JAVIER DE HAEDO

Y la inflación volvió al rango

Tras 74 meses por fuera del rango meta establecido por el BCU (por encima de su techo), en marzo la tasa de inflación ingresó en él al ubicarse en el 6,7% en los últimos 12 meses. La última vez en que esto había ocurrido, fue en diciembre de 2010, con una inflación de 6,9%, próxima al techo del rango, que entonces, como ahora, se ubicaba entre 3% y 7%.

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Para el 10% más rico la rebaja no le significa tanto beneficio. Foto: AFP

Mientras tanto, la inflación subyacente (es decir, excluyendo un conjunto de componentes de la canasta del IPC que son muy volátiles) se ubica en el 7,5% mostrando una trayectoria de descenso tan firme como la del índice general. Esa mayor variación se debe a que algunos de los rubros volátiles (frutas, verduras, cuota mutual) crecieron bastante menos que el promedio de los precios en el último año.

En 12 meses.

Los números de los últimos 12 meses son en principio sorprendentes: a marzo del año pasado, la inflación se había ubicado en 10,6% y un año más tarde en 6,7%; en el caso del indicador subyacente, la caída fue desde el 11,2% hasta el 7,5% mencionado. O sea, entre 3,6 y 3,9 puntos porcentuales en un año.

La sorpresa se diluye bastante si se tiene en cuenta lo sucedido al mismo tiempo con el tipo de cambio, que cayó (se lo dejó caer, mejor dicho) 11,7% entre los promedios de ambos meses de marzo. Si se recuerda que algo menos de un tercio de la canasta del IPC es "transable", las cuentas cierran bastante bien: casi toda la caída de la inflación en el último año se debió a la caída del tipo de cambio. Y esto no se dio como suerte de compensación por una inflación externa elevada, porque el tipo de cambio real cayó en promedio casi 10% en el último año (mejoró 3% con los vecinos y empeoró 19% con el resto del mundo).

Dado que la frazada es corta (por definición lo es, dado que en esta política económica inconsistente hay más objetivos que instrumentos), es evidente que se decidió priorizar la reducción de la inflación en detrimento del tipo de cambio real.

Efectos.

El ministro Astori se congratuló por el dato de la inflación y entre los fundamentos de su satisfacción mencionó el efecto fiscal de este resultado: dijo que las cuentas fiscales habrán de mejorar porque ahora se pagarán menos intereses.

Es cierto que se pagarán menos intereses nominales en pesos (las tasas de las LRM llevan algunas semanas buscando niveles más razonables) pero no necesariamente menos intereses reales. El déficit nominal podrá bajar algo por esta razón, pero no ocurrirá lo mismo con el déficit real, ajustado por inflación. ¿Cuánto menos déficit nominal? Por cada punto que baje la tasa de interés, el BCU pagará unos US$ 50 millones anuales menos y el Gobierno unos US$ 10 millones anuales menos. Esto, una vez que todo el stock sea renovado a tasas más bajas. Desde comienzos de marzo, la tasa en pesos de las LRM ha bajado algo menos de 1,5 puntos porcentuales. Como se ve, el impacto no es gran cosa, al menos en el corto plazo.

Más importante, hablando en plata, es algo que el ministro olvidó mencionar: el impacto fiscal de la menor inflación dada la diferente memoria de las reglas de ajuste de ingresos y egresos públicos. Mientras que la mayoría de los ingresos tienen una memoria muy corta, o sea que acompañan al IPC concomitante (el caso más claro es el del IVA, que se paga al mes siguiente de la facturación y refleja rápidamente la menor inflación), en el caso de los gastos la mayoría tiene memoria larga (pasividades, salarios, transferencias). El caso más claro es el de las pasividades que se fijan para todo el año en enero en función de la variación de los salarios en el año anterior, independientemente de qué suceda con la inflación en el año en curso: una bajada fuerte de la inflación las hará subir fuerte en términos reales.

El gasto con memoria larga es más de 19% del PIB, por lo que por cada punto que baja la inflación, hay casi 0,2% del PIB de mayor gasto real (unos US$ 120 millones con un PIB de US$ 60 mil millones este año). ¿Las proyecciones fiscales del MEF tienen en cuenta este efecto y sólo fue un lapsus del ministro?

Otro efecto de la menor inflación se da en el mercado de trabajo. Dado que se han fijado variaciones nominales de los salarios, si la inflación permanece por debajo de 7% entonces no habrá "gatillos" o indexación. De este modo, el diseño de la regla salarial no realimentaría el proceso inflacionario y se podría entrar en un círculo virtuoso: ir a variaciones nominales más bajas en rondas posteriores de los Consejos.

Una inflación más baja también es saludable ante el impacto de un shock de oferta (el impacto del tiempo en las hortalizas, por ejemplo) pues la aceleración de la inflación ya no la llevaría al umbral de los dos dígitos, como en el pasado reciente.

Por último, con menos inflación bajarían los incentivos para el carry trade, que mira más a las tasas nominales que a otra cosa.

¿Y ahora?

La gran duda es si la inflación entró al rango para quedarse en él o si sólo se tratará de algo efímero, cuestión de pocos meses, como esperan los analistas, según las encuestas de expectativas.

Una vez más, será una decisión política del equipo económico, en la que cotejará pros y contras, técnicos y políticos, de caminos alternativos. En lo personal, y con un punto de vista político, me cuesta creer que después de haber alcanzado el objetivo, lo dejen escapar al poco tiempo.

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