MAURICIO ECHEVARRÍA

Al 31 de agosto (1), más de 11.000 millones de dólares de los fondos de ahorro previsional estaban invertidos en deuda pública uruguaya, monto que supera el 70% del total de los fondos. Por otro lado, menos del 10% de las inversiones estaban fuera de Uruguay.

Esto sucede porque la ley que rige las inversiones de las Afap impone restricciones que en la práctica obligan a las administradoras a asignar los recursos de esta manera.

Debemos preguntarnos si esto es bueno o es malo, y la respuesta inmediata es: depende para quién. Está claro que para los gobiernos de turno es un esquema ideal, al contar con un mercado cautivo para sus títulos de deuda. Para los trabajadores, sin embargo, no es lo mejor.

Una frase de la sabiduría popular es "el que no arriesga no gana", que también es cierto en finanzas. Si no se cambian los aportes ni las edades de retiro, para que suban las jubilaciones, los ahorros de los trabajadores tienen que rendir más y para esto hay que tomar más riesgo, en particular en un mundo con tasas de interés por el suelo.

Como el monto de la jubilación va a estar determinado por el valor de lo que tenga el trabajador en su cuenta personal al momento de jubilarse, es obvio que ese mayor riesgo no se puede tomar cuando la persona está cercana a la edad de retiro. Por eso, varios países con regímenes similares al nuestro permiten a los cotizantes elegir entre varios fondos con distintas combinaciones de riesgo y retorno esperado, según su apetito por riesgo. Típicamente, los trabajadores más jóvenes elegirán los fondos más riesgosos e irán pasándose a inversiones más seguras con el paso del tiempo.

A partir de 2014 en Uruguay hay dos sub-fondos, uno de acumulación (más riesgoso) y otro de retiro (más seguro). Sin embargo, la propuesta es demasiado tímida. En el sub-fondo de acumulación, las más "jugadas" serían las inversiones del literal B (2), que incluye valores emitidos por empresas privadas, cuotapartes de fondos de inversión y títulos de fideicomisos, entre otros —en todos los casos papeles uruguayos— por hasta un 50% del fondo. Al estar tan poco desarrollado el mercado de capitales en nuestro país, a las Afap les sobra espacio en este límite.

Para ponerlo en perspectiva internacional: en Chile, por ejemplo, hay cinco sub-fondos (o multifondos, como se les llama). El Fondo A (más riesgoso), permite 40%-80% en renta variable —acciones, cuotas de fondos de inversión, fondos mutuos, etc.— proporción que va disminuyendo progresivamente hasta el rango de 0%-5% en el Fondo E (más conservador).

También al 31 de Agosto (3), solamente el 1% del Fondo A estaba invertido en renta fija del sector público chileno, mientras que en su equivalente uruguayo esta cifra superaba el 70%. Por su parte, el 60% del Fondo A era renta variable extranjera (no hay comparación porque en Uruguay eso está prohibido).

La primera reacción podría ser: "que los chilenos hagan lo que quieran; acá no timbeamos con los ahorros para la vejez", reacción que no la sustenta la teoría. Acá la clave es entender que lo importante es el desempeño de las inversiones en el largo plazo, y que por más que haya momentos malos —que los habrá— una persona joven tiene tiempo de recuperarse y aun ganarle al portafolio "seguro". De cualquier manera, no hay por qué obligar a nadie a estar en un fondo más riesgoso de lo que le gustaría. Sin dudas, avanzar hacia un sistema con más opciones y sobre todo más riesgo para quienes están comenzando a ahorrar, sería un gran paso adelante.

Otro principio básico en finanzas es el de la diversificación del portafolio, recogido en el viejo adagio de "poner los huevos en distintas canastas". La idea es que uno puede reducir el riesgo total del portafolio si aumenta la cantidad de activos sin sacrificar rentabilidad esperada (cuando a unos les va mal a otros les va bien). Si bien esto tiene un límite, porque el llamado riesgo sistemático no se puede eliminar, en principio la diversificación es buena. Siguiendo con la analogía, las Afap tienen muchos huevos, pocas canastas y además las canastas que hay son demasiado parecidas. En particular, el "riesgo Uruguay" es muy alto: ante un shock que golpee a todos los sectores de la economía uruguaya, el valor de las inversiones se vería fuertemente afectado —y por ende el monto de las jubilaciones que se obtendrían a partir de esas inversiones también— sin que opere ningún amortiguador.

Ciertamente no están dados los incentivos para un cambio de la regulación. Si a las Afap les aflojaran la cadena, la demanda por títulos públicos caería, lo que presionaría a la baja sus precios, elevando el rendimiento. Es decir que el Gobierno debería asumir un costo directo y cierto —por un mayor costo de la deuda— a cambio de un beneficio esperado, lejano en el tiempo y poco tangible.

Hay mucho bienestar en juego. Lograr una mejora de rentabilidad, aunque sea chica, capitalizada a lo largo de 40 años o más, podría ser para una persona la diferencia entre tener una jubilación mediocre y una buena, o incluso muy buena para el resto de la vida. Si algo es seguro es que las jubilaciones no van a mejorar al grito de "No + Afap" ni con discursos para la tribuna.

Debemos discutir si queremos seguir pagando carísima esta sensación de seguridad (¿?) o empezar a pensar cambios a la normativa vigente aprovechando lo que sabemos de finanzas. No hay que inventar la rueda.

(1) http://www.bcu.gub.uy/Servicios-Financieros-SSF/Composicin%20del%20Activo%20AFAP/cocf03d0817.pdf

(2) La ley establece límites según las distintas clases de activos y los agrupa en literales (A, B, …K)

(3)http://www.spensiones.cl/portal/informes/581/articles-11734_recurso_1.pdf