil millones de dólares; para la escala de nuestro mercado, es enorme.

u2014Una de las primeras críticas es que se percibe que concentran un volumen muy grande su inversión en títulos públicosu2026

ML u2014Creo que eso es parte también del porqué la gente no toma conciencia de todo el dinero que tienen acumulado en sus cuentas y que se derrama en todo el país.

Es cierto que el 75% de los ahorros están invertidos en bonos soberanos y letras del BCU, pero hay algo más de un 20% invertido en títulos del sector privado y eso, para los montos que estamos hablando, son más de 2 mil millones de dólares. Es mucho dinero en Uruguay, que se ha canalizado en base a inversiones en todo el país. Los sectores que atraen la mayor parte de esa inversión son infraestructura (buena parte del desarrollo de energías renovables), sector agropecuario y el forestal (el sistema en su conjunto tiene casi 117 mil hectáreas entre forestadas y tierras para arrendar u otros proyectos). También hay inversiones en planes de desarrollo inmobiliario, como las torres de Nuevocentro, o la Unidad Punta de Rieles bajo la modalidad PPP, y hoy estamos en los proyectos viales, también a través del sistema de participación público-privada. Los fondos de pensión están muy activos financiando proyectos.

Desde 2004 a 2018 se emitieron en el mercado aproximadamente unos 3.500 millones de dólares. Divididos por tercios en obligaciones negociables, certificados de participación de fideicomisos financieros y títulos de deuda de fideicomisos financieros. El grueso de esas emisiones, un 90%, ha sido adquirido por los fondos de pensión.

JP u2014Además, ante las críticas de que las AFAP compramos muchos papeles públicos, también hay que tener en cuenta que sabemos cuándo comprarlos y cuándo desprendernos de ellos. No es que hacemos una operación para prestarle plata al gobierno: dentro de los límites que impone la ley buscamos la mejor inversión. Por algo tenemos niveles de rentabilidad en 22 años que ningún papel los podría dar de por sí.

u2014¿La puesta en marcha del mecanismo de fideicomiso marca un antes y un después en el mercado de capitales?

ML u2014Exacto. Desde 1996 hasta 2003, lo único que se emitían eran obligaciones negociables. Cuando surge el fideicomiso, el mercado comienza a recuperar atracción a través de emisiones de título de deuda. La primera emisión fue de UTE y después empezaron a salir las intendencias, mutualistas, fondo lechero, fondos de transporte, muchas instituciones a utilizarlo para securitizar créditos y eso redinamizó el mercado. Y en 2011 hay un nuevo hito, el certificado de participación. El primero fue Bosques del Uruguay, después vino Rentas Inmobiliarias y empezó así el "private equity" uruguayo. A falta de acciones de empresas, tenemos acciones de proyectos.

u2014¿Falta mercado para ampliar esas inversiones en proyectos privados?

JP u2014Las inversiones son de 3.500 millones en el mercado, para un fondo de todo el sistema superior a U$S 15 mil millones. Por tanto, cuando se dice que no se invierte nada en el sector privado, la respuesta es que, ante un fondo que crece muy rápido u2014mil millones de dólares por añou2014 las oportunidades no acompañan ese ritmo. Oferta y demanda están muy desequilibradas, aunque hemos logrado crecer un poco más en los últimos años a partir de las obras de infraestructura. Las inversiones en el sector privado en 2005 eran 5% del total y ahora superan el 20%.

Por eso, cuando decimos que tenemos un 70% en el sector públicou2026 son las condiciones del mercado. El fondo va a seguir creciendo, aún no está maduro, y ese desfasaje se va a seguir dando, por lo menos por una década más.

u2014Otra crítica es por qué invertir la plata de los uruguayos en financiar al Estadou2026

JP u2014¿Por qué no? Quienes dicen eso invierten la causalidad. Dicen, "el Estado se endeuda, después le paga un interés a las AFAP para que compre sus títulos"u2026 lo que hay que saber es que el Estado tiene déficit fiscal porque no puede financiar su gasto corriente, independientemente que existan o no las AFAP. Sin las AFAP, para cubrir esa necesidad se endeuda con bonos, que compran personas que generalmente no viven en el país, por lo cual se le va a pagar un interés. Con la participación de las administradoras, ese interés se queda en la cuenta de un uruguayo. No es que el Estado se endeuda porque existen las AFAP.

u2014¿Debería ser menor la proporción en títulos públicos?

ML u2014En la crisis de 2002 quedó en claro que si hubiera habido default de la deuda hubiéramos estado muy complicados, porque casi el 85% de la cartera estaba en colocaciones soberanas. El límite hoy es 75%, pero no hay ninguna receta ni número mágico para decir cuál es el límite ideal.

JP u2014Lo que no puede pasar es que el dinero de la gente esté quieto, sin rendir. Si no hay oportunidades en el ámbito privado, no queda más remedio que incrementar la presencia en los títulos soberanos. Se trata de buscar la mayor rentabilidad dentro de los márgenes que establece la ley y aprovechando las que identificamos como mejores oportunidades, porque todo eso redundará en mejores jubilaciones. Con el tiempo se va a dar una situación donde exista mayor apertura para inversiones de privados y también en el exterior. Fuera del país tenemos el 15% del fondo en la actualidad, en títulos de muy alta calificación o bonos de organismos multilaterales. Lo que le está faltando a un fondo de pensión que invierte a largo plazo es renta variable líquida. Pero hoy no es el momento. Las condiciones internacionales no son las mejores, por tanto no lo proponemos hoy.

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u2014Cuando dice que falta "cultura previsional", ¿se refiere a lo invisible que resulta en buena parte de nuestra vida el hecho de estar ahorrando para el retiro?

JP u2014En Uruguay hay casi 900 mil pasivos y cerca de 700 mil son por el BPS (el sistema anterior). Además, el gasto en jubilaciones y pensiones del país es la mitad del gasto público, y el BPS representa el 30% del gasto público; hay que tener en cuenta que el sistema jubilatorio no va a pagar lo que nosotros aspiraríamos, o sea, el último sueldo. Ningún sistema jubilatorio y menos a los 60 años de edad, lo puede garantizar. Y nuestras expectativas de vida están en los 77 años y va a subir cinco años en tres décadas.

Este contexto hace que el sistema previsional esté muy desafiado, partiendo de un nivel de cobertura muy importante. Por eso, resulta clave una buena administración de recursos por parte del BPS y también, que es lo que nos compete, de las administradoras. De qué forma podemos lograr los mejores resultados para los ahorristas que serán nuestros futuros pasivos.

Falta que todos los que tenemos alguna responsabilidad en estos temas pongamos énfasis en explicarle a la gente por qué va a recibir la mitad o el 60% de lo que era su sueldo al momento de jubilarse. Deben saber que eventualmente, se podría prometer a una generación pagarle más, pero sabemos que eso no es sostenible.

El desafío más grande de los sistemas previsionales es velar por el equilibrio del sistema, y trasmitir con claridad esa información a los ahorristas.

Martín Larzábal

Gerente de Inversiones de República AFAP. Ha sido miembro del Comité de Inversiones de la FIAP. Economis-ta (UdelaR). Certificación en Estruc-turación y Financiamiento de Infra-estructura (Universidad Politécnica de Madrid).

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Jimena Pardo

Vicepresidenta de República AFAP. Economsita (Universidad de la República ). Máster en Dirección y Gestión d e Fondos de Pensión (Universidad de Alcalá, España) Docente universitaria, grado 3 en Ciencias Económicas (UdelaR).