Expectativa de suba en la tasa de interés hace caer la inversión extranjera y merman depósitos de no residentes en el sistema bancario.

La nueva fase del ciclo económico en que ingresó la economía uruguaya ya se está sintiendo, y las autoridades económicas no se cansan de señalarlo en cada oportunidad que se les presenta de cara a la elaboración del próximo presupuesto quinquenal. El contexto internacional se ha deteriorado y la caída estimada en el valor de las exportaciones para el presente año supera los US$ 1.000 millones.

Pero en esta nueva realidad no sólo disminuirán los precios de exportación, sino también el ingreso de capitales. De hecho ello ya está sucediendo, tal cual se desprende de los últimos datos divulgados sobre la balanza de pagos al cierre de 2014. En la nota de la semana anterior se analizó la cuenta corriente destacándose el ajuste que está realizando el sector privado. En la presente nota completaremos el análisis observando el desempeño de la cuenta capital y financiera, que debería interpretarse como el financiamiento de aquella.

Los números del último año, en particular del segundo semestre, muestran un freno en el financiamiento externo que, junto al descenso que están experimentando los precios de exportación, ayuda a comprender el ajuste que está realizando y deberá continuar profundizando el sector privado.

Por otro lado, y no menos importante, ayuda a entender la trayectoria que muestra en los últimos tiempos el tipo de cambio, con implicancias sobre los precios relativos de la economía y la composición del portafolio de los ahorristas.

La balanza —o mejor dicho el balance de pagos— es el registro contable de todas las transacciones económico-financieras realizadas entre los residentes de una economía y el resto del mundo. Por tratarse de un balance es un registro por partida doble. Por un lado todas las transacciones corrientes (analizadas la semana anterior) y por el otro los movimientos de capital y transacciones financieras. Como los dos lados del balance se deben igualar, del lado de las cuentas capital-financieras se incluyen las variaciones de reservas internacionales de la autoridad monetaria. En el Gráfico N° 1 se muestra la evolución en años móviles de las distintas partidas del balance de pagos. Se observa que a lo largo del período analizado la cuenta corriente fue deficitaria (exceso de gasto), lo que se financió con ingreso de capitales. Como dichos capitales fueron superiores al déficit corriente, el BCU acumuló reservas.

Pero el mismo Gráfico N° 1 muestra que hacia fines de 2013 el ingreso de capitales se enlentece. Y si en vez de analizar en períodos anuales, se lo hace por trimestre, se constata que en los dos últimos trimestres de 2014 la economía registró salida de capitales, lo que se reflejó en una reducción de las reservas internacionales del BCU.

El importante ingreso de capitales que en sus distintas formas (inversión directa, depósitos bancarios, colocaciones de cartera, préstamos, etc.) recibió la economía uruguaya se explica por la abundante liquidez imperante en el mundo, que buscando rentabilidad encontró un destino en nuestro país. En todo este período fue muy importante la inversión extranjera directa (IED), tanto en la construcción de las plantas de celulosa, como en la compra de campos e inmuebles, de empresas y obras de logística.

Pero hacia el año 2013 la inversión inmobiliaria comenzó a mermar, y si bien no hay datos desagregados a 2014, todo hace suponer que continuó cayendo. La construcción de la planta de Montes del Plata fue el factor que más la impulsó durante 2013 y primer semestre de 2014. Pero tras su culminación se constata una disminución de los montos, tal cual lo ilustra el Gráfico N° 2, ubicándose en el último trimestre del último año en el nivel más bajo desde 2010. Por el momento, la instalación de los parques eólicos es el componente que más contribuiría a la inversión extranjera, ya que a nivel inmobiliario la situación está muy quieta y en materia de exploración y búsqueda de hidrocarburos en el mar territorial, los nuevos precios internacionales del petróleo desalientan las inversiones.

A su vez, ante la expectativa de aumentos en la tasa internacional de interés, los inversores se vuelven más cuidadosos y en este nuevo contexto no todos los proyectos son tan rentables como en el pasado reciente. Todo lo cual lleva a proyectar un nivel inferior de IED para el presente año. Pero también fue muy importante la inversión de cartera, en particular entre 2012 y 2013. Los diferenciales de tasas de interés a favor de los títulos en m/n, tanto del gobierno como del BCU, indujeron a un flujo muy importante de capitales, con efectos nocivos sobre los precios relativos. Ello llevó a las autoridades a endurecer las condiciones de acceso de no residentes a estos papeles, lo que los desalentó y en el último año no se registraron mayores movimientos.

Otra vía importante de ingreso de capitales a la economía es el sistema bancario. Los movimientos bancarios hay que interpretarlos adecuadamente, ya que responden a la evolución de los depósitos y cómo son canalizados. En tal sentido, en el último año aumentaron los depósitos de no residentes en la banca privada local en un monto superior a los activos (colocaciones) que los bancos locales tienen en el exterior. El resultado neto fue un leve ingreso de capitales a lo largo del año. Pero importa destacar que los depósitos de no residentes bajaron en el segundo semestre del pasado año. Cabe señalar que los depósitos de residentes en el semestre también cayeron.

La balanza de pagos se elabora en base a datos que provienen de distintas fuentes, algunas son encuestas y estimaciones. Debido a ello y como se cierra contra la variación de reservas del BCU, pueden surgir diferencias que se registran bajo el rubro errores y omisiones. En el último año este fue el rubro que mostró el descenso más pronunciado en el ingreso de capitales. En 2013 se estimó que US$ 1.200 millones que ingresaron al país no pudieron ser clasificados en otros rubros. En 2014 el monto cayó a US$ 150 millones, en particular en el último semestre fue negativo. Esa salida puede responder a mayores gastos en el exterior, o a movimientos de capitales que no estaban registrados.

En resumen, en el segundo semestre de 2014 se frenó el ingreso de capitales a la economía (las reservas del BCU cayeron en US$ 875 millones) y nada hace prever que vuelvan a alcanzar los niveles del pasado reciente. Ello impactará (ya lo está haciendo) en el tipo de cambio y también en el gasto agregado del sector privado, que continuará su ajuste. Por el lado del gobierno, los anuncios son del inicio de una etapa de prudencia fiscal, que de confirmarse evitaría recurrir a un mayor endeudamiento externo.

HORACIO BAFICO Y GUSTAVO MICHELIN