HORACIO BAFICO Y GUSTAVO MICHELIN

Déficit externo cae; se financia con reservas

Sector privado equilibra sus cuentas, no el público cuyo desequilibrio está aumentando.

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El enlentecimiento por el que atraviesa la economía mundial y los cambios de portafolio que se produjeron a nivel global en el último año, impactaron en las relaciones de Uruguay con el resto del mundo. La menor demanda internacional por nuestros bienes y servicios, unida a un menor financiamiento motivó una reducción del gasto global de los uruguayos y contribuyó a cerrar la brecha frente a los demás países.

En los primeros meses del presente año se han producido algunos hechos que ayudan a revertir parcialmente el menor financiamiento externo, como una buena temporada turística y un ingreso de capitales para colocaciones financieras. Estos últimos, aprovechando los retornos de los títulos uruguayos ante la postergación de la suba de tasas en Estados Unidos, pero son volátiles por definición.

En cuanto al turismo, se debió en gran medida a la euforia desatada por el nuevo gobierno en Argentina. De cómo impacten los ajustes que se están procesando en esa economía dependerá de que las corrientes turísticas se mantengan o no.

Históricamente Uruguay gastó más en bienes y servicios extranjeros de lo que hizo el resto del mundo en nuestro país. En el último año el saldo de la cuenta corriente volvió a ser negativo, pero con cambios importantes respecto al pasado inmediato. En primer lugar, se redujo el déficit en aproximadamente un punto del PIB respecto a 2014. Ello refleja una coyuntura económica distinta, con una economía que se enlentece a nivel global.

El ajuste se explica totalmente por el sector privado que equilibró sus cuentas, no así el sector público, cuyo déficit sigue subiendo, tal cual se muestra en el gráfico alargado que se ubica en la parte alta del cuadro que acompaña esta nota.

El otro aspecto a destacar refiere al financiamiento del déficit en cuenta corriente. En los últimos años el resto del mundo fue el que lo financió, en montos tales que le permitieron al país acumular reservas internacionales. Pero durante 2015 el país no contó con ese financiamiento y debió apelar a sus activos (pérdida de reservas), tal cual se muestra en el gráfico alargado que se ubica en la parte baja del cuadro.

Al analizar la cuenta capital y financiera se constata que durante 2014 ingresaron al país US$ 4.000 millones por distintos conceptos, guarismo que se redujo a US$ 160 millones en el último año. Si bien el déficit en cuenta corriente cayó de US$ 2.650 millones a US$ 1.950, los capitales que ingresaron no fueron suficientes y el exceso de gasto debió financiarse apelando a las reservas. En 2014 los activos de reservas se incrementaron en US$ 1.400 millones, pero en el último año cayeron en aproximadamente US$ 1.800 millones.

Un cambio de tal magnitud responde a varios factores, que tienen como común denominador el enlentecimiento global y la incertidumbre asociada al mismo. Comencemos por la cuenta financiera que es la que experimentó el cambio más dramático.

Los principales movimientos que se registran en esta cuenta refieren a inversión extranjera directa (IED), préstamos netos del exterior, colocaciones de cartera y depósitos bancarios. Los dos últimos son los más volátiles y responden a diferenciales de tasas de interés, expectativas de devaluación y búsqueda de mayor seguridad en momentos de incertidumbre. Por su parte, la IED responde a las perspectivas sobre la evolución futura de la economía, ya que no es de carácter financiero y está asociada al campo real. No se trata de capitales volátiles, sino que se radican por un tiempo prolongado en la economía.

Teóricamente un déficit creciente en cuenta corriente se interpreta como un exceso de gasto que debe ser financiado con mayor endeudamiento externo, el que llegado a cierto punto puede tornarse insostenible. Sin embargo, no todos los déficit en cuenta corriente son iguales como tampoco lo son las fuentes de financiamiento.

En el caso concreto de Uruguay, el déficit en cuenta corriente fue creciente hasta el año 2014, pero también lo fue la IED, tal cual se muestra en el gráfico chico a la derecha. En particular, en los últimos años Uruguay recibió un flujo muy importante asociado a la construcción de la segunda planta de celulosa. Esa inversión financió, entre otras cosas, las importaciones de bienes de capital asociadas al emprendimiento. Finalizadas las obras, también cayeron las importaciones.

En una perspectiva de mediano plazo, sin grandes proyectos que se anuncien e incertidumbre empresarial, cabe esperar que esta variable siga contrayéndose, a tono con el nivel global de inversión de la economía.

De acuerdo a los datos divulgados, en el último año hubo un aumento importante de las colocaciones del sector bancario uruguayo, tanto público como privado, en el exterior. Si bien los bancos locales captaron más depósitos de no residentes (también de residentes), ante el enlentecimiento de la economía doméstica, el incremento que está mostrando la morosidad y la retracción que muestra la inversión privada, optaron por colocarlos en el exterior.

En todo caso se trata de colocaciones bastante líquidas que, de modificarse las condiciones internas, pueden retornar rápidamente a financiar el gasto interno.

La inversión de cartera responde al diferencial de rentabilidad que pueden obtener los inversores por colocar en papeles públicos o privados en el mercado local frente al retorno en el resto del mundo. A lo largo del último año, ante la valorización del dólar y las expectativas de aumento de las tasas de interés en Estados Unidos, se registró un cambio de portafolio, los ahorristas apostaron al dólar y muchos no residentes que tenían colocaciones en el mercado local desarmaron posiciones y emigraron a otros mercados, tal cual se muestra en el gráfico chico a la izquierda.

Los datos que estamos comentando corresponden a 2015 y por consiguiente no reflejan los movimientos ocurridos en los primeros meses del presente año. El año 2016 comenzó con una gran incertidumbre con respecto a China, lo que llevó a la reserva Federal a posponer la suba de la tasa de interés. A su vez, distintos indicadores que se fueron divulgando arrojan dudas sobre la fortaleza de la economía estadounidense, lo que redujo las expectativas del mercado sobre subas de tasas en los meses próximos. Ello volvió a incrementar el interés de los inversores por títulos de países emergentes, siendo la suba que registraron los bonos uruguayos en las últimas semanas una clara prueba de ello.

A eso hay que agregar mayores controles que se están implementando en el sistema financiero internacional, imponiendo costos que, para ahorristas cuyos capitales son pequeños en el mercado global, les resultan elevados y comienzan a repatriarlos a sus países de origen.

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