HORACIO BAFICO Y GUSTAVO MICHELIN

Menor cantidad de dinero para bajar inflación

BCU compromete una variación entre 4% y 6% del M1 ampliado en el trimestre en curso.

La inflación está por encima del 10% anual y existe la amenaza de que el exceso de lluvias en abril produzca una suba en el precio de las verduras que impacte al alza en los índices de precios de ese mes. Habitualmente, esta situación genera que el tema de la inflación termine en el centro de atención del mes siguiente. En esa discusión hay que separar claramente lo que es la suba coyuntural de algunos precios y la medida de la inflación en la economía.

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La inflación es el aumento generalizado de precios. La medición de este fenómeno se hace por un índice y se pueden distinguir dos formas muy diferentes por las que se puede dar el aumento. En primer lugar, puede responder a que exista un aumento grande en algunos precios puntuales que suben el promedio a pesar que los demás precios se mantengan subiendo relativamente poco. Otra alternativa es que haya una variación en todos los precios por igual similar al promedio anterior. En los dos casos el aumento promedio es el mismo pero en el primero hay cambios en precios relativos y por lo tanto hay productos que se encarecen en relación a los restantes. En el segundo caso no hay cambios de precios relativos, subieron todos al mismo ritmo y eso esencialmente es lo que se llama inflación.

Los cambios de precios relativos también son importantes pero se asume que no es inflación. Es un cambio muy grande y por lo tanto va a generar modificaciones de conducta en el período de tiempo siguiente al aumento que van a reducir el impacto que ocurrió sobre el índice en primera instancia. Esos ajustes pueden ocurrir rápido o tener un rezago, pero van a ocurrir siempre que no se esté inyectando dinero en la economía.

Las formas del ajuste pueden ser por impacto en los restantes precios o en la cantidad demandada del bien o servicio que tuvo el aumento extraordinario inicial. Por ejemplo, si aumentó el precio de la lechuga y compramos la misma cantidad que en el mes pasado cuando era más barata, vamos a tener menos plata para comprar otros bienes. Esto provoca que caiga la demanda de los otros bienes y con ello su precio, profundizando el cambio de precios relativos pero bajando el índice promedio. La otra forma de ajuste es sobre el propio precio del bien y es lo que sucede habitualmente en el caso de las verduras que tienen sustitutos cercanos en otros alimentos: se compra menos cantidad y eso impacta a la baja en el precio.

Por lo tanto, para entender qué es lo que puede suceder con la inflación en los dos próximos años, hay que mirar más allá del precio de la verdura. Es necesario tomar en cuenta la evolución de las variables monetarias y las definiciones de política monetaria que toma el gobierno.

Cantidad.

El BCU se fija metas para la expansión de la cantidad de dinero en este momento se plantea que, para llevar la inflación al rango entre el 3% y el 7%, la cantidad de dinero deberá ubicarse en el segundo trimestre del 2016 entre un 4% y un 6% por encima del nivel observado en el mismo trimestre el año pasado.

En el gráfico superior del cuadro adjunto se ilustran las variaciones en la cantidad de dinero trimestre a trimestre. Se observa que hay una fuerte reducción en la tasa de expansión en el primer trimestre del 2016 luego que durante seis trimestres se ubicara en el rango entre 6% y 8% anual.

El aumento en la cantidad de dinero en el primer trimestre del año fue de tan solo 2,6%, variación que para los niveles inflacionarios entre el 10% y el 11%, implica una fuerte caída en la demanda real de dinero.

A simple vista parece una contracción en la cantidad real de dinero muy fuerte y fuera de lo deseado. En los hechos el BCU se fijó metas superiores para el trimestre en curso y no las cumplió, quedó por debajo. Hay dos razones: subestimó la caída en la demanda de dinero y no tuvo en cuenta la conducta atípica de los saldos del gobierno en los bancos en el primer trimestre del año pasado. Las dos se están corrigiendo para el trimestre en curso.

La demanda de dinero es menor a lo esperado porque la desaceleración en la economía es más intensa que la supuesta por el gobierno por un lado y porque la expectativa de una suba en el tipo de cambio en el primer trimestre provocó cambios en la moneda de los ahorros, perdiendo importancia los activos en pesos.

El BCU no controla la cantidad de dinero en forma directa. Solo puede actuar sobre algunos componentes: los pasivos monetarios y los encajes.

El dinero es la suma del efectivo en poder del público (fuera de los bancos) más los depósitos a la vista en los bancos más las cajas de ahorro en los bancos. Son los tres conceptos más líquidos dentro del concepto de dinero. Este total se puede descomponer entre la base monetaria y el multiplicador monetario. En el gráfico del medio del cuadro adjunto se puede observar la evolución del multiplicador. No hay nada extraño en el primer trimestre del 2016 y la evolución está en el contexto de una tendencia descendente en los últimos tres años.

Si no hay diferencias en el multiplicador, entonces el enlentecimiento se produce por menor ritmo en la expansión de la base monetaria. Efectivamente, la base monetaria subió 3,3% en año terminado en el primer trimestre del 2016.

¿Esto se debe a un cambio en la política que se había comprometido a aumentar la cantidad de dinero entre 7% y 9% en el primer trimestre? Puede ser, pero no se anunció. Lo cierto es que el BCU no controla la base monetaria, solo puede controlar una parte de la misma. Una diferencia radica en los saldos en las cuentas del Gobierno Central y el BPS en el BROU y es ahí donde radica la principal diferencia. Si se toma el concepto de base monetaria más los saldos del gobierno, la tasa de variación en el último año es muy parecida a la comprometida.

Por lo tanto, es posible que en el segundo trimestre se observe una tasa como la comprometida recientemente entre el 4% y el 6%. Por lo cierto, para el nivel de inflación actual representa una contracción fuerte en la cantidad de dinero y debería tener un impacto a la baja en la inflación para adelante.

Los dos gráficos de la zona baja del cuadro dan cuenta de la evolución de los componentes de diferentes definiciones de dinero. En el de la izquierda se muestra la evolución de la relación entre dinero para transacciones y su componente en efectivo en poder del público. Es un ratio que cae y por lo tanto hay menos relevancia en el último año del dinero en cuentas bancarias y mayor de efectivo en poder de la gente.

En el segundo se muestra el ratio de dos definiciones de dinero que tienen como diferencia los depósitos a plazo fijo en pesos. El aumento en el ratio es señal de que los plazos fijos en pesos ganaron importancia en relación al uso del dinero para transacciones.

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